本报告由“亚思维”制作提供。任何对本报告的阅读、使用的行为，都被视作已无条件接受本声明所载的全部内容。
一、公司简介：
无锡药明康德新药开发股份有限公司（股票代码：603259.SH/02359.HK）成立于2000年12月，注册地址位于江苏省无锡市滨湖区马山五号桥，主要经营场所位于中国上海浦东新区外高桥保税区富特中路288号。公司于2018年5月在上交所完成A股首次公开发行，2018年12月在香港联交所完成H股首次公开发行。公司实际控制人为Ge Li（李革）博士、张朝晖先生及刘晓钟先生，三人通过一致行动协议共同控制公司合计16.6972%的表决权。
药明康德是全球领先的"一体化、端到端"的新药研发服务平台，为全球医药及生命科学行业提供全方位的新药研发和生产服务。公司业务涵盖化学药研发和生产（WuXi Chemistry）、测试业务（WuXi Testing）、生物学业务（WuXi Biology）及其他业务，服务范围覆盖从概念产生到商业化生产的整个流程，服务区域包括中国、美国、欧洲及全球其他区域。截至2025年12月31日，公司共拥有33,834名员工，其中研发人员25,983人，占比76.8%。
二、公司目前所处的发展阶段：
药明康德目前处于高速成长期向成熟稳定期过渡的关键阶段。公司已经从早期的单一化学服务提供商发展为覆盖新药研发全产业链的综合性平台型企业，正在经历从"跟随项目发展"到"跟随药物分子发展"的战略深化阶段。2025年公司持续聚焦CRDMO（合同研究、开发与生产）核心业务模式，加速全球化能力建设和产能投放，同时通过剥离非核心业务（如WuXi ATU业务、美国医疗器械测试业务、上海康德弘翼医学临床研究有限公司和上海药明津石医药科技有限公司等）来优化业务结构，集中资源强化核心优势。
公司2025年提出了明确的2026年业绩展望：预计整体收入达到513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22%。这表明公司正处于战略聚焦后的新一轮增长周期，通过产能扩张（如美国特拉华州生产基地、新加坡研发及生产基地）和技术能力提升来驱动未来增长。
三、财报及研报要点：
1、业绩情况：
2、核心竞争力：
（1）全球领先的"一体化、端到端"新药研发服务平台：公司是行业中极少数在新药研发全产业链均具备服务能力的开放式平台，服务范围涵盖化学药研发和生产、生物学研究、临床前测试和临床研发等领域，能够顺应药物研发价值链，从早期药物发现阶段开始为客户提供服务，并在客户项目不断推进的过程中实现"跟随项目发展"到"跟随药物分子发展"的服务扩展。
（2）独特的CRDMO业务模式：公司通过一体化CRDMO业务模式，不断降低研发门槛，助力客户提升研发效率。该模式有助于公司迅速产生行业洞见，更好预测行业未来的科技发展及新兴研发趋势，及时捕捉新的发展机遇。
（3）行业领先的技术能力：公司原料药平台继续提高流动化学、酶催化、结晶和颗粒工程工艺研究等方面的研发能力。制剂平台能力已从口服制剂拓展至无菌注射制剂，并持续进行难溶性药物的制剂工艺研究以及喷雾干燥、热熔挤出、脂质纳米粒等新型技术的开发应用。公司已具备全面的高活药物研发及生产能力，提供从原料药到制剂的端到端服务。
（4）WuXi TIDES平台：该平台能力进一步提升，充分利用薄膜蒸发、切向流过滤(TFF)/沉淀、连续流纯化等创新技术，能为寡核苷酸、多肽及相关化学偶联药物提供覆盖药物发现、CMC研究及生产的一站式服务。2025年TIDES业务收入达到113.7亿元，同比增长96.0%。
（5）自动化与数字化能力：公司持续推进自动化技术应用，药性评价业务自主开发一站式化合物鉴定软件，助力客户核酸类和多肽类代谢产物鉴定，解谱效率提升83%。
（6）研发投入：2025年研发投入合计11.19亿元，研发投入总额占营业收入比例为2.46%。虽然研发费用同比下降9.61%，但研发人员数量达25,983人，占公司总人数的76.8%，其中博士研究生1,236人，硕士研究生10,598人，本科12,607人。
（7）产能规模优势：截至2025年末，小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL；多肽固相合成反应釜总体积已提升至超100,000L。2025年，常州、泰兴及金山原料药基地均以零缺陷成功通过FDA现场检查。
3、重要财务指标分析：
1）营业总收入：
2025年的营业总收入为454.56亿元，相较于2024年的392.41亿元增长了15.84%。评价： 公司营收恢复并超越了2024年下滑（-2.73%）的影响，实现双位数增长，显示出良好的市场扩张能力和业务韧性。
2）归母净利润：
2025年的归母净利润为191.51亿元，相较于2024年的94.50亿元大幅增长了102.65%。评价： 净利润增速远超营收增速，表明公司盈利能力显著增强，可能得益于成本控制、产品结构优化或非经常性损益贡献。利润翻倍是极强的积极信号。
3）净资产收益率(ROE)和投入资本回报率(ROIC(TTM)）：
2025年的ROE为28.56%，ROIC为25.06%；2024年ROE为16.78%，ROIC为14.99%。两个指标均有显著提升。评价： ROE接近30%，ROIC超过25%，均处于非常优秀的水平，说明公司对股东和投入资本的回报效率大幅提高，盈利质量优秀。
4）销售毛利率：
2025年销售毛利率为47.64%，2024年为41.48%，提升了约6.16个百分点。评价： 毛利率持续改善（从2024年41.48%提升至47.64%），说明产品定价能力增强或成本控制有效，是利润高增长的重要支撑。
5）期间费用率：
2025年期间费用率为10.97%，2024年为10.39%，略有上升。评价： 费用率控制基本稳定，略微增加但在可接受范围内。在营收和利润大幅增长下，费用率未出现失控，说明公司运营效率较高。
6）销售成本率：
2025年销售成本率为52.36%，2024年为58.52%，明显下降。评价： 销售成本率下降与毛利率提升相对应，表明公司单位收入的成本支出减少，盈利空间扩大，是积极变化。
7）净利润现金含量：
2025年净利润现金含量为89.83%，2024年为131.28%，有所下降。评价： 虽然低于2024年的超高水平，但仍在90%左右，说明净利润的现金保障能力较强，盈利质量依然不错，只是边际有所减弱。
8）存货周转率和应收账款周转率：
2025年存货周转率为3.31次，2024年为4.53次，有所下降；应收账款周转率为5.98次，2024年为4.95次，有所提升。评价： 应收账款管理改善，回款速度加快；但存货周转率下降，需关注是否存在存货积压风险，可能与业务扩张备货有关。
9）应收账款和存货：
2025年应收账款为72.63亿元，2024年为79.52亿元，有所下降；存货为89.93亿元，2024年为54.00亿元，明显上升。评价： 应收账款控制良好，回款改善；但存货大幅增加（从54亿增至近90亿），结合存货周转率下降，需警惕库存管理压力。
10）资产负债率：
2025年资产负债率为22.18%，2024年为26.44%，进一步下降。评价： 负债率处于很低水平，公司财务结构稳健，偿债风险低，具备较强的抗风险能力和未来融资空间。
综上所述，
该公司2025年经营表现非常出色。主要亮点包括：
营收稳健增长（+15.84%），净利润翻倍（+102.65%），盈利能力爆发式提升；
毛利率大幅提升，成本率下降，盈利结构优化；
ROE和ROIC均大幅上升至优秀水平，资本回报效率高；
资产负债率低，财务健康；
现金流质量较好，应收账款周转加快。
需关注的风险点：
存货大幅增加且存货周转率下降，可能存在库存积压或销售放缓的隐患；
净利润现金含量有所下滑，需观察未来是否持续。
整体来看，该公司2025年处于高增长、高盈利、低负债的良性发展轨道，但在扩张过程中需加强存货管理。
4、品牌质量及客户资源：
品牌影响力和美誉度：药明康德在全球医药研发行业赢得了公认的优秀声誉，公司所形成的服务品质在业内具备极高认可度和公信力。公司始终恪守最高国际质量监管标准，报告期内接受了741次来自全球客户、监管机构和独立第三方的质量审计和检查，且无严重发现项；另接受60次来自全球客户的信息安全审计，且无严重发现项；公司20个主要运营基地均获得了国际知名的ISO/IEC 27001信息安全管理体系认证。2025年公司获得MSCI AAA级评级（最高级）、CDP气候变化和水安全双A级评级（最高级）。公司的品牌在国际制药行业具有第一梯队的认知度，是国内CXO（医药研发外包）行业的绝对龙头企业。
质量水平：公司质量水平达到世界领先水平，2025年常州、泰兴及金山原料药基地均以零缺陷成功通过FDA现场检查，苏州、上海设施连续多次顺利通过FDA、OECD、NMPA、PMDA检查。公司的质量控制体系与国际顶级制药企业对标，能够满足全球最高标准的监管要求。
客户分布：公司拥有庞大、多样且富有黏性的客户群，客户遍布全球。2025年持续经营业务收入中，来自美国客户收入312.5亿元，同比增长34.3%，占持续经营业务收入的72.0%；来自欧洲客户收入48.2亿元；境内收入54.67亿元。公司服务全球超过6,000家活跃客户，包括全球前20大制药企业（如辉瑞、默沙东、罗氏、诺华、强生等，具体名称因保密协议未完全披露），以及大量中小型生物技术公司和虚拟制药企业。前五名客户销售额218.68亿元，占年度销售总额48.11%，客户集中度较高但结构健康。
四、行业情况及公司的市场地位和竞争格局：
1、行业的总体情况：
医药研发服务行业（CRO/CDMO行业）是伴随着全球制药行业专业化分工而发展起来的新兴行业。上游为实验设备、试剂耗材、实验动物等供应商，下游为制药企业、生物技术公司、科研机构等新药研发需求方。行业核心价值在于通过专业化服务帮助客户提高研发效率、降低研发成本、缩短研发周期。
根据Frost & Sullivan报告，全球医药行业研发投入将由2024年的2,776亿美元增长至2029年的3,731亿美元，复合年增长率约6.1%。全球医药研发服务行业，尤其是具有全球新药研发生产服务能力的平台型公司，有望受益于全球新药研发投入的持续增长和外包率的不断提升。全球医药研发投入外包比例将由2024年的51.9%提升至2029年的60.0%。全球医药研发外包服务的市场（不包括大分子和CGT CDMO）规模将由2024年的1,365亿美元增长到2029年的2,395亿美元，复合年增长率约11.9%。
2、行业的市场容量及未来增长速度：
根据Frost & Sullivan 2025年9月最新报告：全球医药研发外包服务市场（不包括大分子和CGT CDMO）规模2024年为1,365亿美元，预计2029年达到2,395亿美元，2024-2029年复合年增长率约11.9%。其中，小分子药物发现服务市场、小分子CDMO市场、药物安全性评价市场等细分领域均保持10%以上的增速。
从区域看，北美仍是最大市场，但亚太地区增速最快。中国凭借工程师红利、完善的产业链配套和成本优势，正在成为全球医药研发外包的重要承接地。
3、公司的市场地位：
药明康德是全球医药研发外包服务行业的绝对龙头企业，是中国CXO行业首家市值突破千亿、营收突破百亿的企业。根据Frost & Sullivan等行业权威数据，药明康德在全球CRO+CDMO综合排名中稳居前三，在小分子药物发现、小分子CDMO、药物安全性评价等多个细分领域位居全球第一或前列。
具体市场占有率方面：公司2025年持续经营业务收入434.2亿元人民币（约60亿美元），按2024年全球医药研发外包服务市场1,365亿美元计算，公司全球市场份额约为4.4%。考虑到2025年市场增长及公司增速高于行业平均，预计市场份额有所提升。在国内市场，药明康德是绝对的行业第一，市场份额远超第二名。
在手订单方面，截至2025年12月末，公司持续经营业务在手订单580.0亿元，同比增长28.8%，订单饱满度行业领先。
4、公司的竞争对手：
全球范围内，药明康德的主要竞争对手包括：
（1）IQVIA（艾昆纬）：全球领先的CRO企业，总部位于美国，在临床试验服务领域具有强大优势。
（2）LabCorp/Covance（科文斯）：全球大型CRO，在药物开发和实验室服务方面具有竞争力。
（3）Charles River Laboratories（查尔斯河实验室）：全球领先的药物早期研发服务提供商，在药物安全性评价领域与药明康德直接竞争。
（4）Thermo Fisher Scientific/Patheon（赛默飞世尔/潘世昂）：全球领先的CDMO企业，在小分子和大分子生产领域具有优势。
（5）Lonza（龙沙）：瑞士CDMO巨头，在生物药和小分子药物生产领域具有强大竞争力。
（6）国内竞争对手：康龙化成、泰格医药、凯莱英、博腾股份等，但在综合规模和一体化能力上与药明康德存在明显差距。
5、公司对于竞争对手的竞争优势：
（1）一体化平台优势：药明康德是全球极少数能够提供从药物发现到商业化生产全产业链服务的企业，客户可以在同一平台完成全部研发流程，大幅降低沟通成本和转移风险。IQVIA、查尔斯河等竞争对手多专注于某一环节。
（2）规模与效率优势：公司拥有全球最大的小分子药物发现团队，2025年为客户成功合成并交付超过42万个新化合物；小分子D&M管线总数达到3,452个，包括83个商业化项目。这种规模效应带来的成本优势和效率优势是竞争对手难以复制的。
（3）技术领先性：公司在流动化学、酶催化、连续生产、TIDES（寡核苷酸和多肽）等新兴技术领域处于全球前沿，TIDES业务2025年收入同比增长96.0%，增速远超行业平均。
（4）客户黏性与引流能力：公司R到D转化分子310个，新分子业务持续发力，2025年收入占比进一步提升至超30%。早期项目为后期业务持续引流，形成"漏斗效应"。
（5）全球布局优势：公司在亚洲、欧洲、北美均设有运营基地，能够灵活应对地缘政治风险，满足全球客户的多元化需求。2025年美国客户收入同比增长34.3%，显示出强大的客户拓展能力。
（6）成本优势：相比欧美竞争对手，公司具有显著的人力成本和运营成本优势，同时保持国际一流的质量标准，性价比优势突出。
五、AI分析的未来三年（2026年、2027年和2028年）的利润可能的增长情况：
基于对年报信息的深入分析，结合行业发展趋势和公司战略部署，对未来三年利润增长情况做出如下推测：
2026年增长预测：
预计2026年归母净利润增长率为15%-20%，达到约220-230亿元。增长驱动因素分析：
第一，行业自然增长贡献约6-8个百分点：根据Frost & Sullivan预测，全球医药研发外包服务市场2024-2029年复合增长率为11.9%，考虑到药明康德主要聚焦的小分子领域增速略低于行业平均，行业自然增长可带来约6-8%的收入增长，按公司当前利润率水平，可贡献约6-8个百分点的利润增长。
第二，产能扩张贡献约8-10个百分点：公司正在建设的美国特拉华州生产基地（预算44.34亿元，2025年末工程进度60.66%）预计2026年陆续投产，新加坡研发及生产基地（预算78.00亿元，2025年末工程进度16.51%）也在加速建设。2025年9月提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜总体积已提升至超100,000L。这些新增产能将在2026年逐步释放，带来增量收入。特别是TIDES业务，在手订单同比增长20.2%，产能释放将直接转化为收入增长，预计贡献8-10个百分点的利润增长。
第三，经营效率提升贡献约1-2个百分点：公司持续优化生产工艺和经营效率，2025年毛利率已提升6.16个百分点，2026年仍有小幅提升空间。
2027年增长预测：
预计2027年归母净利润增长率为18%-25%，达到约260-290亿元。增长驱动因素：
第一，行业自然增长贡献约7-9个百分点：全球医药研发外包市场持续扩容，外包率从2024年的51.9%向2029年的60.0%提升，行业红利持续释放。
第二，产能全面释放贡献约10-13个百分点：美国特拉华州生产基地预计2027年进入全面运营阶段，该基地定位高端制剂和原料药生产，服务北美客户，将带来显著的增量收入。新加坡基地也将在2027年贡献更多产能。2025年小分子原料药反应釜总体积已超4,000kL，2027年有望突破5,000kL，产能扩张带来的收入增长将进入高峰期。
第三，项目结构优化贡献约1-3个百分点：随着商业化项目（2025年末已达83个）和临床III期项目（91个）的持续增加，高毛利业务占比提升，推动整体盈利能力改善。
2028年增长预测：
预计2028年归母净利润增长率为16%-22%，达到约300-350亿元。增长驱动因素：
第一，行业自然增长贡献约7-9个百分点：市场持续扩容，预计2028年全球医药研发外包市场规模接近2,000亿美元。
第二，全球化布局红利贡献约8-11个百分点：美国特拉华州和新加坡基地经过1-2年运营期后，客户认证和项目导入趋于成熟，将进入产能利用率快速提升阶段。特别是美国本土产能对于服务跨国大药企具有战略意义，有望获取更高溢价的订单。
第三，技术创新贡献约1-2个百分点：公司在多肽药、寡核苷酸药、PROTAC、偶联药物等各类新分子类型的服务能力持续加强，这些高附加值业务占比提升，推动利润率改善。
三年年均增长率综合预测：
2026-2028年三年归母净利润年均复合增长率约为16.5%-22.3%。这一预测基于以下核心假设：全球医药研发投入保持6%左右的稳定增长；全球外包率持续提升；公司产能建设按计划推进；国际贸易环境和主要运营所在地国家监管环境保持稳定；公司不发生重大的资产剥离或股权出售等非经常性事项。
需要特别说明的是，2025年公司净利润191.51亿元中包含大量非经常性收益（出售药明合联股权等约52亿元），2026年及以后若无非经常性收益，净利润基数将相应调整。若剔除2025年非经常性损益，以扣非净利润132.41亿元为基准，2026-2028年三年扣非净利润年均复合增长率预计为25%-30%，更能反映公司核心业务的实际增长潜力。
预测公司发展速度：
1、PEG估值法：
静态PE、动态PE、最新价分别为：15.59、15.59、100.08
注：$药明康德$非为亚思维持仓股。
注意：
1、本股是按《科学投资法------价值投资4.0》选择产生，未来不可预测，没有人可以押中一支股一定挣钱，投资需要组合来规避押宝的风险，股票评估报告只是完成了股票投资的第一步，用本方法选择的股票，也只适合科学投资法来进行投资操作。
2、文中的K线图以及“今天最新市场估值”均为亚思维撰写此报告时的即时数据，可能与当天的收盘行情有出入，敬请注意。
3、估值并不是恒定不动的数据，而是会随着时间的推移而发生变动，这是亚思维最新的研究成果，道理很简单：市场风险偏好对估值有一定的影响------理论上最科学的估值方法自由净现金流折现法的折现率就是因为人们的风险偏好而发生变动的，并非一个定值，尽管在一定时期内变化不大，但是随着时间周期的拉长或者市场风险偏好的变动；同时随着人们对股票三年发展预期的变化，等等因素的影响，估值就会发生较大的偏移。
