国盛证券： 《国防军工行业深度：“十五五”军工哪些方向值得关注？》 （完整版.pdf ） 以下仅展示部分内容 下载方式见文末
未来五年，军工行业的投资逻辑正在发生深刻变革。从“十四五”的装备放量，到“十五五”的新质战斗力与军民融合共振，一场由技术驱动、地缘政治催化、内外需求双循环拉动的结构性机遇已然拉开序幕。国盛证券最新深度报告，为我们勾勒出未来军工投资的清晰路径。
一、 复盘与展望：从“十四五”到“十五五”，军工投资的变与不变
回顾“十四五”（2020-2025年）A股军工行情，涨幅靠前的标的呈现两大特征：
赛道为王： 主要集中在处于“1-100”放量阶段的装备赛道，如2020-2021年的军机、导弹、航发，以及2025年崭露头角的军贸、商业航天和军工AI。
弹性为王： 具备“通胀逻辑”的环节利润弹性更大（如2020-2021年的军工电子），或是产业链“链主”企业估值提升空间巨大（如2020-2021年的航发动力）。
放眼海外，2022年俄乌冲突后美股军工股的上涨逻辑同样清晰：
确定性溢价： 在全球地缘冲突常态化、各国军费持续增长的背景下，市场愿意为美国军工企业未来确定的现金流提前定价，驱动估值快速上涨。
成长性溢价： 市场对符合未来战争形态的新兴领域（如军工AI、无人装备、商业航天）给予了显著的成长溢价。
展望“十五五”，国内军工行业将迎来三重驱动：
宏观层面： 国防政策（建军百年目标）、地缘政治环境（全球冲突频发）、国内军费（持续增长）三重因素共同推动产业向上。
中观层面： 行业将呈现传统装备稳增长、新质战斗力装备高增长的结构性特征。同时，军贸和军民融合将成为打开军工企业成长天花板的关键抓手。
微观层面： 投资者应聚焦大空间、高壁垒、高业绩弹性的标的。重点关注赛道景气度、企业壁垒/市占率、高景气业务占比、单装备使用量、成本控制及治理结构。
二、 “十五五”核心赛道：聚焦即将迎来“1-100”成长的黄金赛道
1. 航空新装备：紧盯新型号放量拐点
“十四五”期间，航空装备经历了高增长放量。展望“十五五”，行业整体将保持稳增长，但结构性机会在于新型号。投资应聚焦新型号开始使用或使用量大幅提升的环节。
主机厂： 关注老型号业务占比低的企业，如洪都航空。
中上游： 关注受益于新型号渗透率提升的材料和信息化环节，如隐身材料、碳纤维复材、陶瓷基复材。重点公司包括华秦科技、佳驰科技、光威复材、中简科技、火炬电子、国力电子、智明达。
2. 导弹：低基数+强消耗属性，高弹性增长可期
导弹产业经历了“十四五”前期高增长和后期明显下滑，目前已处于利润低基数。作为直接杀伤武器，导弹具备强消耗属性（和平时期训练演习亦有需求），未来3年有望迎来高弹性复苏。
投资建议： 关注下游覆盖方向广泛的标的，如菲利华、新雷能、楚江新材、国科军工。
3. 无人装备：智能化战争的主战力量，“十五五”有望高速增长
无人装备是智能化战争的核心。俄乌冲突已充分验证其价值，美股无人机巨头（如AVAV）凭借巡飞弹等爆品实现收入快速增长。国内政策明确支持，“十五五”无人装备产业体系日趋完善，将进入快速发展期。
总装企业：航天电子、中无人机、航天彩虹、晶品特装、纵横股份。
中上游企业：睿创微纳、中润光学、力鼎光电。
4. 军贸：打开成长天花板的关键抓手
全球军费开支上行，地缘紧张局势刺激军贸需求。中国军工装备（如歼-10C）在印巴冲突中的卓越表现已获实战验证，有望重塑全球军贸市场格局。目前中国军贸出口市占率与装备实力不匹配，提升空间巨大（可达10倍级别）。对于国内发展趋于稳定的军工企业，军贸是带来“戴维斯双击”的重要增量。
核心受益者： 各大军工集团下属企业，特别是主机厂（如中航沈飞、洪都航空）和雷达（如国睿科技、航天南湖）配套企业。
5. 国产大飞机/商发：万亿产业进入加速期
大飞机产业是典型的“1:15”技术带动型产业，战略意义重大。未来20年全球/中国市场空间分别达6.93/1.48万亿美元。C919在手订单已近万亿元，但发动机供应是短期交付关键。投资逻辑分为三个层次：
最先受益的机体结构：中航西飞、中航重机、三角防务。
远期国产替代空间大的环节： 国产商发（万泽股份、航发科技、航亚科技）、机载设备（中航机载）、复合材料（中航高科、光威复材、中简科技）。
小而美赛道： 起落架（北摩高科）、航空油料（润贝航科）、航空线缆（全信股份）。
6. 燃气轮机：AI数据中心驱动的高景气赛道
AI数据中心对电力“区域集中、局部高负荷、高稳定性”的需求，与美国老旧电网供给能力形成尖锐矛盾。在此背景下，科技巨头（xAI、OpenAI、Meta）纷纷自建电网，燃气轮机凭借建设快、易部署、功率密度高、供电质量高等优势成为最优解。未来10年全球市场CAGR预计达11%。
细分赛道之王——叶片： 价值占比高、技术壁垒极高、耗材属性强（每3年需维修更换），是典型的“通胀逻辑”环节。全球龙头HOWMET的利润弹性远大于收入。
投资建议： 关注切入海外燃机巨头供应链的零部件企业，如应流股份、万泽股份、联德股份、航亚科技、航宇科技；整机关注航发动力。
7. 商业航天：中美共振的超级赛道
商业航天是“十五五”国家重点发展的战略性新兴产业，战略意义重大。面对海外Starlink星座的日益壮大，我国卫星/火箭产业正加速追赶，进入高密度发射新阶段。
火箭端（可回收、低成本）： 重点关注3D打印技术应用，如铂力特、华曙高科、银邦股份。
卫星端（大型化、高性能）： Starlink V3.0卫星重量和通信能力较V1.0大幅跃升。重点关注T/R组件（国博电子、臻镭科技）、特种芯片（复旦微电、铖昌科技）、激光通信（航天电子、烽火通信）。
前沿方向——太空算力： 英伟达、谷歌、SpaceX等巨头已积极布局，国内“三体计算星座”已成功发射，未来发展空间广阔，关注顺灏股份、普天科技。
三、 产业链环节：聚焦“链主”与“通胀逻辑”
在军品降价的普遍趋势下，两个环节具备穿越周期的投资价值：
1. 产业链“链主”：确定性最高，估值提升空间最大
基本面： 格局最好，最确定受益于赛道景气度。如航发动力是国内航发整机核心，一旦产业高景气，其受益确定性最高。
估值端： 成长确定、格局最优、议价权强，且多为ETF成分股，易获主动+被动资金共同配置，估值提升空间大。2020年的航发动力、2025年的中国卫星均是典型例子。
2. “通胀逻辑”环节：用量提升对冲价格下行
即使产品单价下降，但单装备使用量的大幅提升仍能带来高景气增长。
碳纤维复材： 高端装备先进程度的重要标志，在军机（F-35用量35%）、无人机（彩虹4用量超80%）、民机（波音787达50%）、航天领域渗透率持续提升。关注光威复材、中简科技、中航高科。
陶瓷基复材（CMC）： 耐高温、低密度，是航空发动机（推重比12-15以上必需）、导弹（高马赫数导引头）、商业航天的理想材料，未来渗透率提升空间巨大。关注火炬电子、华秦科技。
隐身材料： 受益于新装备列装（隐身化需求提升）和后市场维修（耗材属性，每飞行1小时需20多小时维护）。随着存量隐身战机增多，维修市场空间持续扩大。关注佳驰科技、华秦科技。
3D打印： 符合航空航天“轻量化、高强度、复杂结构”的核心需求，可显著缩短研产周期、降低成本。已在飞机（C919）、航发（GE9X叶片）、无人机、导弹、商业航天（火箭发动机）等领域广泛应用，渗透率极低，成长空间巨大。关注铂力特、华曙高科、银邦股份。
装备信息化： AI时代装备不可逆的趋势。从战机的智能空战（OODA环3.0），到导弹的综合电子系统，再到卫星的载荷升级，信息化程度是决定战斗力的关键。关注芯片（复旦微电、国博电子）、被动元件（中航光电、火炬电子）、电源模块（新雷能）、通信/对抗（海格通信）、军工AI/软件（科思科技） 等全产业链标的。
四、 投资建议：寻找“大空间、高壁垒、高弹性”的稀缺标的
国盛证券建议，投资者应锚定即将迎来高景气成长的八大方向，并遵循“大空间、高壁垒、高业绩弹性”的原则精选个股：
航空新装备：洪都航空、华秦科技、佳驰科技、光威复材、中简科技、火炬电子。
导弹：菲利华、新雷能、楚江新材、国科军工。
无人装备： 总装关注航天电子、中无人机、航天彩虹；中上游关注睿创微纳。
军贸： 主机厂及雷达配套，如国睿科技、航天南湖。
国产大飞机/商发： 机体结构（中航西飞）、国产替代（万泽股份、航亚科技）、小而美（北摩高科、润贝航科）。
燃气轮机： 零部件（应流股份、万泽股份、航亚科技）、整机（航发动力）。
商业航天： 火箭3D打印（铂力特）、卫星载荷（国博电子、复旦微电）、激光通信（航天电子）、太空算力（顺灏股份）。
装备信息化： 芯片、元器件、通信、软件等全产业链标的。
五、 风险提示
军工订单落地不及预期，可能影响相关企业基本面。
军品价格波动超出预期，在低成本化大趋势下，降价幅度过大可能侵蚀企业利润。
原材料价格波动超出预期，部分对原材料敏感的企业将面临成本压力。
新兴产业发展不及预期，技术成熟度、政策、市场等因素可能导致产业发展受阻。
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