行业调研|AI PCB通胀材料:电子布+树脂+硅微粉+石英纤维1、电子布板块景气度与投资指引 ·前期行情驱动逻辑：此轮电子布板块行情启动前，普通电子布、AI电子布相关业务整体进展超预期，同时受战争因素影响，市场整体风险偏好下行，多数相关标的估值明显下杀，布局性价比凸显。此轮行情从底部启动时，核心标的对应市值约900亿，以预期大概率可实现的年化利润60亿测算，对应估值仅15倍，相当于主业估值之外还附赠电子布业务增长期权，安全边际充足，因此相关大市值标的成为此轮行情中首个创出新高的标的。 ·当前板块核心驱动因素：当前板块核心上涨逻辑主要来自两点： a. Low Dk及二代特种电子布供需格局偏紧，具备一定的涨价弹性； b. AI景气度较高，对传统7628型号电子布的产能形成挤占，带动传统型号电子布价格同步上行。 3月26日举办的半导体行业会议透露涨价信号，4月普通电子布涨价5毛钱已顺利落地，当前市场对5月电子布涨价情况关注度较高，后续落地情况值得重点跟踪。当前行业处于普通电子布与AI电子布景气共振阶段，各细分领域业绩预期均可持续上修，板块整体处于景气持续上行通道。 ·树脂板块行情提示：电子布板块行情演绎后，市场同步关注树脂板块的涨价机会。树脂虽存在一定涨价预期，但与电子布相比供应端壁垒存在差异，涨价弹性略弱于电子布，后续需重点观测东材科技眉山基地产能投放对自身及行业供给的影响。 2、特种电子布供需测算与竞争格局 ·特种电子布需求测算：各类型电子布在下游的用量占比假设为：马七全部采用一代电子布，马八约80%采用一代、20%采用二代，马九60%采用一代，麻球60%采用二代、40%采用Q布，该占比结合产业调研与主观判断，仅作大数指引。据此测算，2026年一代电子布需求量为2.2亿米，2027年受马七销量下降影响，需求量回落至1.9亿米；二代电子布受益于马八、马九用量提升，2026年需求量约4600万米，2027年接近翻倍至9000万米；Q布2026年需求量约1300万米，2027年提升至4400万米，后续需求需跟踪下游定型对二代布、Q布的使用偏好变化。价格层面，一代电子布供给相对充足，价格预计略有下降；二代布、Q布价格基本持平，Low-CTE、二代布价格甚至存在上涨可能。基于上述量价假设测算，2026年电子布整体市场容量约160亿元，对应利润体量57亿元；2027年市场容量约275亿元，对应利润体量110亿元。测算数据虽不完全精准，但对判断市场容量及远期趋势具备参考价值。 ·二代布供给格局与预期：国内二代布主流上市厂商为中材科技旗下泰玻、国际复材、宏和科技三家，非上市企业林州光远的二代布实际产能低于表格标注值。客户合作层面，国际复材深度绑定生益，中材科技、宏和科技的核心客户为台光。供给节奏上，头部供应商的产量较2025年下半年均有提升，但提升幅度不及预期，原有头部玩家无高认证难度问题，产能释放核心限制因素为良率，2026年上半年产量的边际变化主要来自良率提升，下半年新增产能逐步释放后才会有更多供给增量。当前二代布月供应量处于150万-220万米区间低位，预计2026年二季度末二代布月产量可接近220万米，整体供给释放偏慢，核心限制除纱纤维良率外，还包括现有织布机的织布效率，新增织布机主要用于匹配后续新增产能，当前二代布供需整体偏紧。 ·Low-CTE产品供需与格局：Low-CTE产品需求逻辑与二代布不同，除覆铜板需求外，还可应用于封装、载板领域，谷歌等终端客户采购量较大，需求增长主要由下游产业发展及终端需求驱动，并非来自二代布的降规增量。供给格局上，大陆地区有量的Low-CTE厂商仅中材科技、宏和科技、国际复材三家，其中国际复材2026年一季度才逐步取得利森洛克认证，当前产量仅小几万米；中材科技Low-CTE实际产量不到10万米，低于表格标注的10-15万米区间；宏和科技是国内Low-CTE产量最大的厂商。产能释放节奏方面，2026年一季度Low-CTE月产量约100万米，二季度提升至约123万米，大规模新增产能要到2026年下半年才会释放，上半年供需紧平衡窗口期，叠加AI电子布供需紧缺、普通电子布涨价，对板块基本面形成较强支撑。 ·特种电子布涨价判断：当前二代布、Low-CTE等特种电子布均在与核心大客户商谈涨价，由于下游核心大客户较为集中，价格仍处于谈判协调阶段。2026年一季度已有部分企业完成涨价，近期价格无显著变化，后续仍存涨价可能。若价格涨幅过大，会加剧下游客户引入新供应商的诉求，给行业外企业带来更多进入机会，目前巨石等企业也在推进Low-CTE、二代布、Q布的研发认证工作。整体来看，特种电子布板块具备基本面支撑，相关标的市值规模较大，叠加AI产业链资金关注度高，已形成较强板块效应。 3、电子布相关公司业绩与估值测算 ·AI电子布业绩拆分：业绩测算基于中性预期，未给出过于乐观的指引，相关公司业绩持续上修确定性较高。业务按AI电子布、普通电子布及其他业务三大板块拆分，其中其他业务板块，巨石涉及风电场业务，中材涉及风电叶片、锂电隔膜业务，国际复材、宏和科技其他业务占比较低。核心观测重点为AI电子布、普通电子布与粗纱板块，当前LCT是供需格局最优的产品，各企业均在推进相关产品认证，其中巨石LCD产品认证进展更快，但核心产品暂未通过认证、尚未贡献利润，二季度可逐步观测核心产品认证进展，预计二三季度仍无利润贡献，暂不适用PE估值法。2026年各主流公司AI电子布业绩匡算结果如下：中材科技、宏和科技AI电子布业绩约9亿元，国际复材约7.7亿元。本次测算基于产能、销量及单位盈利基本不变的假设，2027年各公司AI电子布业绩将随产能扩张实现大幅增长，2027年各公司AI电子布盈利均超15亿元，业绩弹性排序为中材科技>宏和科技>国际复材。 ·普通电子布业绩测算：普通电子布业绩测算设置两种假设场景，分别为当前时点不考虑涨价、价格涨三轮至7.7元/米，对应各公司年化利润表现如下： a. 不涨价场景下：巨石普通电子布年化利润27亿元；中材年化利润5亿元；国际复材年化利润6.5亿元；宏和科技年化利润4.3亿元； b. 涨价三轮至7.7元/米场景下：巨石普通电子布年化利润40亿元；中材年化利润8亿元；国际复材年化利润10.7亿元；宏和科技年化利润6.7亿元。 从利润贡献来看，普通电子布利润贡献较为丰厚，粗纱板块暂不展开说明。 ·重点公司估值与卡位：估值层面，巨石非AI业务对应估值约20倍；AI业务整体市场容量约270亿元，利润体量约100-110亿元，若考虑LCT产品利润体量可达130亿元以上，按巨石10%的市场份额、20-30倍PE测算，AI业务对应市值空间约为260-390亿元，具备明确的市值增长空间。客户卡位方面，二代、LoongCT及台光供应链中，中材科技、宏和科技卡位优势突出，国际复材深度卡位生益供应链，大客户确定性与业绩释放度较高，整体卡位排序为中材科技、宏和科技优于国际复材。 4、电子级填料行业分析与标的 ·特种电子布观点补充：Low-CTE电子布需求端受益于下游封装工艺尺寸提升，封装尺寸从30×30扩大至120×120，2025年下半年到2026年上半年需求增长斜率较为陡峭；供给端LCD领域玩家较少、格局集中，整体扩产节奏偏慢，供需缺口较大，宏和科技2026年1月整体均价已提价20%，后续价格仍有进一步提升空间。二代布需求端增量明确，一方面英伟达为提前量产Ruby中板，将原M9加QD的方案降规为二代布，另一方面此前传用一代布的谷歌V7明确改用二代布，仅谷歌V7就带来约1000万米的二代布需求增量；供给端玩家数量较少，内资玩家中国际复材布局相对靠前，整体供给边际增量偏慢，2026年二三月份因客户为单一大客户未完成提价，后续随着紧缺程度加剧，不排除价格进一步上行的可能。当前特种电子布景气度排序为Low-CTE>二代布>Q5布，后续可关注Q5布的边际变化。 ·球形硅微粉需求测算：当前马八、马九覆铜板均使用化学法球形硅微粉，传统覆铜板仅使用火焰熔融法的微米级或亚微米级硅微粉，两类产品在用量、单价上存在显著差异。用量方面，化学法球形硅微粉在树脂与硅微粉混合物中的填充比例超50%，远高于传统产品15%-30%的填充比例；单价方面，马八覆铜板所用化学法球形硅微粉单价为20-30万元/吨，马九为30-40万元/吨，后续马十所用产品单价将接近40万元/吨，较传统高端亚微米级球形硅粉约10万元/吨的价格有数倍提升。单张不含铜箔的覆铜板中间部分重量约500克，其中树脂约150克、硅微粉约150克、电子布约100-200克，仅测算覆铜板用量的话，化学法球形硅微粉需求量约5000吨；叠加覆铜板之间半固化片的用量（半固化片与覆铜板用量比例为2:1），总用量需乘以3约为1.5万吨，再考虑生产损耗，2026年整体需求量约为1.5-1.8万吨。 ·竞争格局与标的：当前化学法球形硅微粉行业关注度提升，国内玩家逐步增多，已形成独立板块，核心厂商供应规模如下：锦亿新材体量约5000吨，领伟科技约1800吨，联瑞新材2026年底产能可达3000吨，2026年整体产量可达千吨级以上，其余供给来自日本厂商，整体供应端规模与需求端1万吨以上的量级匹配。标的方面，重点关注联瑞新材与国瓷材料：联瑞新材为行业老牌玩家，核心下游客户为生益科技，随着生益科技在马八、马九覆铜板市场份额提升，联瑞新材将同步受益；国瓷材料为行业新进玩家，目前正积极开拓客户，具备增长潜力。 5、AI树脂行业分析与标的 ·树脂行业特性与壁垒：CCL厂商采购树脂具备强非标属性，通常采购5-10种固定级别浮动板树脂材料，回厂后自行混配成混合液胶，经电子束浸染、热固化后使用；混配时的主体树脂种类、掺杂比例、加工工艺及容器配比均存在差异，使得树脂环节信息透明度较低。树脂供应链存在三重壁垒：一是产品认证壁垒，产品性能需通过实验室认证达标；二是产能壁垒，需具备规模化量产能力；三是同步研发与粘性壁垒，越高阶的树脂材料越需与下游客户高频协同，才能实现对核心客户的稳定供应。当前覆铜板领域以马八、马九及以上高阶材料为主，对应的核心树脂品种包括OPE树脂（聚苯醚系列）、马八所用的ODV牌号碳氢树脂、马九所用的BCD工艺碳氢树脂。 ·高阶树脂格局与涨价判断：当前M8级以上高阶树脂存量份额主要由外资厂商占据，分品类看：OPE树脂领域，国内仅东材科技占据11%左右的份额，其余80%以上份额由日本MGC、阿萨奇等老牌厂商垄断；碳氢树脂领域，东材科技占据20%-30%的份额，其余份额主要由韩国JF、日本企业等日韩厂商掌握。国内厂商难以直接抢夺外资存量份额，增长核心逻辑为承接下游需求扩张带来的新增市场，市场普遍预期后续新增需求将主要由国内厂商获取。关于市场关注的涨价预期：当前国内高阶树脂供应商具备涨价合理性，但核心驱动仅为成本传导，仅当苯酚系、石油裂解附加物等原材料价格大幅上涨时，才会与下游协商传导成本压力，无大幅涨价基础与预期。 ·东材科技投资价值分析：年初至二三月份AI材料板块反应平淡，主要受两方面因素影响：一是中东事件扰动市场风险偏好，二是英伟达相关材料存在降规情况。当前来看，海外英特尔、AMD等CPU厂商及谷歌、亚马逊等ASIC厂商2027年芯片出货量预期持续上修，2026年下半年至2027年马八持续放量、马九逐步起量的需求预期十分强劲。且高阶覆铜板升级带来的树脂价值量提升弹性远高于涨价弹性：按每万张41×49英寸标准尺寸浮动板测算，马六对应主体树脂价值量约60万元，马七约90万元，增幅约50%；马八约130万元，增幅约45%；马九约290万元，增幅达3倍以上，具备高阶产品供应能力的厂商将充分享受产品结构升级与需求放量带来的业绩红利。东材科技是国内少数已进入高阶覆铜板供应链的厂商，其马八级以上的OPE树脂、碳氢树脂已于2025年实现显著出货，绑定台光、生益等核心客户，份额仍在持续提升，高频高速树脂业务的营收及出货量逐季度均符合预期，当前月度销售额已接近1亿元，触达现有产能理论极值。随着眉山、万东工厂的2500吨OPE、2500吨PPO、3500吨碳氢树脂、3500吨BMI产能于2026年五六月份陆续投产，2026年Q3即可看到月度销售额的快速增长，增长势能将延续至2027年及以后。业绩测算方面，2026年公司高频高速树脂业务利润为7-8亿元，叠加主业后总利润为8-9亿元；2027年总利润将达15亿元以上。长期来看，在PTFE方案实现商业化放量之前，覆铜板性能升级将遵循碳氢材料第一性原理，需持续提升碳氢树脂的用量与品级，东材科技是当前国内少数具备最高阶碳氢树脂研发供应能力、绑定核心客户的厂商，长期成长确定性强。 ·圣泉集团投资价值分析：圣泉集团2025年涨幅低于PCB材料板块平均水平，2026年存在多重边际变化，业绩弹性充足。一是供应链突破预期：经过1-2年的高阶产品验证与小范围供应，2026年有望实现核心客户尤其是台系客户的供应链突破。二是产能储备充足：公司SA9000系列、OPE树脂、聚醚醚酮树脂产能均达3500吨以上，2026年ODV碳氢树脂也将完成1000吨的产能储备，是国内除东材科技外少数具备高阶树脂供应能力、可进入国内核心大厂及台系厂商供应链的企业。随着下游需求逐步迸发，公司将充分享受行业增长红利。业绩测算方面，2026年公司高频高速树脂业务利润为4-5亿元，叠加主业后总利润为13-14亿元；2027年高频高速树脂业务利润将增长至8亿元左右，叠加主业后总利润约20亿元。 6、Q布上游石英纤维行业分析 ·石英纤维产业链概述：石英纤维是Q布上游关键环节，此前市场关注度较低，业内经营主体多为沈酒这类非上市企业，仅中材科技、菲利华等少数企业布局产业链一体化，采用外购石英棒自行生产纤维的模式，纤维厂商多采购石英股份或连云港地区小厂的石英棒。石英棒是石英纤维产业链上游核心环节，不同厂商的石英棒在纯度、性能上存在差异，会直接影响下游石英纤维乃至后道石英布的最终性能。石英股份是国内老牌石英材料企业，拥有上游石英矿及石英砂资源，核心供应石英棒，是该环节核心供应商，在石英棒领域具备显著竞争优势，此前其在投资者互动环节披露的Q布相关石英材料认证突破，即对应石英棒业务进展。此外，石英股份实控人体外拥有石英纤维相关业务，目前未装入上市公司体系。 ·相关公司布局与筛选逻辑：除石英股份外，莱特也在规划布局Q布相关业务，核心依托集团体外相关业务的积累与布局。当前Q布领域整体竞争格局未出现明显变化或恶化，企业布局多面向未来长期发展，筛选该赛道布局企业可遵循两个核心标准： a. 具备纺纱、织布能力，如巨石这类企业布局Q布不会受到市场较强质疑； b. 具备石英材料领域的技术积累，如石英股份、莱特这类有相关业务基础的企业。 即便具备上述基础，企业仍需配备相关技术积累、生产设备（如织布机）、专业技术团队，以及拉纤维、织布环节的know-how积累，不同直径的石英纤维加工难度差异明显，10微米、7微米、5微米等更细纤维的加工难度更高。目前上述提及的企业均有实质业务基础，并非蹭概念热点，但后续业务兑现节奏需重点跟踪认证进度、设备落地情况、出货节奏三个核心维度。 Q&A Q: 电子布行业当前的景气逻辑与底部特征是什么？ A: 行业处于景气持续上行通道。市场底部时中国巨石市值约900亿元，对应年化利润约60亿元，估值约15倍并叠加电子布期权价值。核心逻辑在于Low Dk与二代布供需紧张具备涨价弹性，同时AI需求挤占传统7628电子布产能，推动普通电子布涨价。3月26日行业会议确认4月初普通电子布涨价0.5元/米已落地，5月涨价预期持续受关注，形成普通与AI电子布景气共振，业绩持续上修，当前估值仍具吸引力。 Q: 特种电子布2026年与2027年的需求量预测如何？ A: 测算显示，一代布2026年需求量2.2亿米，2027年1.9亿米；二代布2026年约4600万米，2027年约9000万米；Q布2026年约1300万米，2027年约4400万米。测算基于马七全部使用一代布、马八中80%用一代/20%用二代、马九中60%用一代/40%用Q布等产业调研假设，大数具备指引意义。 Q: 电子布行业2026年与2027年的市场容量与利润体量预计是多少？ A: 在一代布价格略降、二代布与Q布价格持平或微涨的中性假设下，2026年电子布市场容量约160亿元，对应利润体量57亿元；2027年市场容量约275亿元，利润体量110亿元。若叠加Low CTE布，2027年行业利润体量预计达130亿元以上。 Q: 二代布与Low CTE布的供应端现状与瓶颈是什么？ A: 二代布主流上市玩家为中材科技、国际复材、宏和科技，林州光远为非上市企业。供应增量受限于良率及产能爬坡节奏，2026年二季度末月产量预计接近220万米。Low CTE布大陆系有量玩家仅中材科技、宏和科技、国际复材，2026年一季度月产约100万米，二季度约120万米，新增产能集中于下半年释放，上半年供需缺口显著。 Q: 重点公司AI电子布业务2026年与2027年业绩预测如何？ A: 2026年AI电子布业务利润预计：中材科技9亿元、国际复材7.7亿元、宏和科技9亿元；2027年各公司业绩将显著增长，利润体量均超15亿元。弹性排序为中材科技>宏和科技>国际复材。普通电子布若涨价至7.7元/米，巨石年化利润可达40亿元，中材科技8亿元，国际复材10.7亿元，宏和科技6.7亿元。 Q: Low CTE布的需求增长驱动与供给格局如何？ A: 需求端因封装工艺尺寸扩大，2026年需求斜率陡峭；供给端玩家少、格局集中，扩产节奏慢，供需缺口较大。2026年1月起宏和科技均价已提涨约20%，后续价格仍有上行空间，景气度在特种电子布中排序最前。 Q: 二代布的需求增量来源与供给现状如何？ A: 需求增量主要来自英伟达Ruby主板方案降规采用二代布，以及谷歌V7明确使用二代布。供给端内资企业中国际复材进展较快，但整体玩家有限且边际增量缓慢。2026年二三月因客户集中度高价格未显著上调，但随紧缺加剧，后续涨价可能性提升，景气度仅次于Low CTE布。 Q: AI填料在覆铜板中的应用特点与2026年需求量测算如何？ A: 马八/马九覆铜板中化学法球形硅微粉填充比例超50%，单价马八约20-30万元/吨、马九约30-40万元/吨、马十近40万元/吨。单张覆铜板中间层重约500克，结合覆铜板与半固化片2:1用量比例及损耗，2026年化学法球形硅微粉总需求量预计1.5万至1.8万吨。 Q: AI树脂板块是否存在显著涨价预期？高阶树脂供应链格局如何？ A: 高阶树脂涨价空间有限，主因日韩企业占主导份额，国内厂商难以抢夺存量份额，增量需求由国内企业承接。涨价仅限成本传导，难有大幅提价。高阶产品放量带来的业绩弹性远高于涨价预期，马七至马八树脂价值量增幅约45%，马八至马九增幅超三倍。 Q: 东材科技与圣泉集团在AI树脂领域的业务进展与业绩预测如何？ A: 东材科技马八级以上产品已在台光、生益等客户实现显著出货，2026年月销售额近1亿元；眉山基地2500吨OPE、2500吨PPO、3500吨碳氢等产能将于2026年五六月投产，Q3起销售额将快速提升。2026年高频高速材料利润预计7-8亿元，2027年总利润预计15亿元以上。圣泉集团2026年有望突破台系核心客户，ODV碳氢树脂新增1000吨产能，高频高速材料利润预计4-5亿元，2027年总利润预计20亿元左右。 Q: 石英纤维环节的产业布局现状与企业竞争优势如何？ A: 石英纤维环节包括中材科技、菲利华、石英股份、莱特光电。竞争优势取决于两类基础：一是织布纺纱能力，二是石英材料技术积累。纤维加工涉及微米级直径控制与设备know-how，非概念炒作。后续需跟踪认证进展、设备投入与出货兑现节奏。
