JPM财报 & 戴蒙的警告

好，接着来看宇宙第一银行摩根大通的财报。摩根大通2026财年一季度的表现，可以说是相当强劲。不仅收入利润都大幅超出了华尔街共识，信贷质量方面也在边际改善。现在问题来了，既然经营状况如此优秀，美国经济如此韧性，为什么CEO戴蒙总喜欢拿一堆极端风险吓唬我们呢？

在正式开始前我要跟大家说一下，由于摩根大通的业务极为广泛，几乎囊括了金融领域的所有业务。如果要全部分析一遍，不仅听众们的耳朵受不了，Jason我的脑子也受不了。所以我们就聚焦于它的消费银行业务，然后把投资银行业务单独拆出来，结合昨天的高盛进行一个对比分析。最后再来听听戴蒙对私募信贷和美国经济方面的评价。

行，那我们就从代表消费者和社区银行的CCB业务开始说起。

本季度CCB部门的总收入为196亿，利润有50亿，同比大涨12%，整体上略超预期。这个部门里面的三项子业务，包括银行和财富管理这类的柜台业务，房贷业务，还有信用卡和车贷这类的消费业务。每一项和普通居民的生活都息息相关，因此它也是间接观测美国经济的一个补充指标。

在银行和财富管理业务方面，一季度收入为106亿美元，同比增长3%，环比下降3%。平均存款同比和环比都增长了2%，整体表现平平。

居民投资资产达到了1.27万亿美元，同比大涨18%，代表散户对权益类资产的配置热情依然很高，财富管理业务的管理费也水涨船高。这是一个好消息。

但坏消息是存款利差从去年四季度的2.72%下降了9个基点到2.63%，同比去年一季度也收窄了6个基点。存款利差是这个部门的利息收入除以平均存款余额，衡量的是银行每吸收一块钱存款能赚多少利差，它和净息利差非常像，都是衡量商业银行盈利能力的一个指标，就好比制造业的毛利率一样。现在这个指标在往下走，就代表每一块钱存款创造的利润比以前少了，银行的赚钱能力在收窄。也间接表示降息周期正在压缩银行的定价空间，存款端的利率虽然在跟着降，但降得没有贷款端那么快，两头的剪刀差在缩小。

下一个是房贷业务。

房贷收入总额变化不大，不过本季度的新增房贷发放量同比增长了将近46%，环比下降了14%。购房具有较强的季节性因素，因此这组数据同比参考性更强一些，而同比的大幅增长，可能和一季度前半段房贷利率跌破6%有关。但随着伊朗战争启动，MBS又重新回到了6%上方，这也意味着下个季度的新增房贷可能会承压。

另外房贷违约率继续保持为负，意思是银行从之前违约房贷中回收的金额，比新增坏账要多。也就是说房价还在上涨，房贷信用整体质量还在改善中。

好，接着我们来到CCB部门的最后一个子业务，信用卡和车贷业务。

这块是CCB业务里利润率最大的引擎。本季度这块收入有77.6亿美元，同比增长13%，主要驱动力是信用卡利息收入和汽车租赁业务。

信用卡这边，一季度平均贷款余额增长7%，贷款净收益率10.85%，环比扩张了45个基点，代表消费端需求依然强劲。信用质量方面，信用卡整体坏账率大幅上升了33个基点到3.47%，其中30天以上没什么变化，但90天以上的逾期率上升了5个基点到1.15%，信用质量整体有轻微的恶化迹象。

好了，我们来小结一下。

摩根大通CCB业务整体表现稳健。一方面，存款利差收窄和信用卡坏账率小幅上升这两个信号，说明银行的利润空间正在被降息和信用成本所侵蚀。另一方面，信用成本整体可控，全行不良贷款率也有轻微改善，这又给未来增添了丰厚的缓冲垫。从宏观视角看，这份业绩也能间接说明，美国消费者仍在花钱、仍在还钱，经济韧性从这份财报里是看得到的。

接着来看第二个重点投行业务。

摩根大通一季度投行收入共计28.8亿美元，同比增长28%大幅超越预期。

在这里面，包含IPO、可转债、定增在内的股权承销收入为4.72亿美元，同比增长46%，债券承销收入11.5亿美元，同比下降7%，并购顾问收入12.7亿美元，同比增长82%。除了债券承销和高盛方向不同外，其他两项的增速保持高度统一，印证了今年一级市场的乐观前景。

交易业务方面。

摩根大通股票交易收入44.8亿美元同比增长17%，和高盛的27%比略逊一筹。

另一边FICC交易收入70.8亿美元，同比增长21%。其中大宗商品、外汇都表现十分积极，但利率产品，也就是包括国债、利率互换、利率期货在内的交易是核心拖累项。这就和昨天的高盛呼应上了。昨天高盛FICC整体同比下降了10%，下降的核心也是利率产品交易疲软。本来因为一季度是个高波动的季度，我们说高波动不一定带动宏观利率产品的交易激增，而可能增加按兵不动、交易变少的概率，今天小摩的财报也印证了这一点。那么明天大摩的FICC收入，也可能会有类似的表现。

所以整体看下来，投行业务两家都在快速增长，传统投行业务上两家基本打了个平手。交易业务上，高盛股票好，小摩债券领先，综合起来谁都无法拉开一个身位。

好了，到这小摩的财报基础信息基本完毕，接着来听听CEO戴蒙对美国宏观经济和信贷周期方面的评价。

戴蒙在宏观判断上的基调没变，他认为美国经济目前仍然有韧性，消费者还在花钱，企业还算健康。但他也列出了一串风险清单，包括地缘冲突和战争、能源价格波动、贸易不确定性、全球财政赤字过大、资产价格偏高。他原话说的是，这些风险的复杂程度在增加，言下之意就是单一情景分析已经不够用了，各种风险之间的相互传导才是最让他担心的。

在私募信贷问题上，戴蒙回答杠杆类私募信贷大约1.7万亿美元，高收益债大约1.7万亿，银行银团杠杆贷款也是1.7万亿，而投资级债务有13万亿、住房抵押13万亿。在这堆数字下，他的结论是私募信贷虽然不小，但几乎不可能构成系统性风险。

我估计可能是因为最近财政部、美联储在召集银行盯这个问题，戴蒙不想火上浇油，所以刻意通过规模对比来降温。

所以接着他也说了一句话给兜了回来。他说信用周期总有逆转的一天，到那时候，所有杠杆类贷款的损失，都会比大家预期的更严重。为什么？因为发放信贷的门槛、标准，在全行业范围内，都在温和弱化降低，不只是私募信贷，银行也一样。这表示融资门槛在弱化降低，钱放出去的太容易了，本来不该批准贷款的企业，现在也可能拿到贷款。

他还提到，私募信贷里面大概有一半是监管套利的结果。这是什么意思？这是因为银行由于监管的原因，是被劝阻或者不允许去做私募信贷那样的高杠杆贷款，但市场是有需求的，那么需求就自然而然的找到了阿波罗、蓝猫资本那样的新渠道。

他认为如果监管未来松绑的话，银行就能拿回来一部分市场份额，而且银行做的时候会更看重全面的客户关系，不是单纯的贷款定价。

那监管会放松吗？银行能拿来这部分业务吗？我觉得大概率会。今年金融松监管本身就是一个确定性很强的主题，巴塞尔协议III终稿落地后，整体给一二类银行释放了4.8%的核心一级资本要求。这批释放出来的资本金，就是银行拿来扩张业务的。

再加上财政部需要银行承接更多国债，那么用松监管来做利益交换，就是阻力最小的路径。从这个逻辑继续思考的话，谁的资本金更厚，谁的服务更全面，谁就能抢走更多的私募信贷市场份额。

当然了，银行的放贷门槛大概率会比阿波罗、蓝猫这些私募机构更高，但它能提供的服务也更全面。就像戴蒙说的，银行更看重全面的客户关系，这句话翻译过来就是，你我这借钱，我不光能做贷款，还能帮你并购、帮你IPO、帮你发债，等你上市了，我还能给你做股票做市，从头到尾一条龙服务。这是任何一家私募机构都做不到的。而这种全业务绑定的能力，加上金融松绑监管，以及美国消费韧性这三点，也是美投现在仍然看好银行复苏的核心逻辑。

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