Die砍半传言
晚上最新讨论最多的应该是rubin gpu从4个die砍半到2个die。晚上针对小作文激烈讨论，目前还是各说各的，不管怎么样，核心还是看台积电产能，目前还是供不应求的状态，如果真的砍半，那英伟达股票也不至于目前只是微跌。所以假设总的gpu数量不变，那可能不同的封装方式导致配套产业链会有一些价值量变化。目前还没有确定的说法，但市场情绪毫无疑问是受到影响的，特别是对光相关的，因为直接和数量挂钩，发酵1-2天再看看。
PCB
昨天有朋友留言让我讲讲PCB。
拿龙头举例，Q1业绩预期继续表现平平，下个月港股IPO，正交方案未定，大的增量在Q3开始批量的rubin，整个PCB价值量巨大提升，当然上面这些因素会干扰股价，还有一些比如HMB4良率的等个别环节问题导致整个rubin供货节奏延后的风险。
最后是旭创的业绩会摘要
1、2025年财务指标解读·整体财务概况：全年经营数据处于此前披露的年度业绩预告预期范围内。核心盈利指标方面，2025年实现营收382亿，较2024年同比增长约60%；实现归母净利润108亿，同比增速约109%；全口径净利润约115亿，高于归母净利润规模。资产负债核心指标方面，2025年末总资产达452亿，净资产约316亿，资产负债率约为30%，整体财务结构稳健，相关指标细节可在后续问答环节进一步展开说明。·资产负债科目情况：2025年末公司库存余额约127亿，较2024年末出现大幅增长。库存增长主要系行业需求整体旺盛，上游物料供需不平衡，公司为保障后续订单交付，提前对核心物料进行备货，库存规模对应未来数个月的交付需求。除库存外，公司应收周转、库存周转等经营效率指标均保持健康状态，其余资产负债科目均与业务规模同比例变动，不存在需要额外披露的特殊事项。·利润表核心指标情况：2025年全年毛利率为42%，较2024年提升约8个百分点，各季度毛利率均呈环比增长趋势，背后核心驱动因素包括：a. 2025年高端800G产品营收占比较高；b. 产品中硅光渗透率逐季提升；c. 公司内部持续推进降本提效工作，产品良率不断优化。费用端整体增速低于收入增速，各项费用比例均处于合理区间。财务费用变动方面，2024年实现财务收入1.4亿，2025年产生财务费用1.8亿，差异主要由汇兑损失导致：公司以出口为主，收入端以美金结算为主，采购端仅一半为美金采购，存在美元资产敞口，2025年四季度末人民币兑美元处于年度高位，带来账面汇兑损失，其中绝大部分为记账浮亏，已实现的汇兑损失占比极小。此外公司经营活动现金流强劲增长，账面现金充裕，整体财务状态健康。·季度收入走势：年度报告中已披露各季度环比收入数据，2025年四个季度收入均实现环比增长，其中第四季度收入较第三季度增长，第三季度较第二季度增长，该态势反映出公司在手订单稳定交付、物料备料有序的良好经营状态。后续将由相关负责人对公司整体经营情况进行进一步解读，相关财务细节问题可在后续问答环节交流。
2、2025年经营情况与2026年展望·2025年经营成果：2025年，全行业伴随AI算力需求快速增长，AI基础设施特别是scale out方向的网络，已开启从400G向800G的切换与升级，行业重点客户已开始800G产品的大规模部署，另有部分客户在2025年下半年启动1.6T相关产品部署，行业发展速度极快，为光模块行业带来可观发展机会。2025年中际旭创实现年化产能2800多万只，全年光模块销量达2109万只，其中1800万只产品销往海外市场。从出货结构来看，交付产品以800G、400G光模块为核心，1.6T产品从2025年下半年开始逐步起量，整体经营表现契合行业高速增长节奏，充分受益于AI算力需求爆发带来的行业红利。·2026年行业展望与布局：2026年光模块行业整体将延续2025年的强劲需求态势，1.6T、800G将成为算力基础设施的主力需求。为应对持续增长的市场需求，公司将在产能、原材料储备等各方面做好充足准备。同时行业显现出新的技术趋势，除传统的scale out应用场景外，scale up场景也开始产生新的光连接需求，公司已经研发对应新产品以满足该类新应用场景需求。此外，scale cross类场景的相关技术也将得到充分应用，该场景下也将产生大量光模块相关需求。整体来看2026年市场需求将较2025年更加强劲，公司将围绕上述需求方向做好全方位准备，把握行业增长带来的发展机遇。
3、汇兑、供应链与毛利率相关答疑·汇兑损失管控措施：2026年一季度美元兑人民币承压，公司已采取多类手段管控汇兑风险，具体包括：a. 结合对全年汇率走势的判断，在汇率高点及时开展结汇操作；b. 搭配使用衍生品组合进行风险对冲。公司2026年一季度的财务管控目标为，将已实现汇兑损失（即实际发生美元与人民币兑换场景时确认的损失）控制在较小的合理区间内，目前相关管控措施均在持续落地中。·上游物料储备情况：2024年下半年以来，行业需求增长迅猛，光芯片、法拉第旋片等上游物料持续处于紧缺状态。为应对物料供应压力，公司采取多项保障措施：a. 加大核心物料采购力度，与供应商签订具备较强保障效力的供应协议；b. 积极导入新的合格供应商，拓展供应来源。目前部分环节物料紧张的情况仍存在，但公司有信心持续提升出货量与交付能力，带动收入增长。·毛利率走势展望：公司2025年Q4毛利率创下历史新高，对于后续毛利率走势，公司明确2026年全年核心目标为在2025年基础上保持稳中有升。受价格刷新、物料价格变动等因素影响，2026年一季度毛利率较2025年Q4的高点可能出现小幅波动，但波动幅度不会太大，不会影响全年稳中有升的整体趋势。·OFC新产品进展：公司在2026年OFC展会展出了NPU、OCS、XPU等多款新产品，相关产品获得客户较高关注度，目前正在与意向客户开展交流，积极推进送样工作。上述新产品2026年处于准备完善阶段，最快2027年开始产生市场需求。
4、中长期需求与财税相关答疑·2027年行业需求展望：2027年行业需求情况目前已较为清晰，仅可做大致定性描述，整体行业需求向好。需求结构方面，2027年1.6T产品将实现强劲增长，800G产品也有一定程度增长。需求主要来自CSP客户以及算力系统解决方案提供商，两类主体需求增势强劲，为行业整体需求增长提供有力支撑。·产能与研发投入规划：产能规划方面，将进一步加大相关投入，目前2025年公司年化产能已达2800多万只，为匹配现有客户对应的市场份额及订单需求，2026年产能将实现较大幅度提升。研发投入方面，将持续进行相关投入，近年来研发投入的绝对金额增长显著，仅因营收增速较快，导致研发投入占营收的比例略有下降。公司高度重视研发工作，后续还将持续加大在新技术、新方向、新产品领域的研发投入，把握行业需求增长机遇。·所得税率变化与展望：2025年公司所得税率出现变动，2025年一二季度所得税率为11%-12%，三四季度提升至15%左右，该变化源于经合组织（OECD）推行的Pillar 2政策。该政策针对税收洼地设置税收传导机制，要求参与协定的国家地区内相关企业综合所得税率需不低于15%，推行15%的普适税率。公司海外生产部署的泰国、新加坡均加入了该计划，虽然泰国等地有8-10年的所得税减免政策，实际无需缴纳相关税款，但基于谨慎性原则，公司从2025年三四季度起将集团所得税按15%计提。若该规则持续生效，2026年公司仍将按15%计提所得税，其中很大部分为账面计提，并未实际缴纳，属于合规性处理。若后续Pillar 2推行存在困难或不再执行，公司可能将已计提的所得税费用冲回。
5、供应链、新兴场景与现金流答疑·物料供应缓解预期：针对2026年一季度供需缺口及后续缓解问题，公司采取多项举措应对物料紧张：一方面积极与现有供应商合作推动其扩产，另一方面同步导入新供应商，整体供应采购策略成效显著，部分物料供应将逐步好转，但不会出现所有物料全面缓解的情况。针对市场担忧物料紧张将拖累业绩的顾虑，明确表示物料紧张与业绩不及预期不能直接划等号，公司相关应对举措卓有成效，可保障整体出货量与交付能力维持在较好水平，无需过度担忧相关风险。·Scale Cross场景发展机遇：Scale Cross场景主要用于解决AI算力基础设施中楼宇、园区等不同位置的算力集群互联需求，随着单个算力集群带宽、能耗等限制逐步凸显，多算力集群互联需求快速提升，该场景已成为北美AI领域的重要快速增长增量。公司在相关领域具备较好的技术储备，此前已在传统数据中心DCI互联场景实现相关产品出货，可快速切入Scale Cross场景，已有多款产品可推向市场供给客户。根据相关数据预测，Scale Cross场景相关产品未来5年年均复合增速约70%，市场增长空间广阔。·现金流使用规划：2025年公司经营性现金流较2024年实现显著提升，整体现金流处于健康状态。展望2026年，公司现金投入将主要围绕三大核心方向：一是产能扩建，匹配当前旺盛的订单需求；二是核心关键物料提前备料，应对上游供应紧张现状；三是加大研发投入，针对新的产品方案、技术路线布局底层能力，所有投入均围绕公司核心业务能力展开。为匹配资金投入的时间错配问题，公司将辅以必要的外部融资，相关融资计划已按规定履行公告程序，整体将形成经营现金流支撑业务扩张的正向循环。·海外子公司盈利展望：公司海外子公司TerraHope 2025年净利润约23.8亿元，对应约3亿美元，但其利润占集团合并利润的比例较低。背后原因是目前海外子公司仅承担生产基地职能，在价值链中仅覆盖生产制造环节的部分职能，研发、客户关系等高价值环节均由集团层面承担，因此利润占比偏低。展望2026年，海外子公司的利润占集团总利润的比例不会出现明显变化。
6、产能布局、技术路线与竞争格局答疑·产能布局与3.2T技术路线：关于北美地区是否规划新建产能的相关问题，暂不便对外回应。当前产能建设工作持续推进，现阶段产能布局主要以泰国基地为核心。在3.2T光模块技术路线布局方面，目前行业主流技术路线均已覆盖，包含单波400G eML、硅光加薄膜铌酸锂两大核心路线，针对两大路线均已布局相应的技术解决方案，相关研发工作正在持续推进、不断完善。·行业竞争格局展望：2026年以来二线厂商普遍加大扩产力度，部分厂商在客户端实现份额突破，同时海外友商及相关代工厂产能有所增加，叠加已公布的2027年市场需求指引，公司在800G、1.6T光模块领域的市场份额始终保持稳固，未发生明显变动。从整体行业竞争格局来看，主流客户的供应格局没有出现大的变化，仅少数客户会接纳新的供应商，整体行业供应格局无明显变动。·物料供应拐点判断：针对上游物料供应的相关问题，2025年四季度及2026年一季度行业内曾出现部分物料供应紧张的情况，市场关注后续供应拐点何时出现、2027年需求明确后供应压力是否会缓解。相关方表示，当前以光芯片为核心的上游物料供应紧张情况将持续，暂时看不到供应拐点。关于供应商引入问题，会导入多家供应商保障供应，具体供应商信息属于商业秘密，不便对外披露。Q&AQ: 中际旭创2025年全年营收、净利润及资产负债核心指标表现如何？A: 2025年公司实现营收382亿元，同比增长约60%；归母净利润108亿元，同比增长约109%；全口径净利润约115亿元。总资产452亿元，净资产316亿元，资产负债率约30%。应收及库存周转等经营效率指标保持健康状态。Q: 中际旭创2025年底库存余额达127亿元的具体原因是什么？A: 因行业需求旺盛及上游物料供需不平衡，公司为保障订单交付对核心物料进行战略性备料，该库存水平对应未来数月交付需求。其他资产负债科目随业务规模合理增长，无特殊事项。Q: 中际旭创2025年毛利率提升至42%的驱动因素及财务费用变动原因是什么？A: 毛利率同比提升8个百分点，主要受益于高端800G产品占比提高、硅光技术渗透率持续提升及内部降本增效。期间费用增速低于收入增速，控制在合理范围。财务费用为1.8亿元，主要系美元兑人民币汇率波动产生的账面汇兑浮亏，已实现汇兑损失占比较小。经营活动现金流强劲，现金储备充裕，2025年四个季度收入均实现环比增长。Q: 中际旭创2025年光模块产能、销量及产品结构情况如何？A: 2025年公司实现年化产能2800多万只，光模块销量2109万只，其中约1800万只销往海外市场。产品结构以800G和400G为主，1.6T产品于2025年下半年开始逐步起量。Q: 中际旭创对2026年行业需求趋势及公司应对策略的展望如何？A: 公司预计2026年行业需求将延续强劲态势，1.6T与800G将成为算力基础设施主力需求。公司将在产能与原材料方面做好充足准备。同时，scale up与scale cross等新场景催生新型光连接需求，公司已研发相应产品，2026年整体需求有望进一步增强。Q: 中际旭创在汇率风险管理方面采取了哪些措施？2026年一季度汇兑损失影响预计如何？A: 公司通过逢高结汇、运用金融衍生工具等组合策略管控汇率风险，核心目标是将已实现汇兑损失控制在合理水平。2026年一季度将持续执行该策略，确保汇兑影响可控。Q: 中际旭创当前上游关键物料储备情况如何？是否影响出货能力？A: 公司通过加大采购力度、与供应商签署保障协议、导入新供应商等措施保障供应，整体准备充足。尽管行业物料紧张状况自2024年下半年持续至今，但供应链管理有效，公司有信心保障出货量与交付能力稳定提升。Q: 中际旭创对2026年毛利率的展望如何？A: 公司预计2026年全年毛利率将保持稳中有升。受产品价格调整及物料成本等因素影响，2026年第一季度毛利率环比2025年第四季度可能出现小幅波动，但整体波动幅度有限。Q: 中际旭创在OFC展会上展示的新产品研发进展与送样节奏如何？A: 公司已与客户就新产品开展积极交流，客户反馈良好并已启动送样。基于SKU的新产品预计最快于2027年产生需求，2026年主要处于准备与完善阶段。Q: 中际旭创对2027年行业需求的展望如何？A: 公司预计2027年1.6T产品需求将实现强劲增长，主要来自CSP客户及算力解决方案提供商，800G需求亦将保持增长，整体行业需求前景良好。Q: 中际旭创2026年在产能扩张、资本开支及研发投入方面的规划如何？A: 公司计划在2026年进一步加大产能投入以满足客户订单需求；研发投入将持续增加，聚焦新技术与新产品开发。尽管研发费用占营收比例可能因收入高增长而有所下降，但绝对金额将显著提升。Q: 中际旭创2025年第三季度和第四季度所得税率升至15%的原因是什么？2026年所得税率如何展望？A: 税率变化主要因OECD推行Pillar Two全球最低税规则，公司基于谨慎性原则对参与该规则的海外子公司按15%计提所得税，尽管当地存在税收优惠。只要规则持续生效，2026年仍将按15%计提，但大部分为账面计提，实际缴纳较少。Q: 中际旭创如何看待上游物料紧张局面的缓解时间点？二季度或下半年供需缺口是否会收窄？A: 公司通过推动供应商扩产、导入新供应商等措施积极应对，部分物料供应将逐步好转，但整体物料紧张状况预计将持续，暂未看到全面缓解的拐点。供应链管理有效，能够保障交付能力。Q: 中际旭创如何看待Scale Cross场景的成长机遇？在相干模块等产品上的放量预期如何？A: Scale Cross场景增速较快，公司凭借在传统数据中心DCI互联领域的技术储备与产品基础，已快速切入该市场。预计未来五年该领域年均复合增长率将超过70%，相关产品将逐步放量。Q: 中际旭创2025年经营性现金流显著增长，公司对2026年现金使用的规划如何？A: 2026年现金将主要用于产能扩建与关键物料备货等先行投入，同时加大研发投入以布局Scale Up等新技术方向。公司计划通过经营现金流与外部融资协同保障资金需求，形成良性循环。Q: 中际旭创海外子公司TerraHope在2025年净利润约23.8亿元，占集团利润比例较低的原因是什么？2026年该比例预计如何变化？A: TerraHope作为海外生产基地，主要承担生产制造环节，在价值链中贡献部分价值，因此利润率占比较低。2026年该业务结构预计保持稳定，海外利润占比不会发生显著变化。Q: 中际旭创是否有在北美地区建设新产能的计划？对成本差异有何考虑？A: 公司目前产能建设以泰国为主，关于北美建厂计划暂不便透露。Q: 中际旭创在3.2T技术路线上如何规划？硅光渗透率及量产时间点如何判断？A: 公司覆盖3.2T主流技术路线，包括单波400G eML及硅光加薄膜铌酸锂方案，目前均在完善开发中。量产时间将根据技术成熟度与客户需求综合确定。Q: 中际旭创在800G和1.6T产品上的市场份额预期如何？如何看待未来竞争格局变化？A: 公司在主流客户中的供应份额保持稳固，整体竞争格局未发生重大变化。少数客户可能引入新供应商，但行业主要供应格局稳定。Q: 中际旭创预计上游物料紧张局面的拐点何时出现？公司是否会引入国内供应商？A: 物料紧张状况预计将持续，暂未看到供给全面缓解的拐点。公司会导入多家供应商以保障供应，但具体供应商信息属于商业秘密，不便透露。
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