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① 2025年经营业绩
2025年营收人民币（币种下同）24.32亿，与2024年相比基本持平，微增1.88%；
2025年毛利率51.64%，2024年50.98%，基本持平；
2025年营销费用3.83亿，与2024年相比，大增6000万左右；
2025年归母净利润7.68亿，与2024年相比，减少3.92%；
2025年非经常性损益项目投资收益7227万；
2025年扣非净利润6.98亿，与2024年相比，减少4.67%。
从经营数据来看：2025年度在营销费用大增6000万的基础上，营收仅与2024年基本持平，营销效果并不好，经营压力确实大；2025年出现增收不增利的情况，主要原因是营销费用大增6000万；2025年扣非净利润低于净利润，主要原因是非经常性损益项目投资收益有7227万。
总体上涪陵榨菜2025年业绩是比较拉垮的，唯一亮点非榨菜的萝卜品类营收增长了24%，其他品类营收增长了54.82%，但目前占比较小，能否持续高增长带来第二增长曲线，需要持续观察。
管理层还算老实，在报告中总结了业绩不理想的主要原因：
1、同类品牌（如吉香居、鱼泉）加速渠道下沉，跨界企业（如海天、李锦记）切入酱腌菜赛道，不断挤压市场，同质化竞争导致毛利率承压。
2、年轻消费者品牌忠诚度下降，传统品牌面临“老化”压力。
② 资产负债情况
涪陵榨菜的资产负债表非常漂亮，经鉴定是富裕、干净、健康的小美女一枚。
截至2025年末，总资产92.30亿。在92.30亿总资产中，流动资产高达73.87亿，现金类资产高达66亿，在主要先款后货的发货模式下，应收账款仅800多万，可忽略不计。
总负债26.74亿，其中还包括假负债应付股利2.3亿（应付股利是要支付给股东的股息，不是真负债），真实负债24.44亿（总负债-应付股利）。全部负债都是经营性负债，无有息负债。
净现金类资产45.92亿（流动资产73.87亿-存货3.51亿-真实负债24.44元）
③ 自由现金流及资本开支
2025年经营活动现金流净额6.57亿；
2025年取得投资收益收到的现金1.24亿；
2025年处置资产收回的现金净额0.2亿；
2025年资本开支，即购建资产4.12亿。2025年资本开支的大头是在“中国榨菜城-乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地”项目中投入资金3.57亿，该项目已累计投入金额7.60亿，项目进度21.66%，该项目计划总投入31.47亿，还需投入23.87亿。
2025年，自由现金流3.89亿（经营活动现金流净额+取得投资收益收到的现金+处置资产收回的现金净额-资本开支）。
冗余现金类资产22.05亿（净现金类资产45.92亿-“中国榨菜城-乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地”项目后续计划投入的资金23.87亿）
④ 静态估值及分红方案
截至2026年3月30日收盘，涪陵榨菜股价12.46元，总市值143.78亿；
PE=18.72（总市值/归母净利润）；
扣除冗余现金类资产后，按归母净利润计算的PE=15.85（总市值-冗余现金类资产/归母净利润）；
扣除冗余现金类资产后，按扣非净利润计算的PE=17.44（总市值-冗余现金类资产/扣非净利润）；
扣除冗余现金类资产后，按自由现金流计算的PE=31.29（总市值-冗余现金类资产/自由现金流）；
2025年分红方案为每股派发0.42元，分二期派发，中期已派发每股0.2元，股息率3.37%（每股派息/股价），股东回报一般。
⑤ 小结
1、“乌江牌”榨菜有一定的品牌心智，但护城河不够，市场竞争激烈，2025年业绩拉垮，后续经营确定性不足；非榨菜品类能否成为第二增长曲线，需要持续跟踪观察。
2、资产负债表优秀，轻资产运营，现金类资产占比高，无有息负债。
3、“中国榨菜城-乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地”项目，2025年资本开支3.57亿，后续还将持续投入（项目达到预定可使用状态时间计划是2027 年 6 月），短期自由现金流继续承压。目前涪陵榨菜的产品并没有达到供不应求或畅销的状态，巨额资金投入该项目的必要性和紧迫性存疑。
4、涪陵榨菜目前的估值并不便宜，而且护城河和业绩确定性不足，在我的认知里属平庸公司，我自己不会考虑投资，除非股价跌到非常便宜（如跌到10倍PE以下）。之前我建了一点点涪陵榨菜的观察仓，2025年报发布后，已经清仓。
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