2025年财报季，和刀锋一起逐一解读消费和医药行业的中华老字号，今天看“海天味业”。
阅读年报前有个疑问：海天目前是调味品行业的第一，它区别于对手的核心竞争力到底是什么？让我们带着疑问往下看。
1.2025年主要财务指标
营业收入 288.73 亿元，同比增长7.32%；
归属净利润70.38%，同比增长10.95%；
扣非净利润 68.45 亿元，同比增长12.81%；
毛利率40.22%，同比增长8.79%；
净利率24.40%，同比增长3.28%；
净资产收益率19.59%，同比减少10.01%；
基本每股收益1.23元，同比增长7.89%；
每股经营现金流1.32元，同比增长7.81%；
资产负债率19.82%，同比减少14.52%。
海天在2025年表现出了一定的韧性，酱油、蚝油、调味酱三大核心，分别实现149.34亿元、48.68亿元、29.17亿元的收入，同比增速 8.55%、5.48%、9.29%，业绩稳健。
2.公司主营业务、发展愿景
公司做什么的？今后有什么打算？
公司主要做调味品，发展方向是从“调味产品” 到“全场景烹饪解决方案”再到“味道研究”。愿景是有人烟处有海天。
这句话有点厉害了，意思是今天的海天已经把酱油卖到国内任何地方，未来的海天还要把调味品卖到全球有华人的地方，甚至是只要有人的地方。
3.分红计划
公司赚钱了分给买股票的股东吗？
2025年公司实施中期分红，制定未来三年分红规划，承诺2025-2027 年每年分红率不低于当年归母净利润的80%，提升投资回报的可预期性。
分红率是衡量一家公司盈利能力和是否注重股东利益的标志。去年共3次分红，分的钱比当年赚的还要多，值得点赞！
4.主要会计数据
去年赚了多少钱，留存下来多少？
2025年营收288亿，净利润68亿，现金流净额77亿，公司净资产413亿。这几个数据都是正增长。
看到这里，已经有了一个直观感受：公司属于现金奶牛，赚真金白银，分钱大方，未来还能赚，也还能分。
5.销售模式
公司产品怎么卖出去的？
公司采用以经销为主、以直销为补充的销售模式，在线上线下全渠道布局立体渠道体系。经过多年发展，现已建设并维持一支能力突出、长期合作的优质经销商队伍。
2025年线下渠道营业收入达257.60 亿元，线上渠道16.39 亿元。线下还是基本盘，大多人买酱油、调味品，当有需求时就近在超市、菜市场随用随买。
6.行业天花板
行业未来需求还有增长吗？
7.竞争格局
主要有哪些竞争对手？
中国调味品市场规模约5000亿左右，属于刚需，复合年化增长率大概5%-8%，竞争格局为“一超多强”。
单看最大品类“酱油”（规模约1000亿）市占率：
海天18%-30%，断层第一；
中炬高新（厨邦）3%-5%；
千禾味业2-3%，零添加龙头；
李锦记（未上市）3-7%，高端强势。
“海天”强在品类全、渠道强、成本低、餐饮B断壁垒（占比60%）。
8.竞争优势
文章开头的疑问，公司核心竞争力是什么？未来能保持吗？
看看年报中官方怎么说：
①产品矩阵
公司最具有代表性的经典系列核心单品中，金标生抽、草菇老抽两大产品系列已畅销60余年，味极鲜酱油、海天上等蚝油两大产品系列连续10余年销售额超过10 亿元。截至2025年，公司已有7个十亿级以上产品系列、超30个亿级以上产品系列。
用户习惯一旦形成就会一直复购，以我个人为例，凉拌菜喜欢用海天的味极鲜酱油，消费者一旦认可一款产品，品牌就占领用户心智，基于转换成本就形成了竞争护城河。习惯的力量很可怕，公司还能推陈出新，加固护城河，形成良性循环，强者恒强。
调味品公司的护城河有多宽？这个问题留给大家。
说到产品矩阵，还联想到一家中药公司：同仁堂。
同仁堂2024年销售额过亿的系列产品：
1. 安宫牛黄系列（心脑血管龙头，约30亿级）
2. 同仁牛黄清心系列
3. 同仁大活络系列
4. 六味地黄系列（补益类核心）
5. 金匮肾气系列
6. 同仁乌鸡白凤系列（妇科核心）
7. 感冒清热颗粒系列（清热类，增速亮眼）
8. 西黄丸系列（抗癌/痈疽，增速25%）
同仁堂2025年年报3月31日披露，届时也会解读，约占个人股票账户持仓的7%。
②渠道覆盖
公司渠道布局已拥有超过6000家经销商，覆盖约300万个终端网点，线下网络深入县镇，地级城市覆盖率约达100%，县级城市覆盖率超过90%，渠道覆盖就像毛细血管”系统。
③技术投入
公司数十年如一日进行研发投入，坚持每年将约3%的营收投入研发，近十年研发投入累计超65亿元，驱动从“调味品制造”到“味道研究”的蜕变。
④规模优势
公司继续保持在调味品行业的龙头领先地位，产销量超过480万吨，名列行业第一，从而带来规模化采购优势。
规模优势这一点，和伊利牛奶很像，因为市场占有率领先，供应链有规模优势，采购上量大从优，相比竞争对手成本更低，体现在财务数据上就是更高的毛利率。
海天味业（39.97%）>中炬高新（39.21%）>千禾味业（37.41%）
说明：后两家暂未公布年报，均使用2025年前三季度数据。
9.收入及成本分析
销售、收入、成本结构如何？
食品制造业毛利率41.78%，同比增长3.15%。酱油毛利率48.73%,同比增长4%，酱油是公司基本盘，很稳。
毛利率提升主要是材料采购成本下降、科技驱动成本精益控制及供应链全链协同等综合影响所致。
①产销情况
三大核心单品产销都在增长，销量大于产量，库存也在减少。
②成本构成
直接材料80%、制造费用7-8%、运费7-9%、直接人工2-4%。
制造费用同比下降，主要是公司以科技及数智化手段驱动成本管理优化。
运费同比上升，主要是公司推进供应链变革，整合物流资源并搭建智能物流数字化系统等所致。
这里看到一个亮点：人工成本占比少，这样的生意模式不错。
因为根据中国人口结构趋势，未来人工成本会越来越贵，像美团这种人力密集型公司，利润会被人力成本摊薄。
贵州茅台和片仔癀年报将于4月陆续公布，届时咱们再一起对比下“顶级生意模式”，找一找好生意的感觉。
总体来说，海天是一家可以关注的公司，目前估值33倍，纳入观察池。本人不持有海天味业，仓位即态度，每个人的能力圈、机会成本不一样。
10.结束语
做投资真的不需要什么都懂。可口可乐、伊利牛奶、海天酱油、云南白药牙膏，这些普通人日常生活中触手可及的消费品，相对更好了解。
从观察这样的生意开始，然后再逐步认识市场先生，耐心等待好价格的出现。和刀锋一起，践行正确的投资理念，慢慢变富！
PS：写财报系列文章的初衷，一是作为自己学习的记录，二是分享给志同道合的朋友，如果你平时没有时间，或是觉得财报难懂，可以常来这里看一看，聊一聊。
全文完。
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