今天记录点伊利的财报情况，

伊利在国内乳制品行业，属于绝对龙头的那种：全球乳业五强，连续十一年亚洲第一，营收能占到A股乳品行业总营收的60%+。

那么，这几年消费低迷，加上乳制品周期调整，伊利过得怎么样？一起来看看。

一、先从净资产收益率ROE看起

从08年到现在，国内乳制品行业经历了3轮周期，目前正在经历从21年下半年开始的第3轮。

第一轮是08年到13年，第二轮是14年到21年8月，伊利各周期下的ROE表现分别对应图中的红线、绿线和蓝线。

08年受三聚氰胺事件和金融危机影响，伊利当年亏损17亿元，之后逐步复苏，大部分年份ROE维持在20%左右。21年起ROE开始下滑至20%以下。

现在正在经历的这第3轮周期，说实话，看财报的感觉是——伊利自己可能都低估了这一轮周期的艰难与漫长。

为什么说它可能低估了困难呢？从15年开始，伊利每年都会在财报里公布下一年的收入和利润计划。从15年到21年，每年定的目标都如期达成，甚至超额完成。但从22年到24年，目标年年未做到，反差还是不小的。

二、再来看资产负债表：为什么借债这么多？

1、金融类资产（货币资金+理财等）

金融类资产19年138亿，24年增长到约790亿（包含货币资金、交易性金融资产还有部分大额存单）。占总资产的比例也从19年的的23%左右增长到51%。这五年间复合增速42%，成了资产膨胀的绝对主力。

3、资本结构

负债和权益分别贡献63%和37%。重点在于负债。

我将资产负债率成两部分看，一部分是经营中自然形成的无息负债，一部分是借款这些融资行为产生的有息负债。

伊利的资产负债率常年在40%—65%之间，其中有息负债率在22年以前低于无息负债率，且维持在30%以下。

从18年开始，负债结构慢慢发生变化：无息负债（经营性负债）占比持续下降，有息负债（金融性负债）占比上升，至22年，有息负债规模超过无息负债。

看借款余额就更清楚了。伊利从19年开始，借款规模一年一个台阶：19年末99亿，20年149亿，21年222亿，22年409亿，23年576亿，24年607亿。这些借款里，75%到80%都是短期的。

伊利是典型的借短还长，操作频繁，因此在现金流量表里，”取得借款收到的现金“和”偿还债务支付的现金“均是2000万以上量级。

那问题来了，伊利为什么要借这么多钱？从19年的99亿到24年的607亿，有息负债余额五年复合增速44%，刚好比金融类资产的复合增速42%高了一点点。

与此同时，21年公司定向增发股份，募集了120亿资金用于项目投产。

这些动作，最终落到资产负债表上，就是伊利作为乳制品龙头，账上一直趴着不少钱，是乳制品行业的“现金奶牛”。

我们来做个假设：公司在资金安排上，优先用经营中挣来的现金流，最后再动用借款和定增得来的钱。在这个假设下，来算一道简单的数学题?。

24年末，公司账上货币资金加各类理财合计790亿，扣掉借款形成的余额607亿，还剩183亿，这里面有120亿是21年募集来的。如果把借款和定增的钱都抽掉，那24年末伊利账上就只剩63亿的现金类资产了。

也就是说，如果不借款、不定增，虽然没太大的偿债风险，但账上也没多少钱了。

先有资本（借款/或权益）的投入，再有资产（金融类资产、存货、固定资产等）的形成。

那么，伊利是否仍可称为“现金奶牛”？

那伊利这些年挣的钱都去哪了？毕竟经营现金流表现一直还不错。

看看数据吧。从19年到24年，伊利累计实现净利润508亿，累计自由现金流（经营现金流减掉资本开支）合计472亿，累计分红380亿，最后剩了大概90亿。跟刚才算的剩余60多亿，其实差得也不多。

好了，今天的笔记就到这里。欢迎常来坐坐。