去年9月，我们在方舟投研的公众号点评了美光25Q4的财报，并推演存储新纪元的开始。
一个季度后，我们再次前瞻美光这个美股年度MVP。
如今，美光26Q2财报，我们继续分享。
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2024年底，美光在分析师会议上首次披露HBM3e产品已量产出货，但从未给出具体营收数字。市场只能靠渠道调研和竞争对手的蛛丝马迹拼凑这块业务的真实体量。
3月18日，美光用一份财报终结了这场猜谜游戏。
Q2 FY2026单季营收238.6亿美元，同比增长196%，环比增长75%.
你说这是一家处于周期复苏阶段的存储公司应该交出的数字，我是不信的。 这更像是一家掌控稀缺供给的定价者。
而管理层在电话会议上首次明确披露：本季HBM营收接近20亿美元，年化run rate已接近80亿美元，且2026年全年产能几乎已全部售罄。
美光还在超预期
财报核心数字对比市场预期：
营收：238.6亿美元，市场预期200.7亿美元，超出近19% Non-GAAP EPS：12.20美元，市场预期9.31美元，超出约31% **毛利率：75%**，环比提升约18个百分点，创公司历史纪录
分产品线看，DRAM和NAND均实现爆发式增长：
DRAM营收188亿美元同比+207%，环比+74%；平均售价（ASP）环比涨幅达"mid-60s"百分比区间 NAND营收50亿美元同比+169%，环比+82%；ASP环比涨幅达"high-70s"百分比区间 数据中心NAND营收季度翻倍以上，创历史新高
这已经是连续第四个季度创下营收记录。
26Q3指引更激进：营收约335亿美元（市场预期243亿美元），Non-GAAP EPS约19.15美元（市场预期12.05美元），**毛利率指引约81%**，环比继续提升约600个基点。
财报公布后，美光股价盘后一度下跌约5%。下跌的触发点是公司宣布将2026财年资本支出计划上调50亿美元，升至超250亿美元，并预告2027年建设性资本支出将进一步显著提升。
美光的利润率是怎么做到的
美光毛利率从2024财年不足30%到如今的75%，背后的驱动逻辑，缺一不可。
第一层：HBM的结构性溢价。
HBM3e的平均售价是标准DRAM的5倍以上，且议价能力完全在供给侧。管理层透露，当前HBM客户已扩展至6家，几乎涵盖所有头部AI算力买家，且2026年全年供应已与主要客户通过SCA（战略客户协议）锁定，双方均有明确数量承诺。
即便如此，大客户的需求仍只能满足约**50-66%**，供需缺口依然显著。
第二层：标准DRAM和NAND的联动涨价。由于美光将大量产能转向HBM生产，常规DRAM和NAND的供给被挤占，价格持续上行。
数据中心SSD需求强劲，管理层表示NAND供应已进入"需求显著超过可用供应"的状态，且这一局面预计将延续。
第三层：产品组合的结构性转变。低毛利消费级产品占比持续压缩，高毛利的数据中心产品占营收比重已超过50%。美光2022年宣布退出Crucial消费级NAND品牌，现在这个决策的财务效果开始集中兑现。
值得指出的是，这三个因素相互强化，但也存在潜在松动点。三星HBM3e已于2025年下半年通过英伟达认证，双寡头格局向三寡头演进，未来HBM定价博弈的结构将发生变化。
后面还能押注什么
主线一：Q3财报验证窗口（2026年6月）
核心跟踪指标：HBM营收是否从近20亿美元进一步提升、毛利率能否兑现81%指引、数据中心NAND是否延续量价双升。
若Q3实际数据与指引偏差超过5%，将是方向性信号。
主线二：HBM4产品周期启动
管理层已透露正在与客户积极洽谈HBM4的规格和供货时间表，预计在未来几个季度内完成协议。HBM4相对HBM3e的带宽和容量提升预计在50%以上，定价溢价空间有望进一步扩大。关键节点：HBM4量产时间确认（预计2026年下半年至2027年初）。
主线三：新建产能爬坡时间窗口
美光爱达荷、纽约、新加坡三处新建晶圆厂初步产能释放窗口为2027-2028年。
供给端在此之前难有实质性扩张，当前供需格局将维持相当长时间。
这是支撑量价齐升持续性的结构性论据，同时也是股价估值能否向更高位收敛的核心锚点。
我们照惯例给出风险提示
三星追赶风险：若三星HBM3e大客户渗透速度超预期，美光的供给稀缺溢价将被部分稀释，需持续跟踪三星Blackwell供应链进展 资本支出激增的现金流压力：全年超250亿美元CapEx叠加2027年进一步上行，自由现金流在高速扩张阶段会周期性承压，这是股价盘后下跌的核心担忧来源 宏观需求下行风险：PC和智能手机出货量2026年预计下降低双位数百分比，若AI数据中心资本支出出现哪怕轻微放缓，DRAM供需将从紧平衡快速滑向过剩 估值已反映高预期：当前价格已计入相当程度的超高盈利预期，任何执行层面的失误都可能引发剧烈的估值重置
美光用一份季度财报将HBM的存储超级周期从"叙事"推进到了"数据兑现"阶段：HBM3e季度营收近20亿美元，年化奔向800亿人民币；毛利率75%、Q3指引81%，已非传统存储周期股的定价逻辑所能覆盖。
想必此时，市场已经没有人质疑这个周期是否存在，而是更关心这个周期能持续多久、以及三家寡头之间的份额争夺如何演化。
Q3财报（2026年6月）将给出下一个关键答案。
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