港股科技板块今日再度承压，腾讯控股盘中一度跌超6%，阿里巴巴同步走低。尽管两家公司最新财报均交出亮眼成绩单——腾讯2025全年营收7517.7亿元同比增长14%、非IFRS经营利润同比增长18%，阿里巴巴2026财年第三季度营收2848.43亿元（剔除已处置业务后同比增长9%）、阿里云收入同比增长36%——市场却选择用脚投票。外资（主力资金）集中卖出腾讯的核心原因，并非业绩不佳（实际略超预期），而是公司战略重心从“高股东回报”模式转向“高资本开支投入未来”模式，引发估值体系的剧烈切换。市场需要时间消化这一转变，并重新评估AI投资的长期回报前景。这种预期调整导致短期资金集中流出。
作为专业分析师，我认为这正是典型的技术转型阵痛期：短期估值承压，长期增长引擎切换。腾讯与阿里巴巴双双重仓AI基础设施与大模型，资本开支创历史新高，却也意味着分红与回购节奏放缓。今日港股反应虽激烈，但放在3-5年维度看，或将是买入AI中国核心资产的难得窗口。下面结合最新财报与AI投入计划，逐一拆解。
腾讯2025全年财报详解：核心业务韧性强劲，AI全面提速
3月18日盘后，腾讯发布2025年第四季度及全年业绩。全年营收7517.7亿元，同比增长14%；Non-IFRS经营利润同比增长18%，Q4单季营收1943.7亿元同比增长13%、经营利润695.2亿元同比增长17%。业绩略超市场预期，主要得益于AI对广告、游戏、云业务的渗透加速。
分业务看：
增值服务（游戏+社交）收入3693亿元，同比增长16%。游戏全年2416亿元同比增长22%，本土市场1642亿元+18%（《三角洲行动》《王者荣耀》等贡献），国际市场774亿元+33%（Supercell与《PUBG MOBILE》拉动）。社交网络1277亿元+5%，视频号直播与音乐付费持续贡献。 营销服务1450亿元，同比增长19%。AI驱动的精准定向与闭环广告（小程序/微信小店）占比提升，广告单价与曝光量双升。 金融科技及企业服务2294.3亿元，同比增长8%，创历史新高。其中企业服务单季增长22%，腾讯云全年实现规模化盈利（PaaS/SaaS与微信小店技术服务带动）。
最值得关注的，是AI战略的系统性落地。腾讯全年资本开支792亿元、研发投入857.5亿元，双双创历史新高。2025年在新AI产品上投入约180亿元，2026年预计至少翻倍。混元大模型持续迭代：混元2.0推理效率大幅提升，混元3.0将于4月对外发布，推理与智能体能力显著升级。春节期间，混元图像3.0带动元宝AI生图日均调用量增长30倍；混元3D模型已上线国际站，开源模型社区下载量突破300万。
总裁刘炽平在业绩会上直言：去年资本开支不及预期主要因芯片供应限制（“买不到卡”），今年若GPU采购顺利，将适当减少股份回购，将资金转向AI基础设施（算力采购、数据中心）。董事会建议派发末期股息每股5.30港元（同比增长近18%），但未宣布进一步回购计划。这正是市场担忧点：从过去“高分红+回购”模式，切换到“高资本开支+AI长期投入”模式，短期自由现金流与股东回报预期被压缩。
阿里巴巴2026财年Q3财报：云AI双引擎加速，基础设施投入超预期
同日，阿里巴巴发布2026财年第三季度（自然年2025年10-12月）业绩。营收2848.43亿元，剔除已处置业务（银泰、高鑫零售）后同比增长9%。中国电商集团营收1593.47亿元同比增长6%；阿里国际数字商业集团392.01亿元+4%。非公认会计准则净利润167.10亿元。
亮点集中在云与AI：
阿里云收入加速增长36%，AI相关产品收入连续第十个季度实现三位数同比增长。 通义千问（Qwen）月活跃用户超3亿，C端应用持续爆发。 “平头哥”自研GPU首次在财报中亮相，已实现规模化量产：不仅支持阿里内部业务，还通过阿里云向外部数百家企业提供商业化服务，直接贡献云基础设施收入。
CEO吴泳铭强调：依托“大模型+云+芯片”全栈能力，未来将在AI to B与to C齐发力。集团此前宣布未来三年投入超3800亿元用于云和AI硬件基础设施建设（已超过去十年总和），过去四个季度累计资本开支已达1200亿元。吴泳铭在电话会上进一步表示，此前3800亿元规划可能偏保守，将根据客户需求追加更大投入——服务器上架速度仍跟不上订单增长。
阿里战略与腾讯高度一致：从传统电商/云盈利模式，转向AI基础设施重资产投入。即时零售业务虽仍在亏损，但单位经济效益显著改善；整体现金储备5601.75亿元，经营现金流360.32亿元，为AI长期投入提供充足弹药。
港股今日反应：业绩超预期，却因“战略切换”遭抛售
腾讯股价盘中跌逾6%，外资集中流出。市场共识：业绩本身无虞（营收、利润双超预期，云业务首迎规模盈利），但战略信号引发估值重构。
过去几年，腾讯以高股息+大规模回购（2024-2025累计回购数百亿）打造“高股东回报”形象，支撑高估值倍数。如今，刘炽平明确“若条件允许，减少回购用于AI”，叠加2026年AI投入至少翻倍，市场担心短期利润增长放缓（资本开支侵蚀自由现金流）。类似地，阿里巴巴高资本开支（3800亿+追加）也让投资者担忧即时零售补贴与AI基建的双重烧钱压力。
恒生科技指数近期累计跌幅已超12%，腾讯、阿里卖空金额激增。这正是“估值体系切换”的典型表现：从轻资产、高ROE、分红驱动的消费/互联网估值，切换到重资产、高资本开支、长期AI回报驱动的科技基建估值。短期消化需要时间——资金从“确定性分红”转向“不确定性AI长期前景”，自然引发集中流出。
分析师视角：阵痛是暂时的，AI长期回报前景值得期待
从专业角度看，这种切换并非利空，而是中国科技巨头从“收割机”向“播种机”的必然转型。
腾讯AI落地已见实效：AI驱动广告精准定向、游戏互动提升、云PaaS/SaaS加速；混元3.0+智能体（元宝、WorkBuddy）正从工具向生产力跃迁。阿里巴巴云+36%、千问MAU超3亿、平头哥GPU自研量产，构建“大模型+云+芯片”闭环，更具全栈竞争力。
资本开支高企短期会压低利润率与自由现金流，但长期看：
算力壁垒形成后，云收入与AI产品商业化将加速（腾讯云已规模盈利，阿里云AI产品三位数增长）。 自研GPU降低对海外依赖，成本优势与供应链安全双提升。 生态闭环（微信/淘天+AI智能体）将创造新流量与变现场景。
历史经验显示，类似转型期（如亚马逊2000年代重投AWS）往往伴随估值回调，但一旦AI ROI兑现，估值将重构向上。当前港股外资卖出更多是情绪与仓位调整，而非基本面恶化。腾讯市值仍具吸引力（现金储备充裕），阿里巴巴云AI叙事最纯正。
风险提示：若宏观消费持续疲软、GPU供应再现瓶颈，或AI商业化落地慢于预期，短期压力或延续。但以当前投入力度与落地进度，3-5年AI贡献将逐步显现，成为核心增长引擎。
结语：港股寒冬中的AI王者机遇
腾讯与阿里巴巴财报双响，却遭遇估值切换阵痛，本质是市场对“高回报模式”向“高投入未来”转变的适应过程。今日外资狂卖，并非业绩问题，而是对战略前瞻的短期不信任。
作为长期投资者，我认为这正是布局窗口：两家公司AI投入已进入收获前夜（混元3.0、千问生态、GPU量产），现金流与生态优势无人能及。港股科技板块短期或仍震荡，但AI中国核心资产的长期价值，正在重塑之中。
今日发表此文，供各位参考。市场情绪会变，基本面终将说话。欢迎讨论与交流，一起见证AI时代的中国科技王者崛起。
