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Sports Technology
原唱由英国乐队Coldplay演唱
"仰望天上的星星，看它们为你绽放光芒"
3/4 2026
3月3日，瑞士高端运动品牌On Holding AG（昂跑）发布了2025年第四季度及全年财报，交出了一份让行业震动的成绩单。
全年净销售额首次突破30亿瑞士法郎，同比大涨30%，固定汇率下增速更是高达35.6%；毛利率创下62.8%的历史新高，调整后EBITDA利润率达到18.8%——就连2023年投资者日定下的2026年长期目标，被它提前一年稳稳踩在了脚下。
更难得的是，这份增长没有任何“水分”：年末现金储备突破10亿瑞士法郎，创下公司历史最高水平；库存结构健康，营运资本效率持续优化；哪怕是在黑五、双11这样的大促节点，品牌依然坚持全价销售，新客增长依然由正价产品主导。
在运动服饰行业集体陷入内卷、价格战愈演愈烈的今天，昂跑凭什么能越跑越快，走出一条完全独立的高端增长之路？
2025财年：规模跃升与盈利结构同步优化
2025财年On实现净销售额30.14亿美元，同比增长30%，延续高增速轨道。毛利达18.94亿美元，毛利率提升至62.8%，较2024年的60.6%明显改善，显示产品结构升级与高端化策略持续兑现。全年营业利润3.77亿美元，营业利润率约12.5%，经营杠杆逐步释放。
尽管受汇率波动影响，外汇损失拖累税前利润，但公司仍实现2.04亿美元净利润，净利率6.8%。分季度看，Q4毛利率达65.2%，盈利质量进一步强化。整体而言，On已从单纯高增长阶段过渡至“高增长+高盈利弹性”并行阶段，盈利模型更趋稳健。
数据来源：On
跨越30亿瑞郎：高质量增长再提速
2025年，On首次突破30亿瑞郎年营收大关，全年净销售额同比增长30%，按固定汇率计算增长35.6%，显著超出此前指引。Q4单季营收达7.44亿瑞郎，同比增长22.6%。
更重要的是，在规模扩张的同时，公司实现62.8%的全年毛利率与18.8%的调整后EBITDA利润率，均已超过此前设定的2026目标。这标志着On已进入“规模+盈利”同步跃升阶段，三年（2023–2026）固定汇率复合增速被上调至至少30.5%，增长曲线明显抬升。
图源：On
毛利率创新高：定价权的胜利
Q4毛利率达到63.9%，同比提升180个基点，创单季新高。管理层强调，这一提升并非依赖提价，而是产品结构升级与高端化驱动的结果。
消费者正被引导至更高ASP的产品区间，品牌溢价能力持续强化。即便在包含20%关税影响的假设下，公司仍预计2026年毛利率至少63%。若未来关税下调或退税实现，将形成额外利润弹性。定价权与结构优化，已成为On利润模型的核心护城河。
图源：On
D2C占比提升：盈利结构持续优化
Q4 D2C净销售额3.61亿瑞郎，同比增长21.7%，全球D2C占比提升至41.8%。零售门店数量增至67家，全年净增18家，新店面积较旧店大近40%，销售生产率同比提升约20%。
直营渠道不仅毛利率更高，也强化品牌表达与全品类展示能力。管理层明确，未来D2C增速将继续高于批发渠道，从而推动利润结构进一步优化，构建更直接、更高价值的用户关系。
图源：On
亚太高增：品牌势能释放
亚太Q4收入同比增长70.8%，固定汇率增长85.1%，成为增长引擎。中国“双11”表现强劲，天猫140美元以上鞋类排名前五；春节期间中国门店客流较基准翻倍，深圳旗舰店服装占比超过20%。
亚太全年销售突破10亿瑞郎，验证“规模与高端并行”的可行性。管理层强调将保持节奏控制，在确保高端定位与品牌调性的前提下，稳健推进扩张。
图源：On
年轻化结构：15–35岁驱动增长
电话会议多次提及，增长最快人群为15–35岁群体及年轻女性消费者。服装成为重要入口，新客户通过服装进入品牌的比例由6%提升至10%。Zendaya共创系列将进一步强化女性与Gen Z渗透。值得注意的是，年轻男性仍是潜在空间。品牌年轻化并非替代核心跑者，而是叠加新客层，扩大市场边界，形成多维人群结构。
图源：On
LightSpray规模化：制造革命落地
LightSpray技术是On最具颠覆性的创新之一，通过机器人喷丝技术将200道鞋面工序简化为一步，生产时间缩短至3分钟，碳排减少75%。韩国釜山新工厂投产后，产能提升30倍，从“数千双”迈向“数十万双”。2026年，LightSpray将从精英竞速鞋扩展至大众跑鞋，如Cloudmonster 3 LightSpray，实现技术民主化。制造创新正在成为差异化竞争壁垒。
图源：On
CloudTec与Surreal Foam：
产品力再升级
2026年将发布搭载Surreal泡棉的新一代Cloudsurfer 3，实现更轻、更软、更强回弹。On Labs拥有亚洲以外唯一的先进泡棉研发能力，使其在结构工程与材料创新结合上具备领先优势。管理层称这是“重新定义跑鞋性能与脚感”的技术跃迁。产品创新节奏加快，将持续巩固跑步核心阵地，并向更广泛日常场景延伸。
图源：On
多品类突破：服装与配饰加速放量
2025年服装按固定汇率增长75.5%，配饰增长135.1%，两者合计占总收入7%，同比提升190个基点，且超过60%通过高毛利D2C销售。零售渠道中服装与配饰占比已达15%。
网球成为增长最快细分品类，叠加Burna Boy等文化叙事，强化“运动+文化”表达。管理层明确，服装将持续跑赢整体增速，是构建“从脚到头”运动之家战略的关键。
图源：On
现金与效率：自我造血能力强化
全年经营性现金流达3.6亿瑞郎，期末现金超过10亿瑞郎，为历史最高。库存4.2亿瑞郎，净营运资本占销售额比例降至18.9%，库存结构健康。资本开支2,860万瑞郎，占销售额3.8%，重点投入零售、基础设施与供应链自动化。供应链效率提升减少空运比例、优化工厂规模效应，为毛利率持续提升提供支撑。增长模式呈现“自我造血、再投资”循环。
图源：On
2026展望：高端增长范式确立
公司预计2026年固定汇率收入至少增长23%，调整后EBITDA利润率18.5%–19%。管理层强调，增长将保持“高质量、强品牌、控节奏”。品牌认知度已升至30%，仍有70%市场未触达，潜在空间巨大。从高端定价权、D2C结构优化，到制造技术革命与文化共创，On正在构建一个超越传统运动品牌的“Movement Class”高端运动之家模型。长期逻辑已愈发清晰。
图源：On
数据来源：On发布的2025Q4业绩电话会，图源来自官网，部分文本来自豆包AI
ADL China是阿迪达斯家族与Fenrir Partners Group在中国的合资公司。公司立足于大中华区，发展体育产业生态，孵化以及打造领先的体育、健康科技业态，同时将通过孵化、加速、赋能、投资等方式助力体育企业快速成长，打造新一代中国领军的体育企业。
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