*ST天微（688511）财报分析报告

报告日期：2026-03-01

1. 公司与业务

一句话定位

四川天微电子是一家深耕军用综合防护细分领域的科创板军工电子企业，以军用灭火抑爆系统为核心产品，是国内少数具备自主研发能力并实现量产的供应商之一，产品高度依赖中国兵器工业集团装甲车辆配套需求，业绩随军方年度任务计划大幅波动。

主营业务构成

根据2025年年度报告，主营业务分为三大类：

2025年全年营业收入15,019.72万元（含民品及其他），同比增长93.16%。

产品毛利率：2025年全年毛利率49.04%（同比提升7.77个百分点）。其中产品类毛利率59.13%，系统集成毛利率-8.02%，委托研制项目毛利率-640.89%（亏损合同预计未来持续投入）。

历史毛利率对比：

毛利率从2021年高点持续下降，2024年受收入大幅萎缩和暂定价调减影响跌至39.52%，2025年随收入恢复有所回升，但仍未恢复至历史正常水平。

产品/服务详解

核心产品线（均源自公司自述，未经第三方验证）：

商业模式

军品：以任务定产模式，接受军方招标（统型招标确定配套关系后，按配套关系批产供应）。

民品：通过直销和经销相结合方式，以项目投标为主，系统类产品按项目交付验收确认收入。

现金流特征：经营活动现金流常年偏弱，2025年经营现金流净额-0.07亿元，销售商品收到的现金0.97亿元仅为营收的65%，账期较长、承兑汇票结算特征明显。

客户与供应商

前五大客户（2025年）：

客户高度集中，第一大客户占年度销售额75.30%，集中度显著。军工行业特性决定此格局短期内不会改变，但同时意味着公司经营高度依赖单一客户的采购决策。

前五大供应商（2025年）： 前五大供应商采购额合计1,314.52万元，占年度采购总额36.67%，分散程度相对较高，供应商依赖风险较低。

业务演进与战略方向

上市至今业务演进：

战略方向：

2. 行业分析

行业概况

公司所处行业为军工电子行业，申万二级分类为军工电子，更具体地说，公司处于军用综合防护细分领域，主要产品属于装甲车辆配套的主动防护子系统。

产业链位置：公司位于武器装备产业链的零部件/子系统层级——向上依赖基础电子元器件（部分外购），自身承担系统集成和核心器件制造，向下供应整机/总体单位（以中国兵器工业集团为主），最终用户为军方。

公司未披露具体市场规模数据（军工保密原因），以下行业描述均来自公司自述，应作为参考而非客观市场数据。

行业特征（公司自述）： - 准入壁垒高：需具备武器装备科研生产许可证、保密资格证书等资质； - 采购计划性强：军工采购计划性高，型号从立项到淘汰周期长，配套关系一经确立较难更换； - 信息高度不透明：涉密信息豁免披露，军品名称、客户名称、产能产量、合同信息均以代称方式披露。

行业驱动因素

需求端驱动（公司自述）：

供给端变化： 公司披露，国内军用灭火抑爆行业内具备自主研发能力并实现量产的企业数量较少，行业集中度相对较高（统型招标后仅三家中标），但未来随行业发展将有更多参与者进入。

注意： 以上驱动因素全部来自公司自述，属于管理层单方面叙述，第三方独立市场数据无法从现有材料中获取。

竞争格局

根据公司自述，军用灭火抑爆系统统型招标中公司在七家竞标单位中位列第一，最终三家企业中标，公司在中标单位中配套型号数量排名第一。

公司自述竞争地位： - 灭火抑爆系统：行业内配套型号数量第一，国内少数具备自主研发能力并量产的企业之一； - 器件类（熔断器、放电管）：产品在多个型号军用产品上应用，具有稳定制造能力； - 三防系统：尚处于小批量交付阶段，市场竞争格局不明朗。

竞争地位的局限性： 以上竞争格局描述完全来自公司自述，缺乏第三方验证。军工行业信息高度不透明，外部无法核实竞争对手情况和真实市场份额。

行业趋势

本行业分析框架

基于以上军工电子（综合防护细分领域）行业特性，后续章节应重点关注：

3. 核心竞争力

基于第2章确定的分析框架，本章聚焦三个维度：配套关系的稳定性与进入壁垒、研发技术迭代能力、以及新平台/新领域的进入进展。

配套关系稳定性与进入壁垒

现有配套关系（公司自述）：

公司在军方组织的新型灭火抑爆系统统型招标中，在七家竞标单位中排名第一，成为三家中标单位之一，配套的装甲车辆型号数量在三家中标方中排名第一。根据行业特性，重点型号武器装备系统配套周期通常较长，军方一般不会轻易更换配套厂商，除非发生产品技术颠覆性换代或出现严重质量问题。

公司描述与客户一（中兵工集团下属单位）的合作历史”较长”，合作关系”长期稳定、紧密”，过去配套关系已维持10年以上。

进入壁垒：

壁垒的局限：上述评估完全基于公司自述。2024年暂定价调减事件表明，即便存在长期配套关系，下游客户（中兵工集团下属单位）仍具有较强议价能力，可在未经审价的情况下要求降价。

研发技术迭代能力

历代产品迭代：灭火抑爆系统从2006年第一代点式热电偶探测器，经20年迭代至目前第五代产品，核心技术覆盖高可靠实时探测、复杂环境火焰识别、多信息融合与智能控制、温度与红外背景自适应补偿等。

研发投入（近3年）：

2024年研发费用率大幅提升至28.29%，主要因为营收大幅下降而研发投入保持增长（绝对额+37%）；2025年随营收回升，研发费用率回落至13.93%，但绝对值略降4.88%。

研发团队：2025年底研发人员103人，占总员工34.33%；10名硕士研究生，74名本科生，平均薪酬16.95万元。

专利积累：截至2025年末，累计获得发明专利授权21项（2024年1项已失效），实用新型专利125项，软件著作权39项，所有专利均与主营业务相关。

资质认证：2024-2025年取得GJB5000B-2021《军工软件能力等级证书》（二级），标志着军工软件研发管理体系获得认证。

判断：公司研发投入占比长期高于一般制造业（10%以上），具备持续迭代能力的基础。但绝对规模小（年均2,000万元左右），核心技术人员稳定性是关键变量。军品研发周期长、不确定性高，新平台产品的研制进展目前仍处于试验阶段。

新平台/新领域进入进展

公司近年积极向核心装甲车辆以外的平台拓展（均来自公司自述）：

航空领域：参与某集团公司下属研究所四个型号火警探测系统研制，2025年所有型号均已实现装机飞行验证（较2024年一个型号已装机明显进展）。

航天领域：与某院就某弹用点火放电管完成验证试验，实现国产化替代，2025年收到两批次订单。

船舶领域：与中国船舶集团某所完成紫红外感光探测器合同签订，产品正在交付。

三防系统：部分型号已完成小批量交付，某重点型号已完成试验测试，鉴定样机已交付，正在进行装车试验（多年处于试验阶段）。

民品：通过子公司天微智能，已在电动车充停、风电、储能、制药工厂、数据中心等场景完成首批项目交付验收，但收入规模尚小。

竞争力评估

优势： - 在军用灭火抑爆系统细分领域，公司具有较为扎实的技术积累和配套关系护城河； - 多年专注单一细分领域形成的工程化能力和客户信任，是外部竞争者短期内难以复制的； - 向航空、航天、船舶领域拓展均取得阶段性验证进展。

薄弱环节： - 核心收入来源（灭火抑爆系统）高度集中于中兵工集团下属单位的装甲车辆需求，议价能力偏弱，2024年已验证下游客户可强制压价； - 三防系统等在研重点产品长期处于试验阶段，批量化时间不确定； - 民品业务仍处于项目示范阶段，与军品盈利水平差距显著（民品系统集成毛利率为负）； - 公司体量较小（年收入约1-2亿元量级），抗风险能力和可持续性受限。

4. 财务分析

行业关键指标（近5年趋势）

关键指标一：主营收入及同比变化

收入的极度不稳定性是公司最显著的财务特征。2021年上市当年依赖军方批量装备，收入接近2.1亿元；2022年起受军方年度任务影响收入腰斩；2023年短暂回升；2024年再次腰斩+暂定价调减双重冲击；2025年恢复至1.5亿元。5年间收入最大差距接近3倍，远超一般制造业波动幅度。

关键指标二：毛利率趋势

2024年综合毛利率大幅跌至39.52%，主要原因：（1）暂定价调减导致部分收入冲减，拉低综合毛利率；（2）委托研制项目毛利率为-1020%（亏损合同）。2025年产品类毛利率回升至59.13%，但综合毛利率受系统集成(-8%)和委托研制(-641%)拖累，仅49.04%，仍低于历史正常水平（60%+）。

关键指标三：经营活动现金流质量

2025年尽管净利润0.34亿元实现扭亏，但经营活动现金流净额为-0.07亿元，即利润未能转化为经营现金流。根据年报，销售商品收到的现金0.97亿元远低于营收1.50亿元，差额主要沉淀在应收票据（承兑汇票）和应收账款。利润与现金流的背离是军品账期特征的体现，但也提示本期利润质量有限。

成长性与盈利能力

营收CAGR（2021-2025）： 由2.08亿元降至1.50亿元，5年年化约-7.9%，呈负增长。

扣非净利润路径： 2021年0.99亿元 → 2022年0.28亿元 → 2023年0.28亿元 → 2024年-0.35亿元 → 2025年0.19亿元。趋势明显下行，2025年扭亏后水平仅相当于2022-2023年的68%，盈利能力尚未恢复至上市时水平。

ROE趋势：

ROE从上市当年13.6%持续下滑，2025年小幅回升至4.0%，远低于科创板军工电子行业平均水平。净资产规模较大（主要为IPO募集资金沉淀为理财产品，约4.24亿元），而经营利润薄，导致ROE长期偏低。

财务健康度

资产负债率： 2025年末11.68%，近年持续维持在10-14%低位，无有息负债，财务结构非常保守，无流动性风险。

资产结构特征： - 总资产9.66亿元（2025年末），其中流动资产8.36亿元占比86.5%； - 交易性金融资产4.24亿元（理财产品），占总资产43.9%，显示大量IPO募集资金仍未投入使用； - 固定资产0.97亿元，占总资产10%，轻资产特征，符合军工科研型企业特征； - 在建工程仅0.02亿元（去年末0.08亿元），募投项目进展缓慢（累计投入进度38.30%，预定可使用状态已延期至2026年7月30日）。

重大科目异常变化（2025年末 vs 2024年末）：

预计负债大幅增加至0.12亿元，主要系委托研制亏损合同预计未来投入增加，提示部分在研项目存在超预算或商业价值低于预期的情况。

注意事项：公司将大量IPO募集资金（4亿元以上）长期持有理财产品，2025年投资收益0.07亿元。若扣除理财收益及政府补贴等非经常性收益，实际经营层面盈利能力更为有限——2025年扣非净利润仅0.19亿元，较营收1.5亿元对应净利率约12.7%，但其中含理财收益贡献。

5. 风险因素

管理层披露的主要风险

风险变化（对比历年年报）

最重要的风险演变：暂定价风险从招股书中的潜在披露演变为2024年的实际重大冲击，2024年暂定价调减是当年收入大幅下滑的重要原因之一；2025年该风险仍在，且规模更大（尚未审价的产品基数更大）。

隐含风险

管理层未明说、但报表或业务中体现的问题：

后续跟踪重点

基于本次分析，持续跟踪应优先关注：

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