横店影视（603103）财报分析报告

报告日期：2026-02-28

1. 公司与业务

一句话定位

横店影视是全国院线放映规模排名第二的民营影投公司，以直营影院为核心资产，兼做影视投资、制作和发行，本质上是一家靠租赁商业地产经营影院的重资产服务企业，盈利能力高度依赖年度票仓表现。

主营业务构成

根据2025年年报，公司主营业务分两大板块：

电影放映及相关衍生业务是绝对主体，影视投资板块2025年大幅萎缩且持续亏损，拖累整体毛利率。放映衍生业务细项包括：票房放映收入（最大单项）、卖品销售、自营饮品（“横店味道”品牌）、广告（映前广告+阵地广告）、IP衍生品、娱乐设施等。

近三年主营收入变化：

收入高度波动，与行业票房大盘高度相关（非独立增长）。

产品/服务详解

核心业务：电影放映 公司通过专业电影发行公司取得影片放映权，由下属影院按排映计划放映。收入包含票房分账、服务费、广告及非票消费。

衍生业务（非票收入） - 卖品：爆米花、饮料、卡牌、IP衍生品等 - 自营饮品：旗下”横店味道”品牌茶饮/咖啡，已接入美团、京东外卖平台 - 广告：映前广告（贴片广告）、阵地广告（LED屏、灯箱等） - 娱乐设施：娃娃机、按摩椅、游艺设备、VR/XR体验 - 场地租赁：举办活动、电竞直播、演唱会、剧目等

影视内容业务 - 横店影业：电影投资、出品、联合发行 - 影视制作：电视剧、网络剧、微短剧（2025年起重点布局，建立”大横小竖”品牌） - 海外短剧：已开始探索

影视内容业务2025年营收骤降（-57.72%），主要原因是公司主动收缩参投影片数量，且部分影片市场表现不及预期。该板块毛利率为-42.14%，实质仍是亏损拖累项。

商业模式

电影放映的收入分配逻辑：院线（含影院）分得票房约57%，其余归片方和监管基金等。在此基础上，非票业务（卖品、广告等）属纯增量。

成本结构特征： - 主要成本为”使用权资产”对应的租赁成本（IFRS 16会计准则下以”租赁负债”计入有息负债，租金摊销计入营业成本） - 人工成本（影院员工） - 内容成本（片方分账+影视投资摊销） - 固定资产折旧（影院装修、放映设备等）

现金流特征： - 预收性质强——观众提前购票形成”合同负债”（2025年末6.12亿），有利于经营现金流 - 2025年经营活动现金流净额7.96亿，远高于净利润1.59亿，现金造血能力较强 - 但投资活动现金流净额-9.34亿（含购买大额存单），需关注实际资本开支

账期特征：B端（片方分账款）存在一定应收账款，2025年末应收账款0.56亿，整体规模小。

客户与供应商

客户侧：前五名客户销售额147,892万元，占年度销售总额64.37%。按业务性质，最大”客户”实际上是广大购票观影的散客（通过各票务平台汇总），B端客户主要来自广告主、片方。没有单一客户占比超50%。

供应商侧：前五名供应商采购额86,958万元，占年度采购总额56.11%。主要供应商为内容供应方（片方分账）、商业地产出租方（房租）、设备供应商等。无关联方采购。

业务演进与战略方向

2021-2022年（疫情重创期）：影院反复停业，营收大幅缩水，连续亏损。固定成本（租金等）刚性不变，行业普遍承压。

2023年（复苏年）：行业全面反弹，营收恢复至23.49亿，创近年新高，净利润1.66亿。公司主要受益于行业弹性，自身策略以稳健修复为主，关停低效影院，加大非票业务。

2024年（再度承压）：全国票房大盘同比下降22.6%，公司营收19.71亿，净亏0.96亿。公司加速关停低效影院（存量优化），2024年末净减少直营影院数量，同时扩大影视投资规模（2024年参与出品24部影片，营收+35.48%）。

2025年（复苏+转型启动）：行业回暖（+21.95%），公司营收22.98亿，净利润1.59亿扭亏为盈。战略上宣布向”IP为核心的全链路运营模式”转型，进军微短剧、IP衍生品，启动XR影厅试验。直营影院数量从454家降至446家（主动关停），质量导向明显。

2026年战略方向（管理层表述）： - IP生态化运营升为战略级，设立专门子公司 - 短剧规模化发展，AI漫剧、海外合作 - 影院质量优先替代数量扩张 - 国际化：举办国际影片交易会、探索海外合作

注：以上战略叙述来自公司管理层自述，尚未经独立验证。

2. 行业分析

行业概况

行业定义：城市院线电影放映及相关内容制作发行，证监会分类为”广播、电视、电影和影视录音制作业”，属可选消费。

产业链位置：横店影视处于产业链末端（放映终端），同时向上游延伸至内容制作发行。完整链条：创作/制片 → 发行（院线层面）→ 影投/影院（放映终端）→ 观众。

市场规模（来源：国家电影局，公司年报引用）：

市场尚未恢复到2019年峰值，中长期发展空间存在争议。

银幕规模：2025年末全国银幕93,187块（全球第一），仍在增加（2025年净增2,219块），供给持续扩张。

行业驱动因素

需求端： - 核心驱动是优质内容供给——头部影片决定票仓上限（2025年《哪吒之魔童闹海》单片贡献全年票房近三成） - 下沉市场（三四五线城市）增速持续快于一二线，仍有渗透空间 - 档期经济依赖（春节档、暑期档、国庆档集中贡献） - 消费场景升级：特效厅（IMAX、CINITY、4D等）增速高于普通厅，2025年特效厅票房增长48.5%

供给端： - 影院数量持续增加（2025年新建1,065家），但整体经营承压，票房收入500万以下影院占比80% - 银幕数量仍在增长，单银幕效益下降 - 内容端依赖头部大片，中腰部影片严重塌陷（2025年票房5-10亿影片仅8部，少于2024年的11部）

政策影响： - 国家电影局积极推动”中国电影消费年”、分线发行等差异化模式 - 广电总局对微短剧实行备案制（2024年起），规范行业但也增加了壁垒 - AI技术应用政策鼓励，涵盖内容创作、发行多环节

技术驱动： - 特效厅技术（IMAX、激光放映）持续升级，成为差异化竞争抓手 - AI在剧本创作、智能排片、精准营销的应用方兴未艾 - XR/VR等沉浸式体验技术进入试验阶段

竞争格局

院线层面（公司层面信息，未独立核实）： - 2025年全国49条城市院线，前十大院线票房合计356.71亿，市场份额68.82% - 横店影视院线未进入院线票房前十（横店是以影投公司为主体）

影投层面（公司层面信息，未独立核实）： - 2025年全国影投公司529家，前十大影投票房合计174.34亿，市场份额33.64% - 横店直营影院票房规模居全国影投公司第二位（公司自述，未经第三方独立核实） - 主要竞争对手包括万达电影（全国最大）、金逸影视、CGV等

竞争格局趋势： - 影投公司持续减少（2025年较上年减少11个），行业出清加速 - 强者恒强，资产质量好的头部影投获得更大市场份额 - 分线发行机制可能重塑院线定价权，对强渠道的影投有利

行业趋势

结构性机会： 1. 特效厅渗透率提升（目前12.7%，仍有增长空间），票价溢价明显 2. 非票收入占比提升趋势确立，“影院+”综合消费场景发展 3. 分线发行政策落地，强渠道影投话语权上升 4. 下沉市场渗透加深，三四五线城市票仓持续贡献

结构性风险： 1. 内容依赖——票房极度集中于少数头部影片，单片贡献占比过高导致市场波动剧烈 2. 流媒体分流——短视频、微短剧持续侵占碎片时间，分流院线观众 3. 银幕过剩——供给持续扩张而需求恢复不达预期，单银幕产出逐年下降 4. 租金刚性成本——影院物业全部来自租赁，租金是最大固定成本，行业下行时无法快速压缩

本行业分析框架

基于以上行业特性，后续章节应重点关注：

3. 核心竞争力

渠道规模与区位布局

截至2025年末，公司已在全国29个省、自治区、直辖市运营446家直营影院，银幕2,847块，辐射197个城市。直营影院票房规模排全国影投公司第二位（公司自述）。

区位特点：三四五线城市占比约70%，布局早于行业竞争激烈化阶段。2025年行业数据显示，三四五线城市票房同比增长28.3%，快于一二线，公司区位布局与市场增速匹配。

但规模从2024年末的454家缩减至2025年末的446家，体现主动收缩战略——关停低效影院，“有进有退”。新开影院遵循”非优质不上”原则，聚焦高潜力区位。

评估：渠道规模是公司最核心的护城河，形成规模采购、票务合作和广告销售的议价优势。但绝对规模优势正在收缩（影院数量下降），质量优化方向对盈利有正面影响，但规模领先地位需关注是否被竞争对手超越。

全产业链协同能力

公司通过横店影业（电影出品/发行）和影视制作子公司，向上游延伸内容端，声称形成”内容+渠道”闭环。

实际情况： - 横店影业2025年净利润-2,842万元，仍处于亏损 - 影视投资、制作及发行板块2025年毛利率为-42.14% - 2025年影视内容业务营收仅占总收入3.73%

产业链纵向整合的战略意图是通过内容出品获取优质影片，为旗下影院提供优先排片资源。但目前内容端体量太小，实际对院线票房的贡献有限。战略上更多是参与跟投的财务投资，而非掌控内容的主控模式（2025年管理层提出要提升”主投主控”比例，说明目前仍以参投为主）。

连锁运营标准化能力

公司建立了”本部-区域-影院”三级管理体制，完善的标准化运营体系（统一设计规划、统一采购、统一施工标准），支持跨区域快速扩张。这是形成全国第二影投规模的基础能力。

但标准化本身并不构成难以复制的护城河，万达电影等竞争对手同样具备此能力。相对竞争优势在于多年积累的实际运营数据和基层人才。

关联方资源（横店集团）

公司实际控制人为横店集团控股（持股80.35%）。横店作为”东方好莱坞”影视产业基地，拥有丰富的影视文化产业资源，与众多导演、演员、制片公司保持长期合作关系。

公司据此声称能够优先获取影视项目投资机会和优质内容资源。但这一优势的实际转化效果难以量化，且股权高度集中于控股股东（80.35%）意味着公众股东流通盘较小。

竞争力评估

优势： - 影院规模全国第二，下沉市场布局先发 - 现金流较好，2025年经营现金流7.96亿 - 管理团队稳定，有标准化运营经验

薄弱环节： - 内容端实质影响力有限，影视投资仍是参投跟随为主，亏损拖累整体 - 影院规模已见顶甚至收缩，商业模式创新（IP、XR）均处探索早期 - 高度依赖行业年度票仓，缺乏独立于行业周期的增长驱动力 - 全部物业为租赁，租赁负债12.28亿（2025年末），是重大财务杠杆

4. 财务分析

行业关键指标（近5年趋势）

指标1：主营业务毛利率（放映业务毛利率）

放映业务毛利率与行业票房大盘高度相关。正常年份（2021/2023/2025）约10-15%，疫情年份和行业低迷年份直接跌入负区间。2025年内容业务毛利率骤降至-42%（公司主动减少参投规模，且已投影片表现不佳）。

指标2：经营现金流覆盖租赁负债能力

租赁负债是公司最大有息负债，代表未来需支付的租金义务。

租赁负债持续下降（从峰值24.08亿降至12.28亿），显示租约到期后未完全续签或换签更优惠条件，与主动关停低效影院的战略一致。经营现金流在行业景气年份明显改善，但需警惕行业下行时覆盖能力快速下降（2022年仅3.12亿）。

指标3：单影院票房产出（院线票房÷直营影院数）

2024年单影院产出骤降至319万，2025年回升至400万，但仍低于2023年峰值。公司战略上从扩大影院数量转向提升单影院质量，此趋势需追踪是否可持续。

成长性与盈利能力

营收波动分析：公司营收与全国电影票房大盘高度正相关。

近5年CAGR约为0%（2021至2025年，首尾基本相同）——公司收入规模实质上没有增长，高度随行业周期震荡。

扣非净利润显著低于净利润，说明非经常性损益项（资产处置、政府补贴等）贡献不小，2025年资产处置收益达3,019万元（占利润总额19%）。

ROE趋势：

ROE在正常年份约12%，但受行业周期影响剧烈，稳定性较低。

财务健康度

资产负债表核心数据（2025年末）： - 总资产：37.49亿元（较2024年末下降7.46%） - 货币资金：12.35亿元（含部分大额存单，较充裕） - 使用权资产：9.35亿元（核心非流动资产之一） - 租赁负债（有息负债主体）：12.28亿元（流动+非流动） - 资产负债率：66.97% - 归母净资产：12.38亿元 - 未分配利润：-0.31亿元（仍为负，2022年以来累积亏损尚未完全填补）

重大科目观察：

监管信息：2023年4月，上交所对横店影视及财务总监予以监管警示（具体内容未披露于公司信息），此历史记录值得关注。

5. 风险因素

管理层披露的主要风险

市场风险： - 影院竞争加剧，影院数量持续增加，商业地产租金和人员成本上涨压力 - 优质影片供给不足，票房收入极度依赖少数头部影片（2025年单片占全年三成）

经营风险： - 影视作品投资不确定性高，公司无法准确预判票房和收视率 - 房屋租赁到期风险：446家直营影院全部为租赁，15-20年合同期满后续租条件不确定 - 内容业务受监管审批（发行许可证）影响

政策/外部风险： - 新传播媒体（流媒体、微短剧）对传统影院的竞争和分流 - 突发公共卫生事件（如疫情）可能导致影院停业 - 影视行业监管趋严风险（内容审查、备案制等）

风险变化（与历年披露对比）

新增风险（2025年报）： - 优质影片供给不足被单独列为重大风险，且数据佐证（20亿以上票房影片仅4部） - 公司明确提示影视投资风险加剧，并主动减少参投规模

延续风险： - 租约到期、行业竞争、流媒体竞争、公共卫生事件等风险措辞基本一致，历年均列为主要风险

缓解的风险： - 疫情风险的措辞有所弱化（从”可能导致全面停业”调整为常规风险提示） - 影院过度扩张风险：公司主动收缩影院数量（2025年减至446家），过度扩张问题有所纾解

隐含风险

1. 内容业务持续拖累盈利，但管理层仍将其作为战略方向

影视内容业务（含横店影业）2025年再度亏损（横店影业净利润-2,842万元，内容板块整体毛利率-42.14%），且公司管理层将其纳入核心战略——向”IP为核心的全链路运营”转型。战略方向与当前盈利现实存在落差。IP运营、AI短剧、XR影厅等新业务均处于极早期探索阶段，实质贡献尚不可见。

2. 会计利润与真实盈利能力的差距

3. 使用权资产/租赁负债会计处理掩盖真实负担

IFRS 16准则下，租赁负债不计入资产负债率计算的”有息负债率”时，公司负债看起来较低。实际上租赁负债12.28亿是刚性的未来现金流出，当行业景气度下滑时，经营现金流将首先用于偿还租金，净利润将快速转负（2022/2024年已经印证）。

4. 股权高度集中风险

横店集团控股持股80.35%，市场公众流通股仅约12%，流动性极差。大股东利益与公众股东利益存在潜在偏差空间，且监管警示历史（2023年）说明公司治理层面存在过往瑕疵。

5. 战略转型尚无财务验证

管理层宣布的”IP全链路运营”转型战略（2025年年报），在过去两年管理层叙述中此前是”4+1战略”、“影院综合体”，战略方向已多次调整。这些战略主张基于管理层对未来趋势的判断，目前均无财务数据支撑。

后续跟踪重点

基于本次分析，持续跟踪应优先关注：

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