文丨天元西安基金和投资专业委员会 尤东鸣
Tian Yuan Law Firm
行业洞察
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Industry Insights
行业洞察
01 新法速递
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02 行业资讯
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03 处罚案例
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04 裁判观点
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新 法 速 递 ▼
Express Delivery Of New Laws
1. 中国证监会修订发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》
2025年12月31日，中国证监会修订发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（以下简称《管理规定》），自2026年1月1日起施行。
《管理规定》共6章29条，主要内容如下：一是合理调降公募基金认申购费、销售服务费率水平，切实降低投资者成本。二是简化赎回费收费安排，明确赎回费全部计入基金财产。三是明确对投资者持有期限超过一年的基金份额（货币市场基金除外），不再收取销售服务费，鼓励长期持有。四是设置差异化的客户维护费支付比例上限，鼓励大力发展权益类基金。五是强化基金销售费用规范，明确基金销售结算资金利息归属于投资者，要求基金投顾业务不得双重收费。六是建立基金行业机构投资者直销服务平台，为基金管理人直销业务发展提供高效、便捷、安全的服务。
《管理规定》的修订，是为了落实《推动公募基金高质量发展行动方案》，进一步降低基金投资者投资成本，规范公募基金销售市场秩序，保护基金投资者合法权益。
2. 中国证监会发布《证券期货市场监督管理措施实施办法》
2025年12月31日，中国证监会印发《证券期货市场监督管理措施实施办法》（以下简称《实施办法》），自2026年6月30日起实施。
《实施办法》共二十五条，主要包括以下内容：一是明确监管措施的种类。列出责令改正、监管谈话、出具警示函、责令定期报告等十四类比较常用的措施，并将“法律、行政法规、中国证监会规章规定的其他监督管理措施”作为兜底规定。二是明确监管措施的实施原则。实施监管措施，应当遵循依法、效率、公正原则，应当符合法律、行政法规、中国证监会规章规定的程序，应当及时矫正违法行为，防范风险蔓延与危害后果扩散，坚持风险防控与教育相结合，应当以事实为依据，与行为的性质、情节、危害程度以及风险大小相当。三是明确实施监管措施的程序要求。包括监管措施的取证、决定、送达、现场执法、回避、法制审核等一般程序要求，事先告知等特别程序要求，以及紧急情况下的快速处置机制。四是明确监管措施决定的作出及执行要求。包括监管措施决定书应当载明的事项、公开要求、送达程序等。
3. 中国证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》
2026年1月23日，中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》，（以下简称《指引》），自2026年3月1日起施行。
《指引》共六章二十一条，主要内容包括：一是突出业绩比较基准的表征作用，强调业绩比较基准运用的严肃性和稳定性。明确业绩比较基准应当与基金合同约定的核心要素和产品投资风格相匹配，一经选定不得随意变更。二是强化基金管理人的内部控制和管理。明确业绩比较基准应当由公司管理层决策确定，基金管理人应当建立健全内控机制和管理体系，加强对基金经理、基金产品投资风格稳定性的持续管理。三是加强对业绩比较基准的外部约束。明确基金托管人的监督职责，规范基金销售机构、基金评价机构对业绩比较基准的展示、运用等行为，要求基金管理人、基金销售机构做好投资者教育等工作。四是严格监管。中国证监会及其派出机构依法对基金管理人、基金托管人、基金销售机构、基金评价机构及从业人员的违法违规行为进行处理。
《指引》的实施，是为了进一步落实《推动公募基金高质量发展行动方案》，坚持以投资者为本，规范公募基金业绩比较基准的选取和使用，切实发挥业绩比较基准表征产品投资风格、约束投资和衡量业绩等方面的功能作用，督促基金管理人完善内部控制和管理机制，保护投资者合法权益。
4. 中基协发布发布修订后的《证券期货经营机构投资管理人员注册登记规则》
2026年1月15日，中国证券投资基金业协会（以下简称“中基协”） 发布修订后的《证券期货经营机构投资管理人员注册登记规则》（以下简称《注册登记规则》），自2026年1月16日起施行。
本次修订主要依据上位规定进行文字性调整，不涉及实质性修改。具体为，“公开募集基础设施证券投资基金”修改为“公开募集不动产投资信托基金”、“基础设施项目”修改为“不动产项目”、“基础设施运营”修改为“不动产运营”。
行 业 数 据 ▼
Industry Data
私募基金管理机构登记备案运行数据
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2025年12月，在中国证券投资基金业协会（以下简称协会）资产管理业务综合报送平台（以下简称AMBERS系统）办理通过的机构13家，其中，私募证券投资基金管理人5家，私募股权、创业投资基金管理人8家。2025年12月，注销私募基金管理人96家。
2025年12月，新备案私募基金数量2,087只，新备案规模989亿元。其中，私募证券投资基金1,397只，新备案规模541.74亿元；私募股权投资基金250只，新备案规模263.48亿元；创业投资基金440只，新备案规模183.79亿元。
公募基金管理机构资管产品备案运行数据
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截至2025年12月底，我国境内公募基金管理机构共165家，其中基金管理公司150家，取得公募资格的资产管理机构15家。以上机构管理的公募基金资产净值合计37.71万亿元。
处 罚 案 例 ▼
Punishment Cases
1.云南某股权投资管理公司存在违规行为，被暂停受理基金产品备案十二个月
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经查，云南某股权投资管理公司存在挪用基金财产以及将私募基金财产用于担保、明股实债和投向保理资产等中国证监会规定禁止情况等行为。具体包括，,相关基金账户资金均被管理人的母公司省属国企实施归集管理，并向关联公司提供借款，向某小额贷款公司做出替第三方还本付息书面承诺，购买相关公司未偿还的全部债权。
当事人申辩认为，第一,相关基金投资者权益未受损害，其母公司不但是其实际控制人,又是案涉基金的唯一投资者,未募集社会资本,无市场化风险，管理人与母公司、银行签订的《资金归集服务协议》,未侵犯投资者知情权与财产权,未导致投资者本金损失或其他不良后果。第二，针对历史遗留问题已全面整改并消除不利影响。
鉴于以上基本事实、情节和申辩和整改的情况，决定暂停该公司私募基金产品备案十二个月。
2.北京某基金管理公司存在多项违规行为，被公开谴责
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经查，四川某基金管理公司被发现以下违规行为：一是未按规定办理私募基金备案，其在2016年到2018年注册的多只合伙企业未进行私募基金备案；二是违反投资者适当性管理要求，在部分产品募集期间存在未严格落实基金风险评级和投资者适当性匹配程序的违规行为；三是未按约定向投资者披露信息；四是未及时登记相关信息，未及时向协会报送管理人子公司及关联方基本信息和材料。
以上行为有行政监管措施决定书、合伙协议、劳动合同、机构情况说明、电话记录单等证据予以确认,事实清楚,证据充分,足以认定。对该公司进行公开谴责。
3.上海某私募基金管理中心存在违规行为，被暂停受理基金产品备案十二个月
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经查，上海某私募基金管理中心存在如下违规行为：一是兼营与私募基金管理无关或存在利益冲突的其他业务，为11家机构提供债券募资推介、协助交易等中介服务；二是利用基金财产牟利，利用其管理的私募基金产品协助5只债券交易,并为其自身牟取利益。
以上事实有机构银行账户流水、机构情况说明、相关合作协议、基金账户流水、投资者说明、资产管理业务综合报送平台信息等证据予以确认,事实清楚,证据充分,足以认定。暂停受理该公司私募基金产品备案十二个月。
裁 判 观 点 ▼
Viewpoint
前言 在此前的行业观察中，我们曾分享过投资人与目标公司之间的对赌约定，因不满足《公司法》第三十五条股东不得抽逃出资和第一百六十六条利润分配的强制性规定，而在诉讼仲裁中无法得到支持的情况。在实务中，部分投资机构可能采取曲线救国的方法，不与目标公司直接进行对赌，而是在与目标公司实际控制人进行对赌的情况，要求目标公司对实际控制人的对赌承担连带责任。那么，在这种情况下，法院的最终判决会是什么样呢？
1. 严格的担保行为效力法定主义
基本案情
2011年4月26日，投资方与目标公司及实际控制人签订《增资协议书》及《补充协议书》，约定投资方向目标公司增资3000万元，取得目标公司0.86%的股权。《补充协议书》约定，如果目标公司未能在2013年6月30日前完成合格 IPO，投资方有权要求实际控制人回购股权。目标公司为实际控制人的回购提供连带责任担保。
截至2013年6月30日，目标公司未按照约定的期限上市，投资方提起诉讼，请求判令实际控制人支付股权转让款，目标公司对实际控制人的付款承担连带清偿责任。
四川省高级人民法院二审认为
对于目标公司提供担保行为的效力问题，目标公司为实际控制人回购投资方股权的股权转让款支付提供担保，其实质是不管目标公司经营业绩如何，投资方均可以从目标公司处获取收益，该约定使得股东获益脱离了公司的经营业绩，背离了公司法法理精神，最终使得投资方规避了交易风险，将目标公司可能存在的经营不善及业绩不佳的风险转嫁给目标公司及其债权人，严重损害了目标公司其他股东和债权人的合法利益，应当认定目标公司为实际控制人回购投资方股权产生的责任承担担保责任无效。
最高人民法院再审认为
合同无效的判定严格遵循法定主义，本案二审判决否定担保条款效力的裁判理由不符合合同法关于合同无效的各类法定情形，该项认定已违反合同法基本规则，构成适用法律错误。主要理由有两点：
理由之一：本案投资方已对目标公司提供担保经过股东会决议尽到审慎注意和形式审查义务。对于投资方而言，增资扩股，股权回购，公司担保本身属于链条型的整体投资模式，基于《增资协议书》及《补充协议书》的表述，投资方有理由相信目标公司已对包括提供担保在内的增资扩股一揽子事项通过股东会决议，实际控制人已取得目标公司授权，代表公司对外签订担保条款，且目标公司在本案审理中亦没有提交其他相反证据证明该公司未对担保事项通过股东会决议，故应当认定投资方对担保事项经过股东会决议已尽到审慎注意和形式审查义务，因而案涉《补充协议书》所约定担保条款对目标公司已发生法律效力。
理由之二：投资方投资全部用于公司经营发展，目标公司全体股东因而受益，故应当承担担保责任。《公司法》第16条之立法目的，系防止公司大股东滥用控制地位，出于个人需要，为其个人债务而由公司提供担保，从而损害公司及公司中小股东权益。本案中，案涉担保条款虽系实际控制人代表目标公司与投资方签订，但是3000万元款项并未供实际控制人个人投资或消费使用，亦并非完全出于实际控制人个人需要，而是全部投入目标公司资金账户，供目标公司经营发展使用，有利于目标公司提升持续盈利能力。
综上，目标公司提供担保有利于自身经营发展需要，并不损害公司及公司中小股东权益，应当认定案涉担保条款合法有效。二审法院关于目标公司担保无效的认定，应予纠正。最高人民法院认定，案涉《补充协议书》所约定担保条款合法有效，目标公司应当依法承担担保责任。
天元观点
本案中判决时间较早，四川省高级人民法院受“股权回购第一案海富案”的影响较大，做出了判决担保条款无效的判决，这一观点如今已经被普遍扬弃，不被采用。而最高人民法院严格遵循《公司法》第十六条关于公司担保行为法定主义的要求，对于目标公司对外担保行为的要素是否齐备进行审查，结合《公司法》第十六条的立法原意和立法目的进行审查，得处该公司提供的担保，并非出于实际控制人个人需要，而是为了公司发展而作出的，不存在损害公司、债权人和中小股东利益的情况。近年来，在大多数的案例中，最高人民法院在本案中的观点被采纳，但是，也有部分案例中，法院作出相反的判决。
2.对于担保行为效力的穿透式审查
基本案情
2015年12月7日，JX投资中心（即投资人）与ZH公司（即目标公司）、WL公司、YH公司、HR公司、蒋某某、戚某某等签订《关于ZH公司之投资协议》（以下简称《投资协议》）及《关于ZH公司之投资协议之补充协议》（以下简称《补充协议》）。之后，前述各协议方又陆续签订了《补充协议二》《补充协议三》。前述协议约定，“JX投资中心向ZH公司投资2亿元，用于认购ZH公司11.11%的股权；2018年6月30日前为观察期；JX投资中心可在观察期到期日前要求被告二、三、四、五、六收购其持有的ZH公司股权；被告二、三、四、五、六收购股权的价格为：按照15%的年化收益率（单利），向JX投资中心收购其所投资的2亿元投资款，若JX投资中心提出收购要求，则被告二、三、四、五、六需于JX投资中心提出之日后30日内向JX投资中心一次性支付所有股权收购款”“实际控制人、控股股东（被告二、三、四、五、六）及ZH公司应对本协议项下的全部义务和责任承担连带责任”等等。2018年6月21日，JX投资中心分别向六被告发出《回购权行权通知》，要求六被告依约收购其所持有的ZH公司股权。
法院观点
最高人民法院认为，“在案涉‘对赌协议'中，目标公司即ZH公司虽不参与‘对赌'，但需为‘对赌协议'的履行提供连带责任保证”,“即ZH公司需承担回购本公司股权，支付JX投资中心投资收益的付款责任。对于投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依照《中华人民共和国公司法》第三十五条关于‘公司成立后，股东不得抽逃出资'和第一百六十六条关干利润分配的强制性规定进行审查’,‘而本案中，JX公司诉请ZH公司承担回购股权并支付股权收购款的连带责任，针对这一诉讼请求，一审法院既没有审理ZH公司是否完成减资程序，也没有审理ZH公司是否存在足够利润，在并未确认ZH公司具备履行股份回购和金钱补偿责任条件的情况下，即以‘ZH公司所承担的是保证责任而非股权回购责任，ZH公司的责任承担无须以其完成减资为前提’为由，判决中行公司承担连带保证责任，属于实施不清证据不足，撤销一审法院判决。
天元观点
本案中，最高人民法院不再单独就担保行为进行评价，而是对整个交易架构进行穿透式的核查，确定争议双方法律关系的实质，进而平衡可能存在的各方利益，尤其是目标公司债权人的利益，以及公司资本维持基本原则的基础性作用。本案的审理期间与《九民纪要》的发布时间比较接近，晚于第一个案例的审理时间，本案审理的思路也与《九民纪要》第五条的思路比较一致。我们有理由相信，本案的审理思路可能是最高人民法院未来审理类似案例的基本思路，以衔接和平衡不同法律规定、不同市场主体之间的差异和矛盾。
参见最高人民法院民事裁定书，(2020)最高法民终762号。
END
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