20260130-应流股份研究报告:高端铸造龙头的双轮驱动与新兴领域布局

核心观点：

l应流股份作为高端铸造龙头，"两机+核电"双轮驱动业务增长，2025年前三季度净利润增速达29.59%

l公司在航空发动机叶片和核一级主泵泵壳领域技术领先，全球市占率高，毛利率稳定在36%左右

l负债率62.5%较高，经营现金流波动较大，需关注偿债风险和现金流改善情况

l两机专项2026年正式实施，投资规模达1000亿元，将直接利好公司航空发动机叶片和燃气轮机铸件业务

l核电设备国产化率持续提升，2025年在手核电订单4.5亿元，预计2026年收入增长20%以上

l低空经济和核聚变为公司打开新的增长空间，涡轴发动机和无人机订单已开始落地

一、公司概况

1.1 公司基本信息

安徽应流机电股份有限公司(以下简称"应流股份")成立于2006年4月25日，2014年1月22日在上交所上市，是一家专注于高端装备关键零部件研发、生产和销售的高新技术企业。公司总部位于安徽省合肥市经济技术开发区繁华大道566号，目前总股本6.79亿股，流通A股6.79亿股，无限售股份6.79亿股，属于专用设备制造业。

公司核心产品包括高温合金叶片、核一级主泵泵壳、燃气轮机铸件、机械装备构件和泵及阀门零件等，广泛应用于航空航天、核能核电、燃气轮机、石油天然气、工程及矿山机械等领域。截至2025年9月30日，公司总资产达146.62亿元，净资产50.81亿元，每股收益0.43元，每股净资产8.04元。

1.2 发展历程与战略转型

应流股份的发展历程可分为两个阶段：

传统铸造阶段(2006-2014)：公司主要生产石油天然气、工程及矿山机械等领域的常规铸件产品，业务模式相对传统，技术壁垒较低。

高端制造转型阶段(2015至今)：2015年是公司发展的分水岭，管理层做出前瞻性战略调整，全面进军"两机"(航空发动机、燃气轮机)核心零部件领域，开启从传统铸造向高端制造的转型之路。公司建立了以铸造为源头，涵盖焊接热处理、热等静压、机械加工和表面处理的完整高端零部件生产体系，实现了从材料制备到最终产品的全产业链布局。

近年来，公司战略布局更加清晰，形成了"两机两业+高端产能"的发展战略：

l两机业务：航空发动机叶片和燃气轮机铸件

l核电业务：核一级主泵泵壳和核级阀门

l新兴领域：低空经济和核聚变等

这一战略转型使公司毛利率从2016年的约25%提升至2025年的36.3%，展现出显著的盈利能力提升。

1.3 业务结构分析

根据2025年前三季度数据，公司业务结构呈现"两机+核电"双轮驱动格局：

两机业务是公司最核心的增长引擎，2025年上半年营收占比近40%，毛利率高达38%，显著高于公司整体水平。其中燃气轮机叶片业务是西门子能源F级大涵道燃机的唯一供应商，在4000F型号上份额已达50%，2024年新订单同比翻倍；航空发动机叶片业务是国内极少数能生产航空发动机叶片的民营企业，已为中国商发CJ1000、CJ2000系列产品稳定供货。

核电业务是公司的"压舱石"，占公司营收约24%，毛利率34.59%，同比提升2.65个百分点。公司在核一级主泵泵壳领域拥有垄断性优势，是国内唯一供应商，全球仅5家企业具备该制造能力，毛利率达38%以上。2025年上半年核电业务营收3.26亿元(+5.57%)，在手核电订单4.5亿元，预计2026年核电收入增长20%以上。

新型材料与装备业务占公司营收约11%，主要包括低空经济和核聚变相关产品。低空经济方面，公司已布局涡轴发动机和无人机零部件；核聚变方面，公司参与聚变产业联盟，布局核聚变堆材料及部件。

二、财务状况分析

2.1 营收与利润增长趋势

应流股份近年来财务表现呈现波动上升态势，2020-2025年财务数据如下：

从财务数据可以看出，公司营收保持稳定增长，但增速有所波动。净利润方面，2020-2022年呈现高速增长态势，2021-2022年净利润增速分别达51.03%和73.75%，主要受益于高毛利的"两机"业务放量。2023-2024年净利润出现下滑，2024年净利润同比下滑5.57%，主要受原材料成本上涨和费用增加影响。2025年前三季度净利润恢复高增长，同比增长29.59%，显示公司业绩已重回上升通道。

单季度业绩表现更为强劲，2025年第三季度实现营收7.38亿元(+14.80%)，归母净利润1.06亿元(+41.10%)，利润增速显著高于营收增速，表明高毛利业务占比提升。

2.2 盈利能力分析

公司盈利能力指标表现如下：

公司毛利率稳定在36%左右，显著高于行业平均水平，主要得益于高附加值的"两机+核电"业务占比提升。净利率相对较低，约为13.86%，主要受高研发费用和管理费用影响。公司研发费用率长期维持在10%以上，2025年前三季度达11.1%，显著高于同行业竞争对手，是公司保持技术领先的关键支撑。

期间费用控制方面，公司销售费用率维持在2.4%左右，管理费用率略有上升，财务费用率保持稳定，整体期间费用率控制良好。2025年前三季度期间费用合计占比为28.1%，同比-0.2pp，显示公司费用控制能力有所提升。

2.3 资产负债与现金流分析

公司资产负债结构呈现以下特点：

l负债率较高：2025年9月末负债率达62.5%，高于行业平均水平，主要因公司处于产能扩张期，需要大量资金投入研发和建设。

l现金流波动较大：2025年第三季度经营现金流为-5920万元，显示公司存在一定的现金流压力，可能与订单扩张导致原材料采购或设备投资增加有关。

l净资产收益率(ROE)提升：2025年前三季度ROE为6.17%，同比提升1.18个百分点，显示公司资本使用效率有所提高。

研发投入方面，公司长期保持高比例投入，2025年前三季度研发费用率11.1%，研发费用主要用于高温合金铸造、单晶生长、核级认证等核心技术领域，为公司的长期发展奠定基础。

在建项目方面，公司2021年1月宣布总额为13.2亿元的项目投资，一期项目投资约7.1亿元，主要从事先进核能材料自主创新及产业化项目；二期投资约6.1亿元，主要从事重大装备及关键零部件研发产业化建设项目。这些项目有望进一步提升公司在高端制造领域的竞争力。

三、核心竞争力分析

3.1 技术壁垒与资质认证

应流股份的核心竞争力主要体现在以下几个方面：

高温合金铸造技术：公司掌握了高温合金铸造核心技术，能够生产在1400℃至1600℃高温、几十倍大气压苛刻环境下稳定运转的叶片，精度控制在头发丝直径的七分之一。自研母合金不仅提升废件利用率至九成，还让成本下降四成，形成显著的技术优势。

核级认证壁垒：公司是国内少数同时拥有核安全机械设备制造许可证和ASMEⅢ核电质量认证的企业，严格按照RCC-M标准(法国核安全标准)组织生产，满足全球三大核安全体系要求。这种认证壁垒形成了极高的行业准入门槛。

国际客户资源：公司产品出口以欧美为主的40多个国家和地区，客户包括GE航空、西门子能源、赛峰等十余家世界500强企业，海外收入占比近半，全球化布局显著降低了单一市场风险。

全产业链能力：公司具备材料制备→铸造成形→精密加工→焊接组装完整产业链，能够提供从设计、铸造、加工到检测的一站式服务，增强了公司的综合竞争力。

3.2 与主要竞争对手对比

应流股份在高端铸造领域面临来自多家企业的竞争，主要包括钢研高纳、图南股份、航宇科技和豪迈科技等。以下是与主要竞争对手的对比分析：

从对比可以看出，应流股份在毛利率和壁垒高度上具有明显优势：

1.毛利率对比：应流股份毛利率36.3%，高于钢研高纳(24.2%)和豪迈科技(16.84%)，略低于航宇科技(35.1%)，但航宇科技的高毛利率主要来自航空发动机机匣等高端产品，而应流股份的高毛利产品覆盖更广。

2.业务结构对比：航宇科技和豪迈科技业务相对单一，航宇科技主要聚焦航空发动机环锻件，豪迈科技以轮胎模具为主(占营收52.78%)；而应流股份实现了"两机+核电"双轮驱动，业务结构更加均衡。

3.客户结构对比：应流股份客户全球化程度更高，海外收入占比近半；航宇科技和钢研高纳客户集中度较高，航宇科技前五大客户占比超65%，钢研高纳主要面向军工领域。

4.财务状况对比：豪迈科技净利率更高(22.82%)，但主要来自轮胎模具业务；应流股份在高壁垒领域(两机、核电)的净利率增速更快，2025年前三季度净利润增速达29.59%，远高于豪迈科技大型零部件业务的增速(约20%)。

5.研发投入对比：应流股份研发费用率11.1%，远高于航宇科技和豪迈科技，为公司的长期技术领先提供保障。

四、"两机+核电"业务前景分析

4.1 两机业务：国产替代与全球扩张双驱动

航空发动机叶片业务：应流股份是国内航空发动机叶片领域的领先企业，已为中国商发CJ1000、CJ2000系列产品稳定供货，产品从起落架拓展至叶片和机匣。公司高温合金叶片国内市占率约38%，毛利率达38%，远高于行业平均水平。

燃气轮机铸件业务：应流股份是西门子能源F级大涵道燃机的唯一供应商，在4000F型号上份额已达50%，2024年新订单同比翻倍。公司与安萨尔多签署长期供应协议，产品覆盖FGH全级别叶片，客户包括全球前五燃机厂商。

两机专项政策支持：2025年11月工信部明确"两机专项"已通过国务院常务会和政治局常委会审议，预计2026年正式实施，投资规模达1000亿元。专项将重点支持涡扇-15、CJ1000等发动机研制，要求2030年实现H级400MW燃机自主化，这将直接利好应流股份的航空发动机叶片和燃气轮机铸件业务。

市场空间测算：根据GEAE航空产业报告，全球航空发动机市场未来十年需求旺盛，涡扇、涡喷发动机累计需求量将超7.36万台，总价值超4000亿美元。燃气轮机市场规模有望突破万亿美元，仅能源电力行业需求就高达5000亿美元。应流股份作为高端铸件龙头，有望充分受益于这一广阔市场空间。

4.2 核电业务：核电重启与技术领先

核电重启政策支持：根据《"十四五"现代能源体系规划》，我国将积极安全有序发展核电，在确保安全无虞的前提下，推进沿海核电项目建设。2025-2030年，每年将新增10-12台核电机组，2025年底在运核电装机容量目标达6500万千瓦左右，2030年目标1.2亿千瓦，核电发电量占比提升至10%。

核电业务市场地位：应流股份是国内核电站核一级主泵泵壳的唯一国产化供应商，全球仅5家企业具备该制造能力，在国产第三代核电(华龙一号、CAP系列)主泵泵壳领域市场占有率近100%，是国内绝对龙头。

核电业务增长潜力：公司2025年上半年核电业务营收3.26亿元(+5.57%)，毛利率34.59%(+2.65pct)，在手核电订单4.5亿元，预计2026年核电收入增长20%以上。公司已为10台华龙一号核电机组供货，占全国在建核电机组的30%，未来随着核电项目建设加速，核电业务有望持续增长。

核电设备国产化率：根据国家原子能机构数据，我国核电设备国产化率已从大亚湾核电站的1%提高到"华龙一号"示范工程的86.7%，关键设备国产化率达100%。应流股份作为核一级主泵泵壳的唯一国产化供应商，将直接受益于核电设备国产化率的持续提升。

出口机会：公司产品已出口至巴基斯坦卡拉奇、英国欣克利角等项目，并通过ASME NQA-1认证进入美国市场，虽然面临美国出口管制风险，但全球化布局为公司提供了更加广阔的发展空间。

五、新兴领域布局分析

5.1 低空经济：涡轴发动机与无人机零部件

低空空域管理改革：2025年《民用航空法》修订草案新增低空经济专章，明确空域分类管理及电子围栏等基础设施建设，为低空经济发展创造了良好政策环境。截至2025年，山东省已新建无人机垂直起降场和试飞基地137个，总量达到524个，低空基础设施建设加速推进。

涡轴发动机布局：应流股份已布局AES100民用涡轴发动机零部件，该发动机已获中国民航局合格证，能扛住极端天气、结冰测试等严苛考验。公司与中国航天科技、科工集团及蓝箭航天等合作，提供火箭发动机泵壳、涡轮、燃烧室部件等高温合金铸件，为中国低空经济发展提供关键零部件支持。

无人机订单落地：公司已签订百架级无人机订单，随着低空空域管理改革深入推进，无人机适航认证数量增加，公司将充分受益于低空经济发展带来的市场需求增长。

5.2 核聚变：抢占未来能源革命制高点

核聚变产业爆发：过去五年，全球聚变行业呈现爆发式增长，总投资额从2021年的19亿美元飙升至97亿美元，仅2024年就新增26亿美元。美国Helion Energy公司首座商用聚变电厂"猎户座"已破土动工，意大利埃尼集团与CFS公司签订价值超10亿美元的售电协议。

应流股份布局进展：2024年3月，公司与合肥能源研究院成立合资公司(持股60%)，布局核聚变堆材料及部件。公司研发的聚变堆偏滤器已通过试验验证，材料入选国际热核聚变实验堆(ITER)核心材料清单，承接TF磁体测试杜瓦项目，已通过整体真空度测试，为"人造太阳"提供关键部件。

商业化前景：根据行业预测，核聚变商业化已进入产业化前夜，中国紧凑型聚变能实验装置(BEST)计划2027年底建成，力争2030年实现全球首次聚变能发电演示，较国际热核聚变实验堆(ITER)的规划提前超十年。虽然核聚变商业化仍处早期阶段，但公司提前布局有望抢占未来能源革命制高点。

六、投资价值与风险分析

6.1 投资价值评估

估值水平：截至2026年1月27日，公司市盈率为100.41倍，市净率6.46倍，处于历史较高水平，但考虑到公司在高壁垒赛道的稀缺性和成长性，估值具有一定合理性。

成长性预期：基于公司"两机+核电"双轮驱动战略和新兴领域布局，预计公司未来三年净利润复合增长率有望达到25%-30%，高于行业平均水平。

技术壁垒与行业地位：公司在高温合金铸造、单晶生长、核级认证等领域掌握了核心技术，在航空发动机叶片和核一级主泵泵壳领域形成了垄断性优势，这种技术壁垒和行业地位为公司提供了长期竞争优势。

订单与业绩确定性：公司2025年前三季度合同负债维持高位，显示订单充足；两机业务与GE航空、西门子能源等国际巨头签署长期供应协议，核电业务订单稳定，业绩确定性较高。

国际认证与全球化布局：公司拥有国际认证壁垒，产品出口40多个国家和地区，全球化布局降低了单一市场风险，为公司提供了更加广阔的发展空间。

6.2 面临的主要风险

产能扩张风险：涡轮叶片生产需要大量熟练技工和高端设备，单晶叶片良品率仅10%-60%，若无法顺利招聘技工或提升良品率，可能导致产能释放滞后。

认证周期风险："两机"新机型、新部件研发和认证周期长，产品需经过数千小时运行测试，若认证进度慢于预期，将影响订单落地和业绩释放。

现金流与债务压力：公司资产负债率高达62.5%，经营现金流波动较大，若订单增长不及预期，可能影响公司偿债能力。

原材料价格波动风险：高温合金等核心原材料价格受镍、钴等贵金属影响较大，若价格大幅上涨，将挤压公司利润空间。

客户集中度风险：公司客户集中度较高，虽然海外收入占比近半，但主要依赖少数国际巨头，若客户订单波动较大，可能对业绩产生较大影响。

七、结论与投资建议

应流股份作为高端铸造龙头，凭借"两机+核电"双轮驱动和新兴领域布局，已确立了在高端装备零部件制造领域的领先地位。公司在航空发动机叶片和核一级主泵泵壳领域技术领先，拥有国际认证壁垒和全球化客户资源，毛利率稳定在36%左右，显示出较强的盈利能力。

短期来看，公司业绩已重回上升通道，2025年前三季度净利润同比增长29.59%，预计全年净利润有望超过3.5亿元。但需关注高负债率(62.5%)和现金流波动(-5920万元，2025Q3)带来的财务风险。

中长期来看，公司有望充分受益于两机专项实施(2026年)、核电重启和低空经济、核聚变等新兴领域发展，业绩增长空间广阔。两机专项投资规模达1000亿元，将直接利好公司航空发动机叶片和燃气轮机铸件业务；核电设备国产化率持续提升，公司核一级主泵泵壳业务有望保持高增长；低空空域管理改革深入推进，无人机订单开始落地，涡轴发动机业务有望成为新的增长点。

投资建议：基于公司技术壁垒、行业地位和未来增长潜力，给予"买入"评级。短期需关注订单执行和现金流改善情况，中长期看好公司在"两机+核电"双轮驱动下的业绩持续增长和新兴领域布局带来的长期价值。

风险提示：原材料价格大幅上涨、产能扩张不及预期、认证进度慢于预期、客户订单波动、债务风险等，投资者需密切关注相关政策和行业动态，理性评估投资价值。

八、财务预测与估值

8.1 财务预测

基于公司历史业绩和行业发展趋势，对公司2025-2027年财务指标进行预测：

预测依据：

l两机业务：预计2026年两机专项正式实施后，公司航空发动机叶片和燃气轮机铸件业务将加速放量，2026年营收增速有望达到30%以上。

l核电业务：核电重启背景下，公司在手核电订单4.5亿元，预计2026年收入增长20%以上。

l新兴领域：低空经济和核聚变业务处于布局阶段，预计2026年开始贡献业绩，2027年增速加快。

8.2 估值分析

相对估值：截至2026年1月27日，公司市盈率100.41倍，市净率6.46倍，高于行业平均水平，但考虑到公司在高壁垒赛道的成长性和稀缺性，估值具有一定合理性。

PEG估值：若2025-2027年净利润复合增长率达25%，当前PEG约为4.02(100.41/25)，处于合理估值区间。

DCF估值：基于公司未来5年自由现金流预测和10%的折现率，计算得出公司内在价值约为55-60元/股，较当前股价(52.98元)有一定上行空间。

投资价值判断：综合考虑公司技术壁垒、行业地位和未来增长潜力，给予"买入"评级，目标价区间为60-65元，对应2025年PE约117-127倍。

九、附录：关键数据表

表1：应流股份2021-2025年财务数据

表2：应流股份核心产品市场地位

表3：应流股份与主要竞争对手对比