行业深度·1篇
国海海外消费·马川琪团队 | 2026年海外消费策略：聚焦高端消费
公司深度·2篇
国海计算机·刘熹团队 | 税友股份(603171)深度报告：深耕G端税务二十余载，B端AI+Saas打开新空间
行业深度
海外消费：2026年海外消费策略：聚焦高端消费
报告作者：马川琪/丁婧欣
报告发布日期：2026年1月19日
本篇报告解决了以下核心问题：1.关税扰动趋缓背景下，怎么看纺织制造行业改善路径及龙头企业竞争优势？ 2.运动鞋服行业发展趋势及竞争格局？2026年关注哪些运动鞋服公司？各公司增长动能何在？3.奢侈品行业回暖驱动因素及可持续性？怎么看待消费逻辑重构下的投资机会？
一、纺织制造：关税影响趋缓，看好出口改善
关注关税影响趋缓下订单改善，看好制造龙头稳健经营：需求端，2025年全球服装零售表现分化，国内弱复苏，海外终端服饰需求稳健。出口端，2025年内关税影响下出口转弱，11月中美经贸磋商取得阶段性进展后出口同比降幅收窄。目前下游品牌客户库存水平基本健康，且2026年为体育大年，上游制造订单有望改善。短期建议关注品牌客户边际改善或收入增长超预期带来的投资机会，长期看好制造龙头企业凭借一体化与国际化产业链，采购份额稳步提升。建议关注对美业务敞口较小、估值具备性价比的申洲国际，以及新客户合作顺利、国际化产能布局加速的华利集团。
二、运动鞋服：高端需求刚性，中端需求疲软
国内运动鞋服品牌弱修复，期待2026年加速回暖：受外部消费环境疲软影响，2025Q1～Q3国内运动鞋服品牌流水同比增速呈下降趋势，整体仍处于弱修复状态，可隆、迪桑特等高端定位品牌展示出较强韧性。2025Q4（截至11月）服装、鞋帽、针纺织品类零售端同比增幅较前三季度扩大，随着宏观经济改善和政策催化，看好2026年向上修复空间。建议关注奥运赛事催化的李宁、索康尼表现优异的特步国际、多品牌布局的安踏体育以及质价比优势突出的361度。
国际高端运动品牌增长动能分化，关注超跌机会：高端运动已从β增长进入品牌分化阶段。ON保持高端全价品牌形象，美国市场需求稳健，亚太市场快速扩张，盈利能力稳步提升；Amer Sports多品牌布局与全球化战略共振驱动增长，Salomon引领第二增长曲线；受宏观经济和竞争激烈影响，Lululemon和Deckers北美市场增长放缓，考虑到公司较强的品牌力及国际市场快速扩张，看好2026年边际改善，当前估值具有性价比。
三、奢侈品：中国市场渐进式复苏，关注消费逻辑重构
资本市场财富效应带动需求回归，房市企稳有望助力行业回暖：2025Q3 LVMH、历峰、开云等奢侈品集团在中国区销售情况显著改善，太古地产等高端商业地产内地零售物业零售额同比增幅较上半年亦有提升，国内奢侈品行业呈现出企稳复苏趋势。我们认为本轮复苏主要来自资本市场财富效应、价差收窄带来的消费回流以及低基数效应。据Altagamma，预计2026年中国奢侈品消费同比增长约4%。我们看好随着房地产市场企稳、旅游消费回流、财富效应延续以及品牌策略调整，奢侈品行业复苏势头延续。
“向往型消费者”流失，奢侈品消费逻辑重构：2025年全球个人奢侈品行业流失约2000万消费者，大量“向往型消费者”因价格大幅上涨、宏观经济不确定性和情绪疲软而退出或转向二手市场，年消费额超过2万欧元的顶级客户贡献收入占比上升至46%（2019年仅为30%）。随着社会整体富裕程度提升与消费者日益成熟，其购买逻辑也在发生转变，从外在展示转向寻求持久价值、体验与性价比。在我国，这一转变
与国力增强带来的民族自信提升同频共振，推动本土高端品牌兴起。建议关注Tapestry、拉夫劳伦、老铺黄金，以及经营调整后的瑞士历峰集团、LVMH集团和爱马仕国际。
投资建议：中美贸易摩擦趋缓，下游品牌客户库存基本健康，关注上游制造订单改善。
随着宏观经济改善和政策催化，看好国产运动鞋服2026年向上修复空间。
国际高端运动品牌增长动能分化，看好ON凭借高端定位及细分赛道深耕，品牌认知度及市场份额稳步提升；Amer Sports多品牌布局与全球化战略共振驱动增长。
受宏观经济和竞争激烈影响，Lululemon和Deckers北美市场短期承压，考虑到公司较强的品牌力及国际市场布局，看好2026年边际改善。
随着房地产市场企稳、旅游消费回流、财富效应延续以及品牌策略调整，奢侈品行业复苏势头有望延续。
风险提示：宏观环境风险；行业竞争风险；消费者偏好风险；供应链风险；市场开拓及推广风险；重点关注公司业绩不达预期风险；汇率风险；贸易政策风险。
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公司深度
报告作者：刘熹
报告发布日期：2026年1月19日
核心逻辑：公司作为国内财税AI+Saas龙头企业，深耕TO G业务，深度参与金税三期、四期等项目。B端业务上，公司，打造犀友财税垂域人工智能平台，实现AI Agent +财税融合，引领智慧财税，开创第二增长点。
公司产品以G端业务起家，B端业务加速推进。公司是国内领先的数智财税服务平台厂商及数字政务和税费治理综合解决方案服务商，TO G侧公司早在2002年就推出采用J2EE架构的省级集中处理模式的软件产品，服务金税三期、金税四期等政府产品；TO B侧公司于2024年推出“犀友”大模型算法，推进“AI+财税”数智化进程。
B端公司AI Agent引领智慧财税，B端活跃客户2025H1达1180万，预计AIBM生态服务行业市场规模2028年将达3907亿元。我国企业数量持续扩大，据弗若斯特沙利文&税友集团发布的《聚焦财税场景的AIBM生态服务行业白皮书》，中国中小微企业数量从2019年的约3,440万家逐步增长，到2023年达到5,300万家，预计到2028年中小微企业数量将达到约8540万家。税务监管日趋精细化，推动中小微企业对合规税优服务的需求增长，针对企业的税务服务内外部供给不足。公司深谙“AI+财税”浪潮，打造犀友财税垂域人工智能平台，提供B端服务场景含小企业、代账机构和创新业务等多项服务；针对代账客群，公司产品优化客户运行效率，部分客户实现人均代账户数从30户上升到60户以上，针对中小微企业，公司AI产品实现管票、算税、薪酬、风控、记账一站式服务。
从B端经营成果看，实现总用户和付费用户双增，截至2025H1，B端平台活跃企业用户1180万户，较年初增长10.28%，平台付费企业用户778万户，较年初增长10.04%。2023/2024年公司综合客单价185元/158元，2025H1综合客单价84.71元。从竞争视角看，市场财税Saas企业产品侧重略有差异，用户留存率均较高，这意味着财税Saas企业高毛利与高费用率并存。
AI大幅提高财税处理效率，AIBM生态市场空间广阔。2025年8月28日，公司发布了财税行业首个Agentic平台“数智工场”，其“驾驶舱+数智会计+数智合规顾问”产品矩阵，将幻觉率下降至10%以下，打造人机协同的全新作业模式。在覆盖10大行业 2000家企业的试点中，实操效率是传统会计的10 倍，准确率超90%，人力成本降低60%，推动财税服务机构有更多时间与预算探索高价值业务。据懂财帝公众号，财税Agent应用后，2024年，一般纳税人常规合规税优服务项目的平均净服务时间，由56.6小时大幅减少至20小时左右，效率大幅提升约60%，预计到2025年下半年，效率还将提升，净服务时间将节约70%。同时，企业的用人成本也会降低，2-5年资历的普通财务人员，就能完成88%工作。
公司所在AIBM生态市场空间广阔，据弗若斯特沙利文&税友集团发布的《聚焦财税场景的AIBM生态服务行业白皮书》数据，预计到2028年国内财税 AIBM 生态服务行业市场规模将达3907.3亿元，2023-2028年CARG达74.9%。
政策持续推进，G端业务与中标稳步前行。财税数智化领域政策齐开，金税一到四期向精细化演变；公司产品实现AI+数字政务实现税务数字化转型，产品To G业务卡位清晰，持续中标税务局项目。公司作为国内AI+Saas领先企业，通过融合人工智能平台与财税Saas业务有望打造B端第二增长点，结合公司财报，我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司营业收入分别为22.56/29.24/34.93亿元，归母净利润分别为1.75/3.63/5.59亿元，摊薄每股收益分别为0.43/0.89/1.38元/股，当前股价对应2025-2027年PS分别为15.58/12.02/10.06X，维持“增持”评级。
风险提示：股价波动风险；税收政策变化，导致产品服务不及预期的风险；因网络安全，导致的黑客攻击、数据泄露等风险；高端人才竞争，导致人力成本快速上升，人才结构优化放缓的风险；国家政府财政预算收紧，导致数字政务业务预算减少的风险。
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报告作者：张钰莹
报告发布日期：2026年1月19日
本篇报告解决了以下核心问题：1、公司高功率激光切割/焊接控制系统的需求与发展方向如何？2、海外业务布局进展如何？3、精密加工方向对公司长期增长的支撑作用如何？
结论：高功率市占率稳步提升，激光切割/焊接系统壁垒在手；国产替代在前，间接出海持续；柏楚电子正走向“强者恒强”的上行通道。
功率段持续上移，公司高功率长期增长性如何？伴随功率段上移与国产替代加速，公司高功率激光切割系统国内市占率由2019年约10%提升至2025年约40%。U型链条效应逐级传导，系统级方案顺势放量，规模与利润同步抬升，成长动能由点成面。
当竞争从拼单品走向拼系统，壁垒如何筑起？公司由模块供应向系统级方案跃迁，“控制系统+智能切割头”协同优势凸显。2023年板卡、总线、切割头销量同比增长35.09%、92.71%、142.53%。2024年起以“控制系统”“智能硬件”口径披露销量，产品形态加速走向高度集成，马太效应开始呈现。
激光焊接完成从01后，从110如何加速发生？2025年6月下旬埃森焊接与切割展上，20家展示智能焊接机器人或焊接工作站方案企业中超过15家采用柏楚电子智能焊接控制系统，方案获得产业端认可，逐步演化为“隐性标配”，第二增长曲线轮廓清晰。
精密加工长坡厚雪，未来有哪些潜在增长细分方向？公司以“超高精度驱控底座+多轴联动+高速振镜工艺系统”为主线，布局半导体激光加工装备、高端金属切削、超快激光器行业，走向系统级精密加工方案输出，长期成长路径清晰。
全球激光加工市场广阔，公司间接出海趋势如何？据Precedence Research，全球激光加工市场预计2025年达259.2亿美元。头部设备厂商加快在墨西哥、越南、欧洲布局产能与渠道。随着国内设备商出海，公司间接出海能力持续增强，海外市场由增量补充走向潜在核心增长极。
盈利预测和投资评级。我们预计，公司2025–2027年营业收入分别为21.62、27.95、37.10亿元；归母净利润分别为10.56、13.12、16.95亿元；对应P/E分别为43.79、35.24、27.27X。公司在高功率切割控制系统领域市占率稳步上升，叠加智能切割头业务加速成长，智能焊接系统打开中长期成长空间，业绩增长具备较强支撑，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观环境风险；经营风险；行业风险；核心竞争力风险，新业务拓展风险。
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