Summary

•核心逻辑总结

1. 与天斗与人斗，其苦无穷。两周的电力（火电）学习给我搞得筋疲力竭，在几百篇的研报复盘中，感受到了无限的痛苦和无助

然后微信这个一键排版抽什么风。。。这次排的太难看了

2015年左右，各种重组、减值，基本一致miss

2020年左右，开始煤价冲击

2022年左右，97%的长协是上来了，但是煤价也开始跌了。卖方开始看现货会不会跌破长协了

2024年左右，绿电利用小时数下滑，电价下滑，偶尔还要经受来水不及预期

特高压自己说了不算

看完这些，你发现火电企业是没有自主应对的权利的。煤价暴涨，熬着，没有议价权。煤价跌了，电价可能也跌。最惨的是16年左右，电力需求差，电价跌，但是煤炭因为供给侧改革暴涨。然后好不容易熬过去23年-24年来水又开始不及预期。在跟天、人的斗争中，火电企业似乎没有什么谈判的筹码，永远处于被动挨打的局面。

在即将到来的同质同价的改革中，发电企业有可能占到便宜吗？

2. 公司是装机驱动的。从2010年算，装机复合增速13%，发电量复合增速12.9%，净利润复合增速10.6%

3. 当前Margin和Returns都在历史中高位水平，是自己说了算还是要听国家的分配各环节利润？

4. 机会在哪？

· 一位球友说的，老火电会计上退出折旧，利润增长。新增装机绝对量下滑，FCFF增长。但我看不出近年这两方面改善的趋势，也很难相信国家会改变想法把利润留在这个环节

· 大渡河剩余资产入表。确定性的利润增长。但是火电不再成为标杆后，整体电价是不是要下滑？我觉得是的

· 最好的买点还是在煤价暴涨的时候

跟踪这个公司的Key Metrics是什么？！

1. 增量Pipeline的投产计划，多了个大渡河的优质水电

2. 绿电增量

3. 电价

4. 煤价：火电占利润比例65%，远超其他

•跟踪指标，跟踪渠道

收益率review：赚的什么钱

以2019-2024为例

电荷大类对比：水电遥遥领先

M1：TAM

M3：Margin

•GPM Trends：～14.2%

•NPM Trends：～5.5%

M4：商业模式

1. 波特五力分析·上游议价权：无，对煤炭（火电）、组件（绿电）都没有议价权，尤其是对煤炭·下游议价权：无，之前听组织安排，现在听市场安排·竞争格局：一般偏差，仅有的格局优势类似于shopping mall，选的好点位排他，但又不如shopping mall，因为电荷 厂的好点位周围也有·进入门槛：低，都是国庆大资金·替代品：核聚变？maybe
2. 巴菲特的护城河，竞争优势及护城河的久期·无明显护城河，运维能力决定了margin的绝对值，但是赚大钱的增长、大的margin的level都不是自己能定的·护城河久期：不好说
3. 这个行业是怎么做生意的：可以用AI·CAPEX --> Plant --> E Network --> Users
4. 公司的竞争策略是什么，公司是如何在竞争中胜出的·项目选择能力强，利用小时数高·尝试过煤电一体化，失败 --> 事实证明可能
5. 产品评估·电：同质化
6. 客户是谁·电网：以前电网有定价权，制度改革后，中间管住，两头放开，电网拿死工资，剩的两头交给市场

M5：管理团队

PE/PB Band

CFO、CAPEX、FCFF

ROE、ROIC、ROA：都在历史高位了