2025年10月27日晚，连云港恒瑞医药总部的董事长办公室依然亮着灯。孙飘扬坐在宽大的办公桌后，手里拿着刚出炉的三季度财报，眉头微锁。屏幕上跳动的数字，像是一个个跳动的音符，奏响了这家老牌药企转型的最强音。
这一天，恒瑞医药交出了一份惊艳的成绩单：前三季度营收231.88亿元，同比增长14.85%；净利润57.51亿元，同比暴增24.5%。更亮眼的是研发投入，前三季度砸了49.45亿元，累计研发投入超过500亿元，相当于在医药创新领域建了一座"凡尔赛宫"。
在2025年的创新药赛道上，恒瑞医药、百济神州、翰森制药形成了三强争霸的格局。三家药企各有特色，打法也截然不同。
从财务数据来看，恒瑞医药是"稳健型选手"，前三季度净利润57.6亿元，位居国内第一；百济神州是"激进型选手"，研发投入占营收比例常年超100%，2024年研发费用超120亿元；翰森制药则是"专注型选手"，创新药占比82.7%，但整体规模偏小。
在研发实力方面，恒瑞医药的管线最全面，覆盖肿瘤、代谢、心血管等领域；百济神州则专注血液瘤和实体瘤，泽布替尼已获批12项适应症；翰森制药聚焦肿瘤和精神疾病领域，阿美替尼是国产首个三代EGFR-TKI。
国际化程度上，百济神州最牛，泽布替尼在65个国家和地区获批；恒瑞医药正在追赶，卡瑞利珠单抗在10余个国家和地区获批；翰森制药相对滞后，阿美替尼仅在5个国家和地区获批。
谁能想到，曾经靠仿制药称霸的恒瑞，如今已经成了创新药领域的"卷王"。前三季度，创新药收入占比超过60%，成了业绩增长的绝对主力。这就好比当年靠山寨机发家的小厂，如今成了智能手机行业的标杆，简直是教科书级别的逆袭。
今年第三季度，恒瑞又新增了两款重磅创新药：中国首个自主研发的EZH2抑制剂泽美妥司他片，以及全球唯一用于治疗睑板腺功能障碍相关干眼的全氟己基辛烷滴眼液。更让人期待的是GLP-1/GIP双重受体激动剂HRS9531，在48周的Ⅲ期试验中，平均减重19.2%，这效果简直比健身房私教课还管用！
在医保谈判方面，恒瑞医药是最大赢家之一。2025年医保谈判中，恒瑞一次性新增10款创新药进入目录，累计20款产品/适应症调整成功，展现了其"集团军作战"的体系化能力。
这批新药平均降价幅度达60%-70%，但参考2023年PD-1药物卡瑞利珠单抗入医保后销量翻4.8倍、销售额增长38%的先例，放量效应将快速对冲降价影响。数据显示，这10款新药2024年合计销售额35亿元，市场渗透率仅8%，医保加持下2026年营收有望突破120亿元，推动恒瑞创新药收入占比进一步提升至70%以上。
不过，医保谈判也存在一定风险。比如瑞卡西单抗因年治疗费用超20万元未进入医保，医院处方量仅达潜在需求的15%，限制了商业化速度。未来，恒瑞需要在创新属性和支付可及性之间找到平衡点，既要保持创新活力，又要让患者用得起药。
如果说创新药是恒瑞的王牌，那BD合作就是它的"外挂"。今年第三季度，恒瑞一口气搞了三起重磅对外授权交易，简直是医药界的"超级带货主播"。
先是和GSK达成合作，获得5亿美元首付款，潜在总金额高达120亿美元，创下了国内药企单次授权合作金额的纪录。接着又把HRS-1893授权给Braveheart Bio，拿到6500万美元首付款；还将瑞康曲妥珠单抗部分国际权益授权给Glenmark，再收1800万美元。这一波操作，直接让恒瑞的合同负债从年初的1.60亿元暴涨到三季度末的39.71亿元，相当于提前"预售"了未来的增长。
2021年，恒瑞医药遭遇仿制药集采冲击，净利润下滑28%，市值从峰值蒸发超4000亿元。危难之际，孙飘扬复出，重新掌舵恒瑞，开始了一场彻底的战略转型。
他砍掉了50%的仿制药管线，聚焦肿瘤、代谢、自免三大领域，研发投入强度提升至29.4%，累计研发投入超440亿元。同时，他打破了"零融资"的传统，于2025年5月在香港完成近五年医药板块最大IPO，募资约99亿港元。这一举动标志着恒瑞的资本战略从"封闭自持"转向"开放协同"。
不过，恒瑞的转型之路并非一帆风顺。第三季度的净利润增速（9.53%）明显低于前三季度的累计增速（24.50%），主要有两个原因：一是仿制药业务持续承压，受集采影响，仿制药收入同比仅增长4.1%，毛利率降至18%，就像曾经的塞班系统，虽然还有人用，但已经日薄西山；二是重磅BD合作款项暂未确认收入，预付款项计入合同负债，还没转化为当期利润，就像买了房子还没拿到房产证，虽然资产增值了，但还不能算进当期收益。
恒瑞医药的创新药管线潜力巨大，未来几年有望迎来集中收获期。根据规划，2026年将有13项产品/适应症上市，涵盖PD-L1/TGF-RII双抗、ADC、代谢病等多个高价值赛道。
其中，SHR-1701（PD-L1/TGF-RII双抗）是全球首个该靶点上市药物，胃癌适应症预计2026年H1获批，宫颈癌III期ORR达77.4%，是潜在十亿美元分子；SHR-A1811（HER2 ADC）乳腺癌适应症上市进入倒计时，ORR阳性人群76.9%、低表达人群49.4%，间质性肺炎发生率仅3%（显著低于阿斯利康DS-8201的15%），按30%渗透率测算峰值销售额可达192亿元。
孙飘扬显然不满足于现状。他提出了三大研发策略：一是"患者为本，需求引领"，瞄准老龄化相关慢病及肿瘤防治；二是"模块驱动，差异突显"，用多技术平台打造差异化创新产品；三是"全域做宽，纵深强化"，构建全方位慢病管理体系。
未来，恒瑞计划在2027年前在欧美提交10项新药上市申请，通过"技术输出+本地化生产"突破贸易壁垒。想象一下，再过几年，恒瑞的创新药可能会出现在美国、欧洲的医院药房里，这将是中国医药行业的一大突破。
