全球与中国经济形势分析与展望岁末，对于未来的海内外宏观经济形势进行分析展望，不同于卖方洋洋洒洒的宏观研报，本报告主要侧重于逻辑与观点，力求简洁明了，供读者参考。 第一部分 全球经济形势分析与展望 一、全球大局：低增速平台+ 通胀回落 + 高不确定性 经济增长方面： IMF（10月预测）：全球增速 2025 约 3.2%，2026 约 3.1%，显著低于疫情前 3.7% 的长期均值。其中发达经济体的增速约为1.5%，新兴市场和发展中经济体则略高于4%。 当前的世界经济形势，尚未出现全球衰退，而是长期落在一个“不够快、也不算塌”的增速平台。 通胀方面： G20 核心通胀预计从 2023 年的 6.1% 下到 2025 年的 3.3%，大部分经济体在 2025-2026 年左右回到目标附近。美国通胀将高于目标水平，且风险偏向上行；而其他国家通胀将处于低位。 但服务业通胀粘性仍强，意味着利率会从高位往下走，但很难回到 0 利率时代。 若用一句话概括当前全球宏观环境，则为： 增长“不够快”，通胀“尚未完全消退”，利率“降不回旧水平”，不确定性在结构性上升。 IMF更是对全球经济如此定义:“全球经济变化不定，未来前景依然黯淡”。 二、分地区看：美国颇具韧性、欧洲经济偏弱、中国再平衡、新兴市场分化 1. 发达经济体：“高利率尾声”下的弱扩张 总体：IMF 预计 2025 年发达经济体增速约 1.6%。 美国：2025 年增速预估约 2%，软着陆大体实现，但财政赤字高企、资产价格估值偏高。 欧元区：2025 年约 1.2%，结构性问题集中在能源成本、产业竞争力和财政空间。 日本：2025年约为1.1%，在退出超宽松的过程中，面临汇率波动和国债收益率上升，对全球利率和风险偏好都有溢出效应。 要点：发达经济体已从“抗通胀周期”进入“高利率尾声”，但增速不足以形成强劲全球需求引擎。 2.中国：内需换挡 + 对外高端制造扩张 增长：IMF 把中国 2025 年增速上调到 4.8%，是对前期悲观预期的一次修正。 当前中国经济增长的主要特征表现为： 房地产长期下行压制投资与消费；制造业中“新能源车、电池、光伏”等高端板块对出口与投资有强支撑；财政政策更偏向定向支持科技、绿色和公共服务，货币政策维持偏宽松但效果受需求约束。 中国的核心矛盾不是“有没有增长”，而是“增长结构如何从地产链转到制造业与创新链”。 3.其他新兴市场：“印度化 + 南方化+ 高债务” 新兴市场和发展中经济体整体 2025 增速预计 4.2% 左右，明显快于发达经济体。印度：IMF 预计 2025 年增速 6.4%，基本确定为未来几年全球增长贡献的“头号来源”。 “全球南方”：联合国和 WTO 数据显示，南南贸易、尤其是发展中国家之间的贸易增长明显快于全球平均。 但是：许多低收入国家债务负担沉重，对外融资成本高，对美联储与美元周期高度敏感。 表1 各经济体结构性差异 全球经济正在同时经历：美国强韧、欧洲偏弱、中国转型、新兴市场分化的“多极周期”。 三、从四个维度看全球经济：增长、通胀、贸易、金融 1.增长：“量”不再是问题，问题是“潜在增速下台阶” 全球潜在增速正在从疫情前的 3.5-3.7%，下到一个 2.5-3% 的平台。 原因并不是短期的周期性因素导致，主要受以下因素影响： 人口老龄化与劳动参与率下降； 资本形成放缓（高利率、政策不确定性）； 贸易和技术扩散受地缘政治约束。 结论：全球进入“低速可能长期持续，但向上弹性有限”的区间。 2.通胀和政策利率：从“抗通胀”走向“高利率常态的尾声” G20 核心通胀从 2023 的 6.1% 预计降到 2025 的 3.3%，多数经济体在 2025-26 年回到目标附近。这意味着： 主要央行会进入一个“缓慢、分步”的降息周期，而不是2010 年代那种快速回落。 实际利率可能在相当长时间内维持略高于过去十年的水平，对估值和高杠杆主体都是长期约束。 全球宏观的“锚”不再是0 利率，而是一个“略偏高、更加数据依赖”的利率区间。 3. 贸易和全球化：量在恢复，结构在碎片化 量：WTO：2024 年全球商品和服务贸易额增长约 4%，扭转 2023 年的负增长；货物贸易量2024 增长 2.9%，预计2025 年 7.0%。 2025 年 AI 相关产品（芯片、服务器、通信设备等）贡献了近一半的贸易增量。 质：关税与非关税壁垒显著上升，G20 范围内受到新增关税影响的贸易额在 2024–2025 年间大幅跃升。 WTO 和 IMF 都在强调：全球贸易占全球 GDP 的比重会在未来几年缓慢下降，体现出“去全球化”与“再全球化”叠加的效果。 贸易的量在恢复，但全球化的“质”在退步：从效率优先的单一体系，走向安全优先、多中心的网络。 4.金融与资产价格：高估值 + 高集中度+ 高敏感度 IMF 和多家机构反复提醒： 美股、尤其是AI/科技板块估值显著高于历史中枢，市场对“软着陆”的假设非常一致。影子银行、私募信贷和部分房地产相关资产在高利率环境下潜在风险尚未完全暴露。 这意味着：从宏观视角看，真正的系统性风险可能不在实体经济，而在资产价格和金融体系的脆弱环节。 表2 全球经济形势：四大维度总览 全球经济并未出现危机，而是进入一个新的、低速但又不稳定的“重构期”。 四、深层结构力量：老龄化、绿色转型、AI、地缘政治 未来5 年的全球经济，可以看成这四股力量的叠加： 人口与生产率：老龄化压低潜在增速，但也倒逼自动化、AI 和服务业创新； 气候与能源转型：短期增加成本、推高部分通胀，中长期重塑投资与竞争格局； AI革命：WTO 建模显示，AI 有望到 2040 年将全球贸易规模抬高近 40%，但如果不缩小数字鸿沟，可能扩大贫富差距。 地缘政治与制度分裂：关税战、技术管制、供应链友岸化，长期影响资本流向、产业布局和全球治理结 构。 这四股力量，共同把全球经济从过去那种“高增速 + 低利率 + 高度一体化”的均衡，推向一个新的、尚未稳定的状态。 我们也可以总结出四个因素的长期趋势： 1.人口结构：潜在增速下台阶 ； 2. 技术革命：AI 重塑生产率与比较优势 ； 3.能源转型：碳中和推高成本 → 再推动创新 ； 4.地缘政治：规则体系碎片化 → 区域集团化； 最后，推演得出的核心结论为：全球经济步入“低速、分裂、重构”的新阶段。 五、总结与展望 未来 3–5 年，全球经济大概率不是危机叙事，而是“低速、分化与重构”的叙事： 增长会有，但不够快； 利率会降，但不回零； 贸易会增，但更碎片； 机会仍在，但结构远比总量重要。 第二部分 中国经济形势分析与展望 一、总体判断：三句话定性当前中国经济 总量方面：增长稳定，但明显处在“低于潜在增速的弱修复状态”。 结构方面：“房地产长期下行 + 制造业高端化 + 服务业缓慢抬升”，经济增长动能正在从地产链转向“制造业+出口+部分服务”。 风险方面：短期是需求不足和通缩压力，中期是地方财政与房地产、部分行业产能过剩，长期是人口与生产率。 表3 中国当前宏观形势总览 二、投资：“地产下行 >基建托底 + 制造业亮点” 1. 房地产：长期下行的核心拖累 房地产开发投资连续多年负增长，新开工持续下行，销售虽有阶段性修复但难形成趋势性反转。 对经济的影响多重： 压制建安、建材、家电、家具等长链条投资与消费； 削弱地方土地财政和相关基建空间； 通过房价与预期影响居民消费与企业投资信心。 结论：房地产已经从“增长发动机”变成“增长约束条件”。 2.基建：财政托底的稳定器 中央财政通过增发国债、专项债和政策性开发性金融工具，对基建形成持续支撑。 基建投资集中在： 城市基础设施（轨道交通、城市更新）； 水利、能源、算力、绿色转型等领域。 但基建的特点是：能托底，但无法完全替代地产的乘数效应，而且加大了债务与财政可持续性压力。 3.制造业：高端制造与传统产能的分化 高端制造：新能源汽车、动力电池、光伏、储能、工业机器人、高端装备等投资保持中高速增长； 传统制造：与地产链条相关、低附加值出口行业投资疲弱甚至收缩； 信贷结构上，制造业中长期贷款占比明显提高，反映政策与市场共同推动“以制造业为重点的现代化产业体系”。 表4 投资三链条结构对比 三、消费：“有韧性，但缺预期与资产支撑” 1.总量与节奏 社零增速在 4–5% 左右徘徊，明显低于疫情前的高个位数水平。 短期有节假日与大促的脉冲式放量，但难以形成持续高增。 2.结构变化 服务消费＞商品消费：旅游、餐饮、文娱恢复明显，但仍受收入和信心约束。 线上＞线下：电商与即时零售继续获得份额，体现居民对价格更敏感、对便利性要求更高。 耐用品、地产相关偏弱：家电、家具、装修类消费受房地产拖累显著。 3.关键矛盾：收入与预期 居民部门杠杆率已处高位，房地产价格下行削弱“资产抵押+财富效应”； 工作与收入预期不强（尤其是青年和部分中等收入群体），导致边际消费倾向下降； 这直接解释了“有钱花与敢不敢花”之间的差距，政策刺激也更难像过去那样立竿见影。 表5 消费结构对比 四、出口：“新三样”强势 + 区域结构重构+ 外部摩擦抬头 1.总量特征 出口总体保持正增长，但增速不及疫情后高峰期； 对传统发达经济体（尤其对美）出口占比下降，对东盟、“一带一路”、拉美、非洲等“全球南方”占比上升。 2.结构变化 新能源车、电池、光伏等形成新的出口支柱，带动一整条产业链的投资与创新；中高端制造（机电产品、机床、工程机械）全球市场份额提升；但也引来欧美针对新能源、关键技术的关税与反补贴调查，贸易摩擦趋于“结构性、长期化”。 表6 出口结构变化 五、物价与通缩压力：“轻通缩 +结构性过剩” 1. CPI & PPI CPI：长期在 0% 上下波动，体现出终端需求偏弱； PPI：多月负增长，反映工业品价格低迷、部分行业产能过剩。 2. 这意味着什么？ 名义增速明显低于实际增速： 对财政收入、企业名义利润、债务负担不利； 价格战与“卷”的现象在许多行业成为常态： 如汽车、家电、光伏、上游材料等。 总结：价格水平本身不是问题，问题是价格背后是需求不足与产能难以出清。 六、风险与约束：“三大约束 + 三大支撑” 三大约束 房地产及其相关链条：库存、债务、企业信用风险，压制金融系统与居民资产负债表。 地方财政和隐性债务：地方财力与责任不匹配，制约基建与公共服务投入空间。 人口老龄化与生产率：劳动力供给下行，倒逼产业升级、自动化和教育体系改革。 三大支撑 完整的工业体系与不断升级的制造业：“制造业占比高+ 产业链完整”在全球供应链重构中有优势。 宏观政策空间仍存在：通胀低、利率不高，长期国债空间较发达经济体更大。 创新与技术领域的突破潜力：数字经济、AI 应用、绿色转型、算力基础设施等。 七、政策与中期展望：“如何从地产驱动转向新动能” 1. 政策逻辑 财政政策： 更偏向中央发力，通过国债、专项债、政策性金融支持基建、科技、民生和“新质生产力”； 货币政策： 保持偏宽松，着力降低实体融资成本、引导信贷结构向制造业与科技倾斜； 产业政策： 围绕新能源、智能制造、数字经济、生命健康、算力基础设施等领域定向加码。 2. 中期路径（3-5 年视角） 从“房地产 + 基建”驱动，向“高端制造 + 科技 + 服务业”驱动转型，过程中不可避免的是：经济增长趋势性放缓 + 结构性震荡 + 相对收益的重新分配。 表7 中国经济的现实、结构与未来
