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2025年10月15日，标普信评和标普全球评级在北京举办“2025年中国信用观察研讨会：新需求格局下的趋势与机遇”。研讨会上，复星全球合伙人、豫园股份执行总裁、首席财务官、商置事业群首席财务官邹超先生，华泰联合证券债券资本市场部联席负责人王庆之女士，以及标普信评结构融资评级部总经理张恩杰先生，共同就商业地产主题进行讨论。本场小组讨论由标普信评工商企业评级部总经理张任远先生主持。
Q1
商业地产运行的现状和未来的发展趋势？
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邹超:
2020年之前，市场较少关注专注房企的运营，但目前市场越来越关注企业的运营和运营价值，这要求企业需通过各种方式提升运营效率。从市场表现上看，今年和去年是比较明显的分水岭。去年奢侈品销售下降表明，相对商品价格的绝对值是否昂贵，消费者转而更为关注商品的使用价值，我们公司也在着手搭建场景以满足消费者的消费感受。从数据上看，当前市场整体上充满挑战，行业的两极分化比较显著。商业地产核心涉及消费，近两年在政策带动下消费有所好转，但其持续性还需市场校验。
王庆之:
1.相比住房市场，商业地产有结构性机会，在2025年及未来面临诸多挑战，比的是运营能力，资产遍地都是，但谁能运营得好，是看真本事。阿那亚就是个典型，秦皇岛几十公里海岸线，就阿那亚成功了；广西北海，也就是阿萨卡脱颖而出；南京德基，销售额年年增长，已经全国第一了，没有任何背景，也不是南京老牌的商场，脱颖而出。未来10-20年，考验的是运营能力。
2.目前基本上进入存量市场。行业在存量还是在增量是很不同的，上半年存量集中式商业新增120个+购物中心增量200个，高峰一年开700个，现在只有300多，且重新开业占大头，存量调改占比大，多是轻量化改造。5年以上的占比超过一半（成熟期）。头部已经固定，空置率见底，结构性分化已经明显。
3.今年是客流拐点。整体客流及销售额表现体现为转化能力弱，拉动效果不及预期，旺场子不旺销售，200个典型购物中心销售额同比增速过去三年为8.5%，4.2%，-5%，客流同比增速过去三年为40%，22%，14%。
4.来自消费者的变化，不是运营者。21年以前线下零售状况好，但是这几年消费理性主义占据主流。偏好是物质上平替，精神上一掷千金，推崇平价而不平庸，健康，美，情感陪伴，二次元等复核价值。高档客流增长乏力，中档和大众化增长更高。高线消费韧性更强，客流领涨，低线是人口迁出式，客流和销售增长弱，基本盘弱。
Q2
商业地产面临的主要机遇有哪些？在当前消费大环境承压的情况下，商业地产企业如何应对？
邹超:
目前商业地产存在结构性机会，现在市场有大量商业地产有待激活。我们认为，商业地产企业的机会主要在低成本的存量资产。此外，目前亟待各类资本市场工具赋予企业更多的活力，并将资本市场工具打造为持续可复制的方式。
Q3
结构化产品能否有效缓解开发商的再融资困局？
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张恩杰:
关于结构化产品助力打破困局的问题，从开发阶段来看，项目尚未形成稳定现金流，Pre-ABS、供应链金融ABS可以灵活介入；运营阶段，现金流趋于稳定，可以发行CMBS、类REITs、持有型不动产ABS等。上述的产品也可以通过公募REITs实现上市退出，退出后的资金可再次用于新一轮的投资，从而形成不动产的金融闭环。
近年来不动产ABS产品类型的发行情况随着市场供需双方的诉求变化而不断调整，已上市的消费REITs在市场承压中展现出较强的韧性。目前市场上已有商业地产通过REITs的结构，实现了跨境的资本联动；同时多个商业消费业态因为引入了REITs，实现了对底层物业的改造，丰富了业态类型，使得原本的商业地产更加多元化、主题化、场景化，在提升租金坪效的同时，也提升了租金收缴的效率和透明度，提升了经营效率。
随着中国的不动产市场由增量市场转为存量市场，越来越多的产品亦由主体信用转向资产信用，结构化产品在再融资中的作用将进一步凸显。
Q4
投资人需重点关注什么风险，如何识别？
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王庆之:
在当前这个板块中，我认为寻找机会大于规避风险。寻找机会重点关注两个维度，一是运营能力，二是所在赛道景气度。
从运营能力来说，投资人应重点关注运营商的运营能力而非运营时间，如运营商是否具备成功打造特定消费场景的能力，尤其是运营商在场景化中的运营经验，是否能精准把握上升赛道，例如围绕80后家庭，同时满足家长休闲与儿童活动需求的儿童教育、游乐、家庭一站式消费模式，以及运营商对年轻人二次元、潮玩、盲盒等新兴消费。
从景气赛道角度来看，我们可以看到上升的赛道包括兴趣、社交、情绪、健康等体验型消费领域，“心价比”、“情价比”成为核心消费驱动力。
邹超
从投资人的角度，核心是成本是否低，关键为收益是否长期可持续。从全球REITs市场看，可关注发行人有没有能力把新的存量资产改造重新运营。可持续、可周期性复制的投资机会如在每一批租约快到期时以相对便宜的成本投资，运营后根据市场情况择时退出。目前相关的税、法律、合同等还在完善中，需关注现有资本工具如何有效结合相关机会。
