经历了漫长的去库存周期后，半导体行业似乎终于迎来了曙光。虽然整体水位依然偏高，但去库存的步伐正在加快，且力度超过了往年季节性水平。
一、数据说话：去库存力度超预期
第三季度整个半导体供应链的库存周转天数环比下降了7天。
按照历史惯例，Q3的季节性降幅通常只有3天。也就是说，本季度的去库存速度是正常水平的两倍以上。
1. 生产商（芯片厂）： 库存周转天数下降5天（优于季节性）。
2. 终端客户： 库存周转天数下降1天（优于季节性）。
3. 分销商： 库存周转天数下降1天（符合季节性）。
虽然整体库存仍比10年历史中位数高出约38天，但这种“超预期”的下降，无疑是一个积极的信号。
二、 谁在复苏？谁还在承压？
库存结构的改善并不均衡，呈现出明显的“冰火两重天”。
? 红榜：汽车与模拟芯片
1. 汽车OEM： 库存极其精简，是唯一库存水平低于长期历史中位数的群体。大摩指出，车企目前正在“轻装上阵”，这意味着未来一旦需求回暖，补货弹性极大。
2. 模拟/MCU： 出现了近五年来最大的季度库存降幅（-7%）。这是该细分领域复苏动能开始建立的最强证据。
? 黑榜：ODM与存储
1. ODM（原始设计制造商）： 库存不降反升，增加了约5天。
2. 存储： 库存金额上涨6%。这可能与AI相关的战略备货以及部分传统领域的去库缓慢有关。
三、为什么库存依然处于高位？
既然去化加速，为什么库存“依然偏高”？
一个结构性的变化：由于地缘政治的不确定性、关税波动以及订单可见度低，生产商采取了更具防御性的姿态，倾向于在资产负债表上保留更多缓冲库存。
这可能成为未来的“新常态”——为了安全，产业链上下游都不得不容忍比过去更高的库存水位。
四、展望2026：通往常态化之路
大摩认为我们距离全面的库存“正常化”还有一段距离。
当下： 生产商控制出货，客户维持短周期、机会主义的下单模式。
转折点预计在 2026年上半年将开启新一轮的补货周期。
全面复苏： 随着需求在2026年下半年企稳回升，库存水平将回归常态。
总结： 半导体周期的齿轮已经开始转动。虽然还需要一点耐心等待2026年的全面爆发，但最艰难的时刻或许已经过去。
#行业报告#摩根士丹利#半导体#存储#模拟芯片#内存#股票#财报
一、数据说话：去库存力度超预期
第三季度整个半导体供应链的库存周转天数环比下降了7天。
按照历史惯例，Q3的季节性降幅通常只有3天。也就是说，本季度的去库存速度是正常水平的两倍以上。
1. 生产商（芯片厂）： 库存周转天数下降5天（优于季节性）。
2. 终端客户： 库存周转天数下降1天（优于季节性）。
3. 分销商： 库存周转天数下降1天（符合季节性）。
虽然整体库存仍比10年历史中位数高出约38天，但这种“超预期”的下降，无疑是一个积极的信号。
二、 谁在复苏？谁还在承压？
库存结构的改善并不均衡，呈现出明显的“冰火两重天”。
? 红榜：汽车与模拟芯片
1. 汽车OEM： 库存极其精简，是唯一库存水平低于长期历史中位数的群体。大摩指出，车企目前正在“轻装上阵”，这意味着未来一旦需求回暖，补货弹性极大。
2. 模拟/MCU： 出现了近五年来最大的季度库存降幅（-7%）。这是该细分领域复苏动能开始建立的最强证据。
? 黑榜：ODM与存储
1. ODM（原始设计制造商）： 库存不降反升，增加了约5天。
2. 存储： 库存金额上涨6%。这可能与AI相关的战略备货以及部分传统领域的去库缓慢有关。
三、为什么库存依然处于高位？
既然去化加速，为什么库存“依然偏高”？
一个结构性的变化：由于地缘政治的不确定性、关税波动以及订单可见度低，生产商采取了更具防御性的姿态，倾向于在资产负债表上保留更多缓冲库存。
这可能成为未来的“新常态”——为了安全，产业链上下游都不得不容忍比过去更高的库存水位。
四、展望2026：通往常态化之路
大摩认为我们距离全面的库存“正常化”还有一段距离。
当下： 生产商控制出货，客户维持短周期、机会主义的下单模式。
转折点预计在 2026年上半年将开启新一轮的补货周期。
全面复苏： 随着需求在2026年下半年企稳回升，库存水平将回归常态。
总结： 半导体周期的齿轮已经开始转动。虽然还需要一点耐心等待2026年的全面爆发，但最艰难的时刻或许已经过去。
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