“数据从来不语，却回答了所有的问题。”
执行摘要
2025年云南白药依托中成药工业、健康消费品及医药商业多元业务协同发展，营收保持稳步扩容态势，四季度经营增速进一步抬升，整体业务基本面持续向好。盈利端摆脱营收增速约束，实现结构性提质增效，盈利结构持续优化，核心主业筑牢利润基本盘，同时对外投资业务迎来显著改善，成为公司重要的业绩增量来源，盈利多元化特征愈发明显。
一、利润表分析
1）营业收入
云南白药在2025Q4季度实现营业收入105.33亿元，同比增长4.10%，当季每股营收5.90元，同比增幅4.10%；2025年前4个季度累计实现营业收入411.87亿元，同比增幅2.88%。医药商业板块贡献主要营收规模，中成药工业、健康消费品业务实现稳步增长，共同支撑营收实现正增长。
2）扣非净利润
扣非净利润表现优于营收，Q4单季盈利弹性明显释放。2025Q4实现扣非净利润3.15亿元，同比增幅21.86%，当季每股扣非净利润0.176元，同比增幅21.84%；2025全年累计扣非净利润48.65亿元，同比增长7.55%，利润增速高于营收增速，体现业务结构优化与盈利改善。
利润来源呈现“主业为基石、投资做补充”的特征：营业收支差[1]占利润总额78.98%，同比增长3.11%，是利润的核心基本盘；投资收益占比16.55%，同比大幅增长34.24%，对外投资收益成为重要利润增量，非经常性损益占比有限。
成本费用结构清晰，营业成本占比78.23%，为第一大成本项，对应医药商业及工业生产采购；销售费用占比15.14%，主要用于终端渠道、品牌与学术推广；管理费用占比2.75%，整体费用管控较为合理。
3）盈利质量
报告期公司扣非净利润率为2.99%，在全部305家医药制造业A股上市公司中排名第119位。净利率水平受高营收占比的医药商业业务拉低，但扣非利润绝对值规模大，叠加投资收益加持，整体盈利体量在中成药板块居于头部位置。
二、现金流量表分析
公司经营现金流表现稳健，盈利变现能力较强。2025Q4每股经营现金流2.58元/股，同比增幅7.04%，在营收、利润增长的同时，经营端现金同步回流，盈利含金量较高。
1）现金流入
现金流入以主业销售回款为绝对核心，投资相关流入作为重要补充。销售商品、提供劳务收到的现金占比83.30%，该项同比增长5.09%，与营收增长匹配；收回投资收到的现金占比12.19%，收到的其他与投资活动有关的现金占比1.77%，体现公司对外投资运作带来现金回流，筹资类现金流入占比较低，对外融资依赖度不强。
2）现金流出
现金流出集中在经营采购与对外投资两大方向。购买商品、接受劳务支付的现金占比55.58%，同比‑0.08%，对应医药商业采购、原料备货；投资支付的现金占比14.42%，反映持续的对外股权投资布局；支付其他与经营活动有关的现金占比7.65%，用于市场推广及日常运营，同时兼顾职工薪酬、分红付息等支出，资金分配兼顾经营扩张与股东回报。
三、资产负债表分析
1）资产端与资产结构分析
报告期末公司总资产542.69亿元，净资产400.44亿元，每股净资产22.44元，股东权益厚实，资产底盘规模庞大。不过，拉长时间来看，五年期间云南白药的资产规模有所萎缩。
资产结构具备鲜明的投资型制造企业特征，并非传统中药企业以存货、固定资产为核心的结构。其中长期股权投资净额占总资产24.34%，为第一大资产，同比增长5.30%，是公司对外产业布局、股权投资的集中体现。整体来看，投资类资产权重高，营运资产以应收、存货为主，生产类固定资产占比偏低。需要重点关注两点：一是大规模长期股权投资对应的被投企业经营与减值风险；二是商业业务带来的大额应收账款，需要持续跟踪回款及坏账计提情况。
2）负债端与负债结构分析
报告期末总负债141.21亿元，总资产负债率仅26.02%，在行业排名第145位，整体负债压力较轻，财务安全边际充足。
负债结构高度依赖经营性无息负债，几乎无大额有息刚性债务。应付账款占总负债39.11%，同比增长16.07%，体现对上游供应商较强的占款能力；应付票据占13.08%，合同负债占10.66%；其他应付款、应付职工薪酬等经营性负债构成其余主要部分，短期借款、长期借款等融资性有息负债占比很低。依靠产业链地位形成大量无息经营性负债，财务利息负担很小，债务期限结构以流动经营负债为主，无集中兑付风险。应付账款同比提升，反映业务规模扩张带来对上游结算规模同步抬升。
3）资产收益率
报告期滚动12个月净资产收益率12.33%，行业排名第37位，在中成药行业处于中上游水平。在较大规模长期股权投资的背景下，依旧保持两位数ROE，体现主业与投资板块共同带来较好的股东回报；收益同时受被投企业盈利波动影响，存在一定弹性与不确定性。
四、公司综合价值、股本及估值
1）个股价值
2025Q4公司综合价值分[2]89.81分，行业排名第8位，较上个季度下降1名。依托庞大营收利润体量、稳健现金流与低负债财务结构，综合价值稳居中成药行业第一梯队；排名小幅回落主要受净利率、资产周转指标相对偏弱影响。
五年周期内，云南白药的综合价值分保持稳定，不过股价与价值呈现分离的态势。
2）股本及十大股东持股比例
报告期末总发行股本17.84亿股，年内以回购、高管股份变动为主，股本总体保持稳定，没有大规模增发稀释股本的情况。
十大股东合计持股比例67.51%，云南省国有股权运营管理有限公司为第一大股东，新华都实业集团紧随其后，国有资本与产业资本合计持股集中；香港中央结算、汇金、保险、指数基金等机构持续持仓，股权结构稳定，筹码格局良好。
3）估值
报告期个股市净率2.53倍，行业排名第151位，显著低于中成药行业整体市净率水平。较低PB一方面反映市场对医药商业板块低盈利属性的定价，另一方面也包含对于大额股权投资资产质量的审慎考量；结合两位数TTM‑ROE、高分红特征，具备一定安全边际。
五、总结
综合复盘云南白药2025年Q4暨全年经营、财务与资本表现，总的来说云南白药营收规模底盘稳固，主业盈利稳健，投资贡献额外利润弹性；经营性无息负债占主导，财务风险低；资产结构中股权投资权重高，应收资产规模偏大；估值处于行业低位，股权结构稳定。
经营盈利层面，营收实现正向增长，而利润表现优于营收。利润结构上主营业务贡献接近八成利润，投资收益贡献近两成并实现较高同比增速，成为重要增量；扣非净利率受医药商业业务拖累整体不高，但盈利的绝对体量处于中成药板块头部。经营现金流持续净流入，回款同比改善，盈利变现质量较好。
财务层面，资产结构区别于传统中药企业，长期股权投资为第一大资产，应收账款、货币资金紧随其后，需要持续关注对外投资减值风险以及商业业务应收账款回款质量；负债结构十分健康，呈现低负债率，且以无息经营性负债为主的特点。滚动12个月净资产收益率保持在两位数，股东回报水平处于行业上游。
展望后续，公司中成药工业、健康消费品基本盘具备品牌壁垒，医药商业业务提供庞大营收底盘，股权投资持续带来业绩弹性；后续需要重点跟踪应收账款周转效率、对外投资项目的经营表现。中长期看，作为中成药行业龙头，公司业务底盘扎实，分红机制成熟，具备稳健经营价值。
注释
1、营业收支差：营业总收入-营业总成本；
2、综合价值：选取个股最核心的五项财务指标：每股营收、每股扣非净利润、每股现金流、总资产负债率和滚动净资产收益率，按照一定的权重，乘以各项指标分别在行业的百分位（除了总资产负债率按降序外，其余指标按升序），再加总得出价值分。
[END]
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