8月12日，腾讯发布2026年二季度财报,腾讯第二季度营收2047.85亿元，同比增长11%；毛利1184.33亿元，同比增13%；净利润为560.22亿元，同比增长0.7%；非国际会计报告净利润684.15亿元，同比增长9%（非国际会计报告净利润剔除无形资产摊销、投资资产估值波动、一次性收益/亏损等影响，较能反映腾讯主业真实经营水平）。
单纯看财务数据，腾讯二季度财报是不好的，如果深入剖析下，净利润同比只增长0.7%，主要受应占联营公司及合营企业亏损为100亿元影响，再深挖下，主要因为一家未上市被投企业估值上升，导致其确认可转换可赎回优先股公允价值调整损失，腾讯按持股比例确认了相应损失。主要是腾讯保守的记账机制导致的，其实这家被投公司的估值大幅增长了，按微软和谷歌的做法，可以记为大幅利润增长，腾讯并没这样做，对估值增长的部分视而不见，还是成本记账，同时对可赎回可转债进行公允价值调整，这样被投公司估值大涨，反而“利润”少了100亿，剔除这项影响，二季度腾讯净利润同比增长18.7%。
还有剔除新AI产品后，非国际财务报告准则经营利润为861亿元，同比增长19%，如果剔除新AI产品影响，二季度财报腾讯还是挺好的，核心业务还是较快增长的现金牛，只是现在腾讯要投资AI未来，前期支出多些。
这期财报还有三大亮点：
1、2026年7月发布了 Hy3 正式版，性能较 Hy3 preview 版本大幅提升，并显著优于大部分同尺寸的模型。按 OpenRouter 的词元消耗量计，Hy3 自推出以来持续位列全球前三。
2、WorkBuddy实现了快速的用户增长和健康的用户留存率，用户通过订阅和充值购买词元的付费意愿强烈。WorkBuddy的市场领先地位，只要是有强大的智能体调度工程能力、丰富的模型选择，以及行业领先的技能库。
3、视频号2026年第二季度的总用户使用时长同比增长超过20%，只要是因为面向年轻用户的内容日益丰富、互动功能的升级以及新的内容混排系统，相信未来视频号年轻用户会越来越多。
下面我将详细分析一下腾讯2026年财报二季度和对腾讯AI资本开支看法：
一、增值服务是腾讯营收和毛利润最大来源，增值服务业务2026年第二季的收入同比增长8%至人民币984亿元。其中本土市场游戏收入为人民币473亿元，同比增长17%，得益于多款主要游戏的增长，其中《三角洲行动》、《无畏契约》、《无畏契约：源能行动》及《洛克王国：世界》的贡献尤为显著。国际市场游戏收入为人民币186亿元，按固定汇率计算则同比增长4%，《鸣潮》及《VALORANT》的收入增长被Supercell旗下部分游戏收入下降所抵消。社交网络收入同比增长0.8%至人民币325亿元,估计是腾讯视频受短剧影响，拖累了业绩。
腾讯游戏目前有十五款长青游戏，形成了矩阵，东方不亮西方亮，有时国外游戏表现一般时，国内游戏好，有时反过来，整体表现较好。老游戏矩阵稳中有升，新游戏就用不去填坑，而是能带来新的增长。
同时2024 年底腾讯旗下的瑞士休闲游戏公司 Miniclip收购的德国工作室 Lessmore UG，开发的《Arrows》，是通过应用内广告变现，因此收入计入营销服务，而不是国际游戏分部。如果把《Arrows》和其他应用内广告游戏在本期与上年同期的收入都计入国际游戏，国际游戏收入同比增速会比披露数字快4个百分点。
二、营销服务业务2026年第二季的收入同比增长22%至人民币436亿元，增长很快，远好于行业平均水平。主要是因为持续优化AI驱动的广告推荐模型（决定每次曝光向每位用户展示的广告内容）、还有升级智能投放产品矩阵腾讯营销AIM+（帮助广告主购买优质曝光），以及整合微信生态系统内闭环营销能力（助力小游戏及微信小店等微信整合服务在腾讯管理的广告平台上更有效地投放广告）。本季大多数主要行业在腾讯的营销投入均有所增长。小程序内容生态日益活跃，也吸引微短剧和小游戏工作室增加营销支出。
视频号大幅扩大广告AI推荐系统的参数规模，以更细粒度地捕捉用户兴趣并提高广告转化率。视频号广告展示量同比快速增长，受益于视频播放量和广告加载率提高，目前视频号广告加载率还是低抖音很多，用户时长二季度也增长超过20%,未来视频号广告还有很大增长空间，我以前文章多次讨论过，这次就不再重复。
三、金融科技及企业服务业务2026年第二季的收入同比增长9%至人民币603亿元，其中金融科技占了大头，在消费大环境依然低迷的今天，能有这样增长，很好了。金融科技服务收入增长主要得益于商业支付、理财及消费贷款服务的收入增加，商业支付交易笔数同比增长，单笔交易金额的同比降幅继续收窄（看来大家还是不太敢花钱）；财富管理客户资产总额同比增加，得益于自动投资策略和主题指数基金受到欢迎。
企业服务收入增长主要受云服务收入增长所驱动，得益于AI相关服务需求上升、持续拓展国际市场以及今年云服务涨价了。
腾讯云收入同比增速已从第一季度的高十位数提升至第二季度的低二十位数，受益于AI相关需求、国际业务扩张，以及通用云服务使用量和定价提高。在二季度财报会上，管理层说到今年底和明年，会拥有足够的算力，我估计今年四季度或明年，腾讯云将会像阿里云一样三位数的同比增长。
四、二季度腾讯资本支出是593亿，主要投在AI新产品和购买训练和推理算力。在二季度财报沟通会上，总裁刘炽平说对AI进行大规模投资，不仅有巨大的上行潜力，也有明确的下行保护。绝大多数AI投资都投向AI基础设施。这其实是一笔不会亏的投资，如有需要，可以通过腾讯云把这些基础设施按能够收回成本、甚至更高的价格对外出租。
他还说几个月前支付的部分预付款和下达的部分算力订单，如果现在出售，与当时支付的价格相比可以获得超过30%的利润。但我们相信，把算力依次用于建设自有模型、建设应用，再分配给外部租赁，长期会形成一个规模可观的AI原生业务。它将非常赚钱，也会为腾讯创造大量现金和回报。（这腾讯企业文化好的体现，并没有把采购来的算力主要用于出租赚没差异化快钱，而是用于打造有差异化AI原生业务，未来能持续赚钱。）
刘炽平还谈到正在训练参数规模更大的混元4，预计今年晚些时候发布（我了解到的信息是10月左右）。通过加快技术迭代并推动模型智能边界，相信混元的能力将达到前沿水平。
目前AI办公生产力工作空间WorkBuddy和编程工具CodeBuddy，在能力和用户增长上都取得突破。按月交互量计算，它们是中国领先的办公生产力服务。
CodeBuddy面向的编程市场是高价值市场，美国 Anthropic今年五月年化营收470亿美元（人民币3100亿）左右，主要收入来自编程相关为主，编程是一个巨大的市场。
WorkBuddy面对的是一个比编程大数倍的白领市场。用户可以通过微信、企业微信或PC远程控制WorkBuddy，还可以调用腾讯云SkillHub（人工智能代理技能基础设）中的7万多项技能。WorkBuddy不但用户采用速度很快，还取得了高留存率和高付费意愿，因为它直接提高用户生产力。通过在任务流程内嵌SkillPay（人工智能代理付费技能商业化平台）和微信支付，当开发者的技能被调用时即可获得报酬，这也吸引了规模持续扩大、更加活跃的开发者社区。如果这条路走能通了，WorkBuddy将像苹果应用分发商店（App Store）一样，有双边网络效应，白领办公用户越多，将吸引更多人工智能代理技能（AI Skill）开发者；更多人工智能代理技能开发者又会吸引更多白领办公用户。最终形成既宽又深的护城河。
有些观点认为中国企业端软件和saas(软件即服务)市场远不如美国，未来WorkBuddy市场不会太大，其实未必，过去中国企业端软件和saas对企业提高效率并不是特别明显。先进制造设备很贵，中国制造企业很舍得花钱，在各个各领域用的生产设备几乎都是最先进的，因为先进制造设备能明显提升生产力，未来WorkBuddy只要能明显提升办公效率，能明显协助提高企业经营业务，将会有大量付费用户。二季度财报也提到了WorkBuddy 实现了快速的用户增长和健康的用户留存率，用户通过订阅和充值购买词元的付费意愿强烈。
刘炽平还说现在用户对WorkBuddy的大部分支出来自订阅。因此，与游戏和部分其他业务类似，用户现金付款与这些现金确认为报表收入之间存在较长时滞。目前现金收入显著增加，它会随着今年推进转化为腾讯云报表收入增长。
腾讯AI巨大资本开支，一两年内会影响腾讯利润表现，同时长期大概率会连本带利赚回来。还可做个非常极端假设：腾讯新的AI产品都失败了，腾讯依然可以把训练和算力卡通过腾讯云出租掉，就像马斯克SpaceX 就把算力租给了Anthropic和谷歌，腾讯AI算力资本开支不但不会亏了，还会赚钱。
市场还有一种观点说，腾讯未来每年都要有高额AI资本开支，刘炽平也回应了，用于建设AI原生业务的资本开支，更像是今明两年需要投入的一笔一次性资金。大家不应假设它每年都会以同样方式发生，因为模型建设部分更接近固定成本，需要先取得足够算力，但并不意味着每年都必须增加投资。
五、综合看下来，这期财报，从账面数字看，腾讯二季度财报是不好看的，深入分析后，会发现腾讯核心业务游戏、广告和金融依然是持续较快增长的现金牛，Hy3 大模型能力获得大的进步，AI应用WorkBuddy继续保持断档领先，用户付费意愿强烈，算力瓶颈有了初步解决，未来AI投入大概率会产生更多现金牛。现在的腾讯综合看比以往的腾讯都优秀，好于去年股价683时的腾讯，更远好于2021年股价775的腾讯。
六、腾讯估值（毛估估），按今年非国际会计报告净利润2800亿，扣掉组合投资8751亿和净现金582亿，今年合营和联营利润350亿左右和股权激励350亿左右按周五收盘价PE=（40054*0.8591-8751-582)/(2800-350-350)=12倍左右，腾讯现在不但处于低估区间。还相当于AI运用WorkBuddy、编程工具CodeBuddy和元宝等不但是白送的，而且还是负估值；还送了供不应求的巨量算力，本身是能出租赚钱，现在不但也是白送的，而且也是负估值。
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