老思科又行了。

昨晚（美东时间八月十二号），思科交出了fiscal 2026第四季度的成绩单。一家快四十岁的网络设备公司，在这个AI改天换地的年代，愣是打出了创业公司的增长曲线。单季营收一百七十三亿美元，同比增长百分之十八，历史最高。全年六百三十三亿美元，增长百分之十二。更离谱的是运营利润率做到了三十五点九，三十年最高。

你没看错。一家卖交换机和路由器的公司，在这个所有人都在炒AI概念的年代，用真金白银告诉华尔街什么叫"闷声发大财"。

故事的内核其实特别简单。过去两年大家都在聊AI算力，聊GPU，聊大模型。但算力要跑起来，GPU和GPU之间得联网，数据中心和数据中心之间得联网。谁来做这个网？英伟达做了一部分，但大部分还是得靠思科。

Q4 思科拿了四十亿美元的AI基础设施订单，全年九十三亿，是上一年的四点五倍。这里面六成是Silicon One芯片驱动的系统，四成是Acacia的光模块。Acacia这一个季度就拿了超过十亿美元的订单，到现在已经出了八十五万个400G和七万五千个800G的相干光模块。

这些数字什么概念？光模块这个赛道，以前是个小而美的生意。AI一来，直接变成印钞机。Acacia以前是独立公司，被思科收购的时候花了几十亿美元，当时很多人觉得贵了。现在回头看，白菜价。

但最有意思的不是这些大数字，而是一个叫"Scale-Across"的技术概念。

以前的AI模型，一个数据中心就能装下。现在模型越来越大，一个机房根本不够用。你得把GPU分散在好几个数据中心，然后用超级网络把它们连起来，让这些分散的GPU像在同一个机房一样协作。传统数据中心互联产生的流量，和AI驱动的scale-across比起来，差不多是一比十四。

十四倍的流量增量。这意味着什么？光模块、路由器、交换机的需求量直接上了一个数量级。

思科的P200芯片系统，专门为这个场景设计。已经拿下了三家不同超大规模客户的设计导入，三家全都在Q4下了单。这还没算G200、G300即将落地的新设计导入。管理层说，未来六个月内还有多个AI设计导入会敲定。

这个节奏让人想起当年智能手机爆发初期，供应链上所有卖铲子的公司都吃了好几年的红利。

再说说安全业务。Splunk收购以后一直被市场质疑整合效果，这次终于交出了像样的答卷。安全业务整体增长百分之十四，防火墙订单连续两个季度增长百分之三十。Splunk单季新增二百八十个新客户，全年超过一千个新logo的目标超额完成。更关键的是，思科自己的原生安全产品（不是收购来的）也接近双位数增长，新增六千四百个新客户。这说明并购整合并没有杀死内生增长。

企业网络这边，校园交换订单增长百分之二十，Wi-Fi 7已经占到无线订单的一半以上。一个全球领先的前沿AI公司选了思科的校园网络方案——Wi-Fi 7 AP、智能交换机、端到端分段安全——这个案例本身就是最好的广告。

CFO Mark Patterson 提了一个细节特别值得玩味。他说AI超大规模业务的增量费用"极低"——意思是接这些大订单几乎不需要额外招人或加投入，因为产品和产线已经就绪。所以即便毛利率因为硬件占比上升而下降，运营利润率反而扩张了。Q4毛利率降了两百一十个基点，但OpEx占收入比降了三百七十个基点，净结果就是运营利润率从三十四点三拉到三十五点九。

这是教科书式的运营杠杆。

关于中国市场，坦率说，思科的存在感已经很低了。国产替代政策推动下，中国企业网交换机市场已经是新华三、华为、锐捷的天下。新华三在中国企业网交换机份额做到了三十六点一，排名第一。锐捷网络全年营收一百四十三亿，增长百分之三十，数据中心交换机是利润增长的核心引擎。中兴通讯算力业务同比增长百分之一百五十。

但这恰恰说明一件事——AI网络基础设施的需求是全球性的。中国厂商在中国市场吃到了红利，思科在全球市场吃到了红利。大家都在同一趟列车上，只是座位不同。

对于关注中国市场的投资者来说，思科财报验证的AI网络需求曲线，同样适用于国内对标标的。紫光股份（新华三母公司）全年营收九百六十七亿，增长百分之二十二。新华三营收七百六十亿，增长近百分之三十八。这些增速和思科全球增速在一个量级上，甚至在某些细分赛道更快。

思科给FY27的指引是全年营收七百二十二到七百三十四亿美元，增长约百分之十五。EPS五块零五到五块一毛一，增长约百分之十七。AI基础设施收入七十五亿美元。但请注意一个数据——FY26做了九十三亿订单但只确认了约四十亿收入，这意味着大量积压订单会在FY27确认。七十五亿这个数字大概率是保守的。

当一家公司连续指引低于市场预期，然后连续beat的时候，你要么信它真的很谨慎，要么意识到这本身就是一种预期管理艺术。

股价在财报发布前收在一百二十二块五，市值四千八百亿。TTM PE三十八倍。不便宜，但也不算疯狂。如果FY27的EPS指引到五块出头，远期PE大概二十四倍左右，对于一家百分之十五增速的科技巨头来说，属于合理偏上。

留给市场的问题是：这是一次性脉冲还是多年超级周期的开端？CEO Chuck Robbins的判断是后者——园区交换、路由、无线同时进入换代窗口，叠加Windows升级周期、量子安全准备、AI推理网络需求，这些驱动力相互独立又彼此叠加。

华尔街似乎也开始信了。Evercore给了目标价一百五。