腾讯2026Q2财报点评
2025Q4：《腾讯2025Q4财报点评》
2026Q2腾讯总收入2048亿元（同比+11%，环比+4%）；毛利1184亿元（同比+13%，环比+6%），毛利率 58%（去年同期 57%）。Non-IFRS本公司权益持有人应占盈利684亿元（同比+9%，环比+0.8%）；若剔除新AI产品（Hy、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy、小微）的影响，Non-IFRS 经营盈利为 861 亿元（同比+19%）。861 亿-756 亿=105 亿，Non-IFRS 经营盈利加回约 105 亿新 AI 产品亏损，意味着新 AI 产品单季拖累约 105 亿元。这是投入期的正常代价。- 微信及 WeChat 合并月活账户数 14 亿（同比+2%，环比+0.5%），用户规模已近天花板，价值更多来自时长与商业化深度
- QQ 移动终端月活 5 亿（同比-2%），连续承压但不影响大局
- 国内游戏：本土长青游戏《三角洲行动》《无畏契约》平均日活创历史新高；《洛克王国：世界》在中国市场新手游中按平均日活和流水均排第一
- 国际游戏：Miniclip《Arrows – Puzzle Escape》成为 2026Q2 全球下载量最高手游
- 视频号：2026Q2总用户使用时长同比 +20% 以上，是社交基本盘里最具确定性的增量。
马化腾首次正式提出三层框架：智能层（Hy3）、应用层（WorkBuddy/CodeBuddy 突破增长）、基础设施层。混元模型路线：Hy3 正式版成功，tokens 用量较预览版 +6 倍，OpenRouter 全球前三；正在训练 Hy4（今年晚些时候），Hy3→Hy4→Hy5→最终 SOTA；"不盲目追求跑分，关注真实场景价值"。管理层在2025 年业绩发布会明确表示，2026年将把新AI产品投入翻倍以上（2025年全年约180亿元，2026年预计超过360亿元）。Q2 capex 约 528 亿（同比 +176%），James 明说"出租算力可立即回收折旧、甚至溢价 30%+，但选择自研"；刘炽平补充，"AI 原生业务 capex 是今明两年一次性总额，不应假设每年重复"。WorkBuddy/CodeBuddy 突破式用户增长、中国领先；为企业提供新变现方式；毛利率已与腾讯云整体相当；Token 售卖变现。小微原型发布（微信内嵌入式 Agent，VLM 驱动，智能体到智能体交易闭环）。短期利润被 AI capex + opex 显性压制，需持续跟踪：1） capex 是否真如所说在 2027 后回落；2）WorkBuddy/Token 收入能否在 1–2 年内覆盖 AI 投入。四. 回购与估值回购方面，上半年于联交所回购5003万股，总代价约 244 亿港元，已注销；分月看1月1020 万、3月245万、4月516万、5月1019万、6月2203 万股，6 月节奏明显加快，均价约 443 港元（上半年均价约488港元），与股价处于区间低位吻合。8 月 12 日收盘价441港币，总市值4万亿港元 ≈ 3.7万亿人民币；减去投资资产8751亿、减去净现金582亿，剩余市值 ≈ 27500亿人民币。Q2剔除算力预付款（514 亿）的影响，fcf为376 亿，Q1 的fcf为 567 亿，合计 H1 fcf 为943 亿。年化fcf H1 943×2 = 1886 亿 → 核心 P/FCF ≈ 15 倍；
保守估算 Q2 376×4 = 1504 亿 → ≈ 18 倍。
我的判断：在 15–18 倍核心 P/FCF 区间，考虑到主业双位数增长、视频号与广告的 AI 杠杆、以及游戏基本盘的韧性，这个估值属于"合理偏低"区间。重要声明：本文仅为个人投资记录，文中任何操作或看法不可作为投资依据，切记！
