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Sports Technology
由美国歌手Zella Day演唱
"找寻伊甸之东"
8/13 2026
开篇：On开始主动“控速”，
增长质量走到台前
8月11日，On Holding发布2026年第二季度财务业绩。
如果只看收入，On依然延续了过去几年的高增长：Q2净销售额达到8.503亿瑞士法郎，同比增长13.5%，固定汇率下增长21.6%。但这一季度更值得关注的并不是“又增长了20%”，而是增长结构正在发生变化——DTC跑得明显快于Wholesale，APAC和服饰成为新的增量来源，同时毛利率提升至65.4%。
换句话说，On这一季的关键词已经不只是“卖得更多”，而是开始体现出卖得更直接、卖得更全球化，也卖得更赚钱。
DTC占比升至45.7%，
On正在重新分配增长
Q2最明显的变化来自渠道。
DTC销售额达到3.884亿瑞士法郎，同比增长26.0%，固定汇率下增长34.3%；同期Wholesale销售额为4.619亿瑞士法郎，同比增长只有4.8%，固定汇率增长12.7%。DTC占总销售比例由去年同期的41.1%提升至45.7%。
这种差距并不完全意味着Wholesale需求突然恶化。On在报告中明确提到，在促销环境更强的市场中，公司对批发合作伙伴采取了更加克制的sell-in策略，尤其是在美洲市场。与此同时，DTC的增长则来自品牌认知度提升、电商流量和交易增长，以及全球自营门店网络继续扩张。
这其实体现了On目前一个很重要的选择：不为了短期收入，把过多库存推给渠道。
对于Premium品牌来说，这一点甚至比单季度多卖几千万瑞士法郎更重要。批发库存一旦过高，最终往往要通过折扣清理；而折扣又会反过来影响价格体系和品牌定位。On现在选择让DTC跑得更快，本质上是在用更强的渠道控制力换取更长期的品牌价值。
图源：On
APAC成为最快增长区域，美洲明显降速
区域之间的差异也越来越明显。
Q2美洲收入4.516亿瑞士法郎，同比增长4.5%，固定汇率增长13.0%；EMEA收入2.282亿瑞士法郎，同比增长15.4%，固定汇率增长20.5%；APAC收入1.705亿瑞士法郎，同比增长43.1%，固定汇率增幅达到54.7%。
APAC已经成为On最明显的区域增量。报告指出，这一增长主要来自中国、日本的强劲销售，以及韩国市场的贡献。EMEA则由英国保持强势，同时法国、意大利和西班牙加速增长。相较之下，美洲增速明显较低，主要原因就是Wholesale的控制性sell-in，DTC依然是其中更强的部分。
这里出现了一个值得继续观察的变化：On正在降低对单一美洲市场高速增长的依赖。
Q2 APAC已经贡献20.0%的集团收入，去年同期只有15.9%。如果中国、日本和韩国继续保持当前增长速度，On未来的区域结构会进一步趋向均衡。
图源：On
鞋还是基本盘，但服饰开始跑得更快
从品类来看，On依然是一家高度依赖鞋类的公司。
Q2鞋类收入7.816亿瑞士法郎，同比增长10.9%，固定汇率增长18.9%，占集团收入91.9%。但真正增长最快的已经不是鞋：服饰收入达到5,420万瑞士法郎，同比增长47.7%，固定汇率增长56.2%；Accessories收入1,450万瑞士法郎，同比增长88.3%，固定汇率增长102.2%。
报告进一步解释，鞋类增长主要受到新一代产品、季节配色以及既有畅销系列延续推动，其中Performance All Day板块的Cloudtilt表现突出；服饰增长则主要来自Performance Running，同时Training和Tennis也在贡献增量。Accessories的高速增长主要来自袜子和包袋。
所以这一季服饰增长56.2%的意义，并不只是“一个小品类增长很快”。
更重要的是，On正在尝试把消费者从“买一双On跑鞋”，逐渐扩展到鞋、服饰、训练、网球和日常穿着。Q2鞋类收入占比已经从去年同期94.1%下降至91.9%，服饰和Accessories合计占比则由5.9%提高到8.1%。
对于一个仍然高度依赖鞋类的品牌来说，这可能是未来几年最值得看的结构变化之一。
图源：On
65.4%的毛利率，比收入增长更重要
如果说DTC代表增长结构，那么毛利率就是这一季度最直接的增长质量指标。
Q2毛利润达到5.557亿瑞士法郎，同比增长20.6%；毛利率由去年同期61.5%升至65.4%，提高3.9个百分点。
On给出的原因包括运营效率改善、运输成本优化、更高的DTC销售占比、Premium品牌定位以及有利的汇率影响，这些因素甚至抵消了美国进口关税上升带来的压力。
但这一季还有另外一面：公司并没有把所有效率提升都直接留在利润表里。
Q2配送费用占收入比例从11.4%下降到10.0%，说明物流效率在改善；与此同时，Selling费用率从8.1%升至9.5%，Marketing费用率从12.0%升至14.0%。公司明确表示，营销支出的增加来自把部分运营效率重新投入品牌建设、数字渠道和创新活动。
这意味着On现在的经营逻辑更接近：
先通过DTC和运营效率创造更高毛利，再把一部分利润重新投入门店、品牌和增长。
最终Q2营业利润达到1.194亿瑞士法郎，同比增长28.7%；Adjusted EBITDA达到1.681亿瑞士法郎，同比增长23.5%，利润率由18.2%提升至19.8%。
图源：On
净利润转正很亮眼，但不能只看356.5%
Q2净利润达到1.05亿瑞士法郎，而去年同期为亏损4,090万瑞士法郎，表面看同比改善356.5%。
但这里需要注意一个基数因素。
去年同期On的净财务结果为-1.401亿瑞士法郎，而今年变成+630万瑞士法郎。公司解释，2025年同期出现了较大的外汇损失，主要受到CHF/USD汇率波动影响；2026年则转为小幅汇兑收益。
因此，356.5%的净利润增幅不能全部理解为主营业务突然暴增。
真正更有参考价值的，仍然是毛利润+20.6%、营业利润+28.7%、Adjusted EBITDA+23.5%以及毛利率提升3.9个百分点。这些数据更能反映On自身经营质量的变化。
图源：On
上半年收入16.82亿瑞士法郎，
现金继续增加
拉长到整个上半年，这种趋势更加明显。
2026年上半年On净销售额16.822亿瑞士法郎，同比增长14.0%，固定汇率增长24.0%；毛利率从60.7%提升至64.8%，Adjusted EBITDA达到3.423亿瑞士法郎，同比增长33.7%，Adjusted EBITDA Margin达到20.3%。
现金流同样明显改善。上半年经营活动现金流入达到2.55亿瑞士法郎，而去年同期只有8,910万瑞士法郎；截至6月底，现金及现金等价物达到12.056亿瑞士法郎。
同期净营运资金为6.359亿瑞士法郎，较2025年底增长11.5%。
这给On继续扩张零售门店、投资品牌和新品研发留下了比较大的财务空间。
图源：On
On正在从“高速增长”进入“高质量增长”
如果只用一句话概括On这份Q2财报，可能不是“收入又增长了21.6%”。
真正更值得关注的是：
DTC正在替代Wholesale成为更快的增长引擎，APAC正在降低On对美洲市场的依赖，服饰开始降低对鞋类单一品类的依赖，同时65.4%的毛利率证明这些结构变化正在转化成利润。
当然，代价也很清楚。Wholesale增速已经明显落后于DTC，尤其美洲仍需要继续观察；零售网络扩大和品牌投入也让Selling及Marketing费用率上升。
所以接下来真正需要看的，不是On还能不能保持20%左右增长，而是它能否在扩大DTC、APAC和非鞋类业务的同时，继续守住Premium定价、65%左右毛利率和接近20%的Adjusted EBITDA Margin。
如果可以做到，On的故事就会从一个高速成长的跑鞋品牌，继续向一个更完整的全球Premium运动品牌推进。
图源：On Holding Q2 2026财务资料、财报电话会议，部分文本经AI整理。本文仅为行业研究与信息分享，不构成任何投资建议。
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On这一季你更关注哪一点：
DTC占比升至45.7%、APAC增长54.7%，还是毛利率突破65%？
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