市场报告 | 能源主导亚洲新兴国债市场

富时罗素发布7月《新兴亚洲（除中国）国债市场月报》，分析印度、菲律宾、印尼、泰国及马来西亚等主要新兴亚洲国债市场的最新表现。

随着能源价格于6月份回落，亚洲多国央行进一步收紧货币政策的压力有所减轻，大部分亚洲债券市场收益率同步下降。市场逐渐意识到，在面对能源供应冲击时，全球石油市场的灵活性较过去更强，因此对70年代式石油危机和滞胀情景的担忧有所缓解，同时，新兴亚洲国家的外债水平也较历史时期更为稳健，推动多数市场收益率下行。

油价回落有望缓解整体通胀的上行压力，但最终影响程度仍取决于能源价格向终端消费价格的传导效率，其中，对能源价格波动更为敏感的经济体，收益率降幅最为明显。

在新兴亚洲经济体中，菲律宾对能源价格上涨最为敏感。由于能源补贴水平较低，能源成本更容易传导至消费者价格，因此菲律宾所面临的滞胀压力也最为明显。

从通胀与债券市场的联动关系来看，印度等亚洲主要能源净进口国的10年期国债收益率与油价之间仍保持较高相关性。即使在本轮能源冲击期间，印度储备银行（RBI）自2月底以来一直维持政策利率不变，这种相关性依然十分显著。与此同时，印度储备银行推出的新措施吸引海外资金流入，带动印度国债收益率下行，使10年期国债收益率在第二季度于7%左右获得较强支撑。

除菲律宾外，大多数新兴亚洲经济体的通胀水平仍处于各国央行的目标区间内，核心通胀表现则更为稳定。这表明，虽然区域经济体普遍面临海湾地区原油供应波动带来的影响，但在稳健的政策框架支持下，本轮能源冲击整体仍处于可控范围之内。

相比之下，泰国和马来西亚等低收益率市场对油价变化的敏感度较低，因此反应相对温和。不过，泰国国债收益率在当月仍录得小幅下行。

亚洲区高收益市场表现领先，印尼则成为例外。由于市场仍在消化印尼央行于5月意外加息50个基点的影响，其国债市场情绪依然较为谨，加息后，印尼政策前景仍存在不确定性，导致其债券收益率走势与印度、菲律宾等其他高收益市场出现分化。虽然目前印尼通胀仍处于央行目标区间内，但维持印尼盾汇率稳定仍是政策制定者的重要考量。

相较于菲律宾，印尼面对的滞胀风险相对较低，这主要得益于其经济增长保持在约5%的长期趋势水平附近，展现出较强的宏观经济韧性。

2026年6月份，印度和菲律宾国债市场录得全球最佳表现之一，无论以本币还是美元计价，回报率最高接近7%。

相比之下，受加息影响，印尼、欧元区、韩国以及日本政府债券（JGB）收益率均有所上升，对债券表现形成压力。美国国债则录得小幅正回报。尽管美联储在6月议息会议上释放出较为鹰派的政策信号，但油价回落仍为美国国债提供了一定支持。

另一方面，韩国国债和日本国债表现最弱。过去12个月累计跌幅已达到约32%。

虽然能源价格上涨对消费者物价指数（CPI）的影响通常需要数个月时间才能充分显现，但市场已率先对未来通胀和利率路径作出判断。自今年3月以来，债券市场持续呈现收益率曲线“熊市趋平”（Bear Flattening）特征，即短端收益率上升速度快于长端收益率，反映投资者对进一步加息的预期。然而，6月以来这一趋势已开始出现变化，释放出初步逆转信号。目前的债市上涨更象是一轮由风险情绪改善所推动的“缓解性反弹”（Relief Rally），尤其是在菲律宾和印尼存在进一步货币政策收紧和贸易条件（Terms of Trade）恶化的可能性。

尽管面临不确定性，新兴亚洲国家的基本面已经大幅改善。较低且稳定的对美债利差较90年代已大幅提升，因此重现当年债务和汇率危机的风险相对有限。