Circle财报前夜,华尔街对CRCL估值产生巨大分歧

8 月 3 日，摩根士丹利（下文简称“大摩”）将 Circle 评级从“持股观望”（Equal Weight）下调至“减持”（Underweight），并将目标价从 106 美元大幅下调至 38 美元。

与此同时，TD Cowen 则首次在评级中覆盖了 Circle，并给予了“买入”（Buy）评级，将目标价设定为 82 美元。

两家机构给出了截然不同的评级判断，其背后所折射出的核心分歧其实在于该如何定义当下的 Circle —— 是将其继续视为一家依赖 USDC 规模增长的稳定币发行商，还是正在向数字金融基础设施平台演进的科技公司？

给出“减持”评级的大摩分析师为 James Faucette。在 TipRanks 上，Faucette 获得了四星评级（满分五星），其被普遍认为是一位远高于平均水平的卖方分析师，尽管过去两年中 Faucette 的平均回报率仅为 3.1%，但判断胜率却高达 60%。

Faucette 的看空逻辑，核心围绕 Circle 当前收入模式展开。

在其看来，市场可能高估了 USDC 未来增长空间，而稳定币应用场景的扩展速度也低于此前预期 —— 自 2025 年第三季度以来，USDC 流通规模实际上并未实现增长，且目前除了汇款以及与稳定币相关的银行卡消费外，USDC 尚未出现大规模的新应用场景。

这意味着，Circle 当前最核心的收入来源“储备收入”可能面临增长压力。目前，Circle 的主要收入高度依赖于将 USDC 储备资产配置于现金及短期美国国债等资产，以此获得利息收入，因此 USDC 的流通量增长往往被视作该公司盈利扩张的重要驱动力。

Faucette 认为，如果 USDC 规模增长放缓，Circle 未来收入结构可能逐渐向利润率更低的交易收入倾斜，基于这一判断，其预计 Circle 未来盈利表现可能低于市场预期，并认为当前估值已经反映了过高的增长预期。

与 Faucette 持有类似看空观点的分析师还有来自瑞穗证券的 Dan Dolev。Dolev 在 TipRanks 上的评级为 4.5 星，比 Faucette 更高，该分析师在上周五对 Circle 给出了“持有”（Hold）评级，但将目标价从 50 美元下调至 45 美元。

TD Cowen 方面，给出“买入”评级的分析师为 Bryan C. Bergin，但在 TipRanks 上，Bergin 的个人战绩评级仅有半颗星，历史平均回报率为 -3.4%，判断胜率也仅有 43%……

Bergin 认为，市场当前可能低估了 Circle 从稳定币发行商向更广泛金融基础设施平台转型的潜力。

在其分析框架中，Circle 的未来价值并不只取决于 USDC 流通规模，而在于其能否围绕稳定币建立更完整的金融服务体系，包括支付、资金管理、现实世界资产（RWA）代币化、开发者服务以及区块链基础设施等业务。

Bergin 预计，到 2030 年 USDC 流通量有望保持约 31% 的年复合增长率，同时，基于手续费的收入增长速度将明显快于传统储备收入。此外，Circle 正在推进的 Arc 网络也将是一个潜在增长爆点，未来可能进一步扩大 Circle 在数字金融基础设施领域的影响力。

除了公司自身商业模式之外，监管进展也是当前影响 Circle 市场预期的重要因素。

此前，市场普遍将 CLARITY Act 视为稳定币行业进一步发展的关键催化剂 —— 若该法案最终落地，稳定币发行、交易以及相关金融服务将获得更明确的监管框架，有望降低机构采用稳定币的合规不确定性。

然而，目前来看，CLARITY Act 的推进并不顺利。距离参议院夏季休会仅剩最后几个工作日，市场对于其能否在短期内完成推进的预期明显下降。

归根结底，华尔街对于 Circle 的分歧，并非来自短期业绩，而是对于公司未来定位的不同判断。看空者关注的是 USDC 增长放缓后，Circle 传统储备收入模式是否仍能支撑当前估值；看多者则押注 Circle 能够依托稳定币业务，逐渐成长为数字金融基础设施平台。

因此，本次财报中，市场除了关注营收和利润表现外，也将重点观察储备收入（尤其是与 Coinbase 及其他合作方的分销协议）以及支付、RWA 等业务进展。