KLA:财报发布前,从半导体价值链上下游窥见同业信号
投资论点
自从我一年半以前上一次覆盖 KLA Corporation（KLAC）以来，公司与更广泛的半导体网络一道经历了一轮 AI 行情。然而，尽管半导体公司在某种意义上相似，因为它们都受益于 AI 领域的发展，但它们也有所不同，因为每家公司都处在价值链的不同环节，并受到不同因素的影响。公司预计将在 7 月 28 日公布财报，而且拥有一个优势——其价值链上下游的公司大多已经发布了财报。当 ASML、Lam Research、Micron、TSMC、Texas Instruments 和 STMicroelectronics 都先于 KLAC 公布业绩时，我们需要从中寻找有关公司业绩以及管理层潜在指引的信号，并在财报发布前做好仓位安排。本分析将重点讨论同业财报指引对 KLAC 的影响，而我的看法是，公司将超过其此前指引。然而，基于近期市场反应，重点并不在于“超预期或不及预期”，而在于中期毛利率预测、2027 年指引以及订单预订。我维持“买入”评级。来自价值链同业的读数
从更广泛的半导体行业近期财报所透露的信息来看，客户需求大致仍与此前一样强劲，没有短期放缓的迹象。在设备端，Lam 将 2026 年晶圆厂设备（WFE）预测上调至 1,400 亿美元，而 ASML 上调了全年指引，其中存储相关系统销售额增长超过 75%。与此同时，在客户端，Micron 指引下一季度将创下接近 500 亿美元的纪录，并披露了 16 份长期协议，而 TSMC 再次上调资本预算（这令投资者失望）。这表明，资本开支以及来自需求端的影响仍然具有可持续性。公司 | 指引 | 正面亮点 | 负面亮点 |
ASML | 将 2026 财年销售额上调至 430 亿至 450 亿欧元；存储系统预计增长超过 75%，先进逻辑预计增长超过 25% | 2027 年 Low-NA EUV 几乎已被订满，2028 年订单也已经到来，这提供了强劲的前瞻可见性 | 受出口管制影响，中国销售占比被限制在约 20% |
Lam Research | 将 2026 年 WFE 上调至 1,400 亿美元（此前为 1,350 亿美元），且存在上行倾向 | 季度业绩创纪录，连续第 11 个季度创高；先进封装收入预计增长超过 50% | 客户预付款降至四年低点，环比减少 3 亿美元 |
TSMC | 将 2026 年资本开支上调至 600 亿至 640 亿美元，并将营收增长上调至同比超过 40% | HPC 目前占收入的 66%；2nm/3nm 正在爬坡，A14 按计划推进 | N2 爬坡将稀释毛利率 3 至 4 个百分点；股价最初因资本开支“军备竞赛”叙事而下跌 |
Micron | 下一季度指引创纪录，约为 500 亿美元；2026 财年资本开支约为 270 亿美元，2027 财年资本开支将远高于 40% 中段水平 | DRAM 创纪录达到 313 亿美元（同比增长 343%）；HBM 需求到 2028 年前都超过供给；约 1,000 亿美元的合同可见性 | 绿地晶圆厂到约 2028 年才会增加产能；HBM 不断上升的 trade ratio 推高成本 |
Texas Instruments | 第三季度营收 56.5 亿至 61.5 亿美元，高于市场一致预期；下半年提价 | 广泛复苏：工业增长 30%，数据中心翻倍，汽车为十几个百分点的中段增长 | 增长主要来自出货量而非价格；股价下滑 |
STMicroelectronics | 将数据中心收入上调至 2026 年超过 10 亿美元、2027 年超过 20 亿美元 | 订单出货比接近 2.0；工业增长 34%，光学/通信增长 50% | 毛利率仅约 34.8%；股价因毛利率/产品组合问题大幅下跌 |
关于行业正在走向何处，还有更多启示。TSMC 向 2nm 和 3nm 推进，以及Micron 的 HBM 爬坡，都要求每片晶圆经历更多对良率至关重要的步骤，而这些晶圆厂表示这将削弱它们自身的利润率。因此，这总体上有利于检测和量测内容，并提升 KLA 在每片晶圆上的美元内容量。由供给锚定的周期
研究行业同业财报之所以如此重要，是因为我们几乎已经处在 AI 周期的顶峰，投资者正谨慎关注这场“抢椅子游戏”何时会停止。在我此前关于Transocean 的分析中，我简要解释过周期性股票中一种独特现象，称为“牛鞭效应”。设备供应商最大的担忧就是牛鞭效应，它指的是价值链前端被夸大的订单最终在尾端坍缩为取消订单。Bullwhip effect and cycles in oil and gas jobs | Medium TrueCommerce[图片位置预留：牛鞭效应与油气就业周期图/ TrueCommerce图示]为了判断是否存在泡沫，我们要审视价值链同业的库存和订单预订。目前，Micron 的 DRAM 库存低于 120 天，经销商库存精简，而 Texas Instruments 表示没有重复下单。所有半导体需求都通过多年协议锁定。因此，目前尚未出现周期终结信号，我预计管理层将在财报电话会上直接谈到这一点。另一方面，当需求得到保障时，目前的限制因素是洁净室空间。绿地晶圆厂的交付周期超过一年，短期内不会对供给形成贡献。因此，对于 KLAC 而言，投资者需要密切关注的是时点风险，即是否会出现晶圆厂就绪延迟，从而影响未来数年订单预订的确认。总体而言，从我们通过同业财报研究到的信息看，KLAC 面临顺风：2nm 的检测和量测强度更高，先进封装也需要对缺陷至关重要的步骤。良好的指标可避免灾难性抛售
然而，在 AI 和半导体公司发布财报之后，市场已经预期业绩将会超预期。因此，过去一个季度任何财务指标上的失误都可能引发抛售，因为这将表明 AI 周期的下行动能已经开始形成。收入相对于WFE：KLA 指引收入实现十几个百分点中段增长，而 WFE 市场也以类似速度增长。收入增速超过 WFE 将表明过程控制强度正在提升，从而证明其估值溢价合理。否则，将出现向下重估。毛利率：KLA 的非 GAAP 毛利率接近61.75%。尽管毛利率下降并非好事，但过高的毛利率也并非最优，因为更广泛的 GPU 和 AI 行业正在呼吁“利润共享”，以实现可持续的未来。正如 TSMC 董事长魏哲家所描述的：“我羡慕他们 80% 的毛利率，但我绝不会那样做。”订单预订：Lam 披露客户预付款处于四年低点。预付款领先于设备订单，因此，KLA 若出现类似疲软，或在晶圆厂时点方面出现任何语气转弱，都将预示未来几个季度以及未来几年增长预测承压。中国与关税：上一季度，中国约占收入的 24%。最低门槛是美中之间的关税和贸易氛围不能恶化，尤其是在近期有关中国大语言模型正在追赶的新闻之后。[图片位置预留：AI compare / ASPI Strategist图]财务与估值
简单来说，鉴于我认为 AI 周期尚未结束，并将在未来 1 至 2 年内继续（资本开支扩张），我维持 KLAC 的“买入”评级。KLA 对 6 月季度的指引为 36 亿美元收入，非 GAAP 每股收益在拆股前约为 9.87 美元，这意味着拆股后约为 1 美元。根据我上文的分析，我认为这一指引将能够兑现，全年业绩可能超过 3.8 至 4 美元，2027 年则约为 5.2 至 5.5 美元的一致预期区间。[图片位置预留：估值/股价图表，数据来源YCharts]更广泛的行业近期经历了估值倍数压缩，目前已降至更合理的水平，约为 40 至 42 倍。因此，KLAC 当前交易价格略低于 230 至 250 美元的隐含目标价。在中期内，至少到 2028 年以前，我认为 AI 周期仍将是市场的主要主题，并伴随更高的估值倍数。因此，我将 KLAC 评级为“买入”。投资风险
估值倍数压缩：在 40 倍中段的远期倍数下，只要 2027 年出现任何迟疑，即使盈利维持不变，适度的降评级或估值倍数压缩也大约意味着 25% 的下行空间。竞争：芯片行业正变得更加复杂且竞争更激烈，其他公司正在过程控制和晶圆检测技术方面追赶，例如 LRCX 和 AMAT。如果 KLAC未能满足芯片技术迫切需要的效率要求，这将构成风险。周期性半导体市场：随着芯片设计增加，而半导体人才短缺加剧，存在周期性下行转变的风险。维持芯片供需将需要更多人才，而不断升级的地缘政治紧张局势可能会阻碍预期收入增长。结论
KLAC 投资者拥有一个优势：可以从其下游和上游同业的报告中，提前窥探管理层在即将发布的财报中可能给出的指引。从我阅读并解读到的信息看，KLAC 处于相对安全的区域，需求没有放缓，也没有即时的毛利率压力。小猫咪2026年实盘收益！
订阅会员服务你也可以做到！
新手指南：
https://docs.qq.com/doc/DUFNIRUpQVnZhZ0Fx
1.无需注册点击链接加入免费1天试用
国外用户Discord:
https://discord.gg/ZTC6ursawM
2.官网注册免费7天试用
官网注册链接：
https://portal.smartoption.ai/#/subscription
注册流程说明：
https://docs.qq.com/doc/DUEdCWVNTZVhlSXRY
SmartOption（美股小猫咪）是一款AI驱动的美股自动交易平台，融合美股AI社区教育、AI Agent矩阵（Tutor、Tader、Excuter、Monitor）、多券商程序化交易及AI风险管理，帮助投资者实现智能化学习、精准交易信号捕捉与全自动风控执行。
订阅服务免费试用请添加：
微信美股交流群：
