一、产业链全景梳理
1.1 产业链结构
液冷算力基础设施产业链可分为上中下游三个层级：
上游：核心零部件与材料
电子氟化液：浸没式液冷的关键介质，国产替代龙头为巨化股份，纯度达99.999%，打破海外垄断；
液冷泵：冷板式液冷的循环动力核心，飞龙股份是国内唯一能规模化量产的企业，给华为昇腾供货份额达70%-80%；
冷板组件：高导热金属基散热模组，飞荣达3D VC、单相/两相冷板技术矩阵完整，成功进入谷歌、英伟达供应链；
CDU（冷却分配单元） ：液冷系统的"心脏"，负责冷却液精准配送，英维克市占率行业第一；
UQD快速接头：液冷管路连接核心部件，鼎通科技深度绑定国内外头部算力厂商；
中游：系统集成与温控设备
冷板式液冷系统：间接接触式，液体在冷板内部循环带走热量，2025年市场规模149.4亿元，占比93.5%；
浸没式液冷系统：服务器完全浸没在绝缘冷却液中，散热效率更高，PUE可低至1.03，曙光数创国内市占率超60%；
一体化解决方案商：英维克、申菱环境、高澜股份、川润股份等提供整机交付服务
下游：数据中心与服务器
IDC运营商：字节跳动、阿里、腾讯、三大运营商等
服务器整机厂商：浪潮信息、中科曙光、超聚变等
终端客户：互联网企业、云服务商、政府及企业算力中心
1.2 技术路线对比
二、AI算力需求分析
2.1 芯片功耗持续攀升，液冷成为刚性需求
AI芯片功耗呈爆发式增长：
2022年：主流AI芯片功耗约400W（A100）
2024-2025年：旗舰芯片功耗突破1000W（H100/B200）
2026年：集成式算力整机模组功耗可达2300W
2027年预测：顶级算力模组功耗或攀升至3600W
英伟达新一代Rubin平台单卡热设计功耗直接冲到1.8-2.3kW，整机柜功耗高达200-220kW[^6]。而传统风冷的经济散热上限仅30-40kW，超出后散热效率断崖式下滑。
2.2 液冷vs风冷渗透率变化
关键转折点：2026年一季度，全国新建40个智算中心100%采用液冷架构，液冷已从"可选配置"变为"产业底线"。
三、供需格局与市场规模预测
3.1 市场规模数据
国内市场（赛迪顾问数据）：
2025年：159.8亿元，同比增长45.2%
2026年E：232.5亿元，同比增幅约45%
2028年E：470.4亿元，三年实现规模翻倍
全球市场（中信证券测算）：
2024年：53.8亿美元
2026年：165亿美元
2027年：218亿美元
2030年：505亿美元
3.2 供需格局分析
供给端：
行业门槛相对较低，传统温控厂商、结构件厂商均可参与
冷却液、CDU、UQD等细分领域技术门槛较高，头部企业先发优势明显
国产化率在关键部件层面达71%，高性能冷却液与精密控制芯片仍依赖进口
需求端：
智算与互联网行业是核心驱动力，2025年销售额分别达27.1亿和23.0亿元
华东、中南、华北三大区域合计占据近九成市场份额
字节跳动2026年新规要求功率21kW以上机柜全部采用液冷
四、核心催化剂
4.1 政策催化
《促进人工智能与能源双向赋能行动方案》 （2026年4月）：明确新建大型AI数据中心必须100%配套液冷散热系统，2028年前存量风冷全部改造
《东数西算2026工作要点》 ：枢纽节点新建超大型数据中心PUE≤1.2且70%采用液冷
地方政策：北京、上海、广东、浙江等地已出台政策限制/禁止新建高能耗风冷数据中心，浙江省明确鼓励优先采用单相浸没式液冷技术
4.2 技术催化
英伟达Rubin平台全液冷：全面放弃传统风冷架构，标配45℃温水全液冷方案，液冷组件价值量从4.15万美元提升至5.57万美元/机柜
芯片功耗持续突破：单机柜功率向120kW、200kW甚至兆瓦级迈进
韩国KAIST突破：芯片内嵌微流道液冷技术，制冷性能达此前世界纪录10倍
4.3 行业催化剂
英伟达GTC大会：新一代GPU平台发布
数据中心行业展会：第12届中国数据中心展（CDCE 2026）
头部厂商批量交付AI大单：订单落地验证行业逻辑
五、资金动向
5.1 近期市场表现
2026年6月24日，液冷服务器概念板块午后全线爆发，14家上市公司涨停，板块成交额半日环比前日全天增幅达72.6%，是年内液冷板块级别最大、联动性最强的题材主升行情。
5.2 机构持仓分析
5.3 资金轮动特征
截至2026年6月底，半年末存量资金博弈特征明显：
人气液冷整机龙头前期累计涨幅翻倍，滚动市盈率处于近五年90%分位
资金持续分流至上游零部件、细分CDU设备低位标的
算力新材料ETF连续多日净流入
六、估值水平分析
6.1 主要标的估值
6.2 估值分位
英维克：市盈率当前分位点98.90%，处于历史极高区间
申菱环境：2026年一致预期PE约97倍，PEG交叉验证约0.33-0.49
6.3 同业对比
液冷板块整体估值显著高于传统温控行业，主要反映市场对行业高成长的预期。但需注意：
部分龙头公司业绩阶段性承压（英维克Q1归母净利润同比下滑82%）
存在"预期先行、业绩滞后"的周期错位特征
产业业绩集中兑现窗口大概率落在2027-2028年
七、重点细分赛道及投资逻辑
7.1 上游核心材料：氟化液
代表标的：巨化股份（600160）
核心逻辑：
国内电子氟化液唯一纯度达99.999%，打破海外垄断
冷板+浸没双场景适配，客户覆盖英伟达、字节、英维克、曙光
2026年浸没液冷爆发，氟化液需求增长超150%，毛利率稳定40%以上
7.2 上游核心部件：液冷泵
代表标的：飞龙股份（002536）
核心逻辑：
国内唯一规模化量产液冷泵企业
华为昇腾供货份额70%-80%，通过英伟达GB300认证
2026年液冷泵业务增长210%，毛利率35%
7.3 中游系统集成：英维克
代表标的：英维克（002837）
核心逻辑：
国内唯一英伟达NPN Tier1全栈液冷认证厂商
冷板市占率42%，CDU市占率行业第一
覆盖冷板、CDU、快接头全链条，海内外云厂客户齐全
7.4 浸没式液冷：曙光数创
代表标的：曙光数创（872808）
核心逻辑：
国内浸没式液冷市占率超60%，连续3年行业榜首
全球首个兆瓦级相变浸没液冷整机柜发布，PUE低至1.04
深度绑定中科曙光顶级算力生态
7.5 一体化总包：高澜股份
代表标的：高澜股份（300499）
核心逻辑：
冷板+浸没+集装箱三大液冷路线全覆盖
拿下国内22.7亿国家级智算中心液冷总包大单
控股子公司自研氟化浸没液，摆脱3M海外介质依赖
八、风险提示
8.1 行业风险
市场集中度偏低：行业门槛相对较低，传统温控厂商可快速进入，竞争格局分散
业绩兑现滞后：当前行业呈现"需求预期先行、业绩滞后"的周期错位特征，真正的业绩爆发点或在2027-2028年
技术路线不确定性：冷板式与浸没式技术路线竞争格局尚未完全稳定
8.2 公司风险
客户集中度风险：部分公司液冷业务高度绑定单一客户，存在订单波动风险
毛利率承压：头部液冷厂商2025年业绩普遍未能兑现市场预期
应收账款高企：部分公司应收账款及合同资产规模较大，回款周期不确定
8.3 市场风险
估值回调风险：板块整体估值处于历史高位，一旦订单落地不及预期，极易出现估值快速回调
资金轮动风险：市场风格切换可能导致资金从高位龙头流向低位标的，造成持仓大幅波动
贸易摩擦风险：高性能冷却液与精密控制芯片仍依赖进口，贸易摩擦可能影响供应链
8.4 政策执行风险
政策落地进度：新建智算中心100%配套液冷的具体执行进度存在不确定性
补贴退坡风险：若政策支持力度减弱，可能影响行业扩张节奏
九、总结
液冷算力基础设施板块正经历从"可选配置"到"产业刚需"的根本性转变。三重力量共振推动行业进入黄金发展期：
物理刚性：AI芯片功耗持续突破风冷散热上限，液冷是唯一能稳定支撑高密度算力的方案
政策强制：国家明确新建智算中心100%配套液冷，2028年前完成存量改造
海外拉动：英伟达全液冷架构落地，带动全球算力液冷需求爆发
市场规模：2025年国内159.8亿元，预计2028年达470.4亿元，三年翻倍；全球2030年有望突破505亿美元。
投资策略：建议关注具备核心技术壁垒、规模化交付能力、估值合理的细分龙头，以及业绩率先兑现的上游零部件厂商。中长期看，竞争焦点将从"技术验证"转向"产能与交付能力"，行业集中度有望提升。
