42页-中国太保2026深度分析报告:银保突围、穿越周期,价值修复窗口已打开-东吴证券

低估值保险龙头中国太保深度解读：银保突围、穿越周期，价值修复窗口已打开

开篇：保险板块长期处于估值洼地，而中国太保凭借均衡业务布局、稳健经营底色、银保渠道先发优势，走出差异化成长曲线。东吴证券2026 深度研报全面拆解公司核心竞争力，从股权、寿险、产险、资管、估值五大维度梳理投资逻辑，普通人也能看懂太保的长期投资价值。

一、公司基本面：国资均衡控股，综合保险龙头经营底盘扎实

1、股权结构：多元国资制衡，经营决策高效稳定

中国太保实际控制人为上海市国资委，股权分散无单一实控人，形成多元制衡格局：

① 前两大股东申能集团（14.05%）、华宝投资（13.35%），地方国资 + 央企合计持股超 38%，国资底色稳固；② 股权分散弱化股东干预，管理层战略落地自由度高，多年战略连续性强；③ 三地上市（沪 / 港 / 伦敦 GDR），国际化资本布局完善，治理体系成熟。

2、全牌照业务矩阵，三大板块均衡贡献利润

公司覆盖寿险、产险、资管、养老、农险、健康险全品类，三大核心板块分工明确：

1）人身险：利润核心支柱，2024 年净利润占比 77.8%，2025H1 占比 72.8%，是业绩增长核心引擎；2）财产险：营收第二大来源，2025H1 营收占比 51.2%，长期持续承保盈利；3）资产管理：赋能主业投资，同时对外输出第三方资管，增厚投资收益。

市场地位稳居行业第三梯队：太保寿险、太保产险长期分列国内第三大寿险、第三大财险公司，全国网点全覆盖，客户基数突破1.8 亿，区域布局均衡，无单一省份依赖风险。

3、盈利韧性拉满，ROE 稳定性行业顶尖

1）营运利润剔除股市扰动，真实主业盈利：归母净利润受股市波动起伏，但营运利润增长平稳，2025 年前三季度营运利润 285 亿元，同比 + 7.4%，精准反映保险主业真实经营能力；

2）长期ROE 稳定领跑同业：2015-2024 十年平均 ROE 12.7%，标准差仅 2.4%，和人保并列行业最低波动，在收益与稳定性之间实现最优平衡；

3）分红可持续性强，长期股东回报稳定：2021-2024 每股分红持续上行，营运利润口径分红率逐年抬升，未来分红锚定营运利润，分红波动大幅收窄，长期股息收益确定性高。

4、内含价值稳步上行，资产负债抗风险能力强

内含价值（EV）是保险企业核心价值标尺，代表现有保单未来全部利润折现：

① 2014-2024 年 EV 复合增速 12.6%，十年从未负增长，成长底盘牢固；② 2025-2027 预测每股 EV 分别 63.14/68.35/74.65 元，年增速稳定 8% 以上；③ NBV、VIF 对投资收益率敏感性显著低于同业，即便利率下行、股市走弱，内含价值下滑幅度更小，资产负债管理更成熟。

二、寿险业务：长航二期北极星计划落地，银保渠道构筑增长第二曲线

寿险是太保核心增长引擎，依托长航行动+ 北极星计划双战略，渠道结构全面重构，银保业务实现跨越式突破。

1、转型周期完整，长期主义战略持续迭代

太保寿险转型分为四大阶段，战略连贯性行业罕见：1）转型 1.0（2011）：以客户需求为导向，夯实基础业务；2）转型 2.0（2017）：人才、数字化、渠道全方位优化；3）长航行动一期（2021）：聚焦寿险价值转型，银保模式雏形落地；4）长航二期「北极星计划」（2025）：深化客户分层经营，放大银保、康养双重增长动能。

2、新单保费、新业务价值（NBV）高增，增长动能领跑同业

1）新单增速优势显著：2020-2024 新单保费 CAGR 17.2%，大幅甩开国寿（2.5%）、平安（7.2%）；2025 年前三季度新单同比 + 19%，行业增速第一梯队；2）NBV 强势修复：2023/2024 年 NBV 同比 + 30.8%、+57.7%，2025Q1-3 延续 31.2% 高增速，摆脱行业低迷周期；3）产品以传统储蓄险为主，匹配居民养老、长期储蓄需求，分红险为未来核心发力品类，产品结构持续向高价值切换。

3、核心亮点：「芯银保」先发布局，成为新业务价值支柱

当下居民存款持续搬家，银行储蓄吸引力下滑，银保渠道迎来行业黄金周期，太保是行业最早重仓银保的险企，先发优势无可替代。

1）渠道占比跨越式提升：2020 年银保新单保费占比仅 3.7%、NBV 占比 0.7%；2025H1 两项数据飙升至 46.1%、37.8%，银保已成为第一大价值来源；

2）「报行合一」政策红利释放：银保渠道费用规范化后，太保银保 NBV margin 从 2023 年 5.6% 提升至 2025H1 12.4%，渠道盈利质量大幅改善；

3）国有大行合作持续突破：2025H1 期缴举绩网点 1.3 万个，国有大行网点增速超 160%，而全国国有大行网点占银行总量 51%，长期扩张空间巨大；

4）行业市占率逐年走高：银保新单规保市占率从 2020 年 0.3% 升至 2025 年 4.5%，持续缩小与头部险企差距。

4、个险渠道清虚提质，人均产能翻倍增长

太保主动压缩低效代理人，走精英化路线，规模筑底、质量腾飞：

1）代理人规模完成企稳：峰值 87.4 万人，当前月均 18.1 万人，2025 年规模降幅大幅收窄，人力底部确认；2）人均产能爆发式提升：2021-2024 年月均首年保费增幅 261%，月均 NBV 增幅 171%，核心人力月均保费突破 7 万元，队伍价值创造能力大幅增强。

5、大康养生态落地，打开长期第二增长空间

人口老龄化背景下，「保险+ 康养」是险企长期核心赛道，太保布局领先：

1）线下太保家园落地 12 家，覆盖上海、杭州、成都等核心城市，京津冀、长三角、大湾区、成渝四大区域专项深耕；2）产品矩阵完善：蓝医保百万医疗、颐护金生护理险、家安芯非标体医疗险覆盖全年龄段保障；3）医疗资源深度绑定：联动瑞金、华西等三甲医院，搭建「防 - 诊 - 疗 - 复 - 养」全链条健康服务，康养服务反向拉动保单销售。

三、财产险业务：主动出清风险业务，承保盈利底色不变

1、保费规模稳健，行业地位稳固

2014-2024 年产险保费 CAGR 8%，增速高于人保财险；2025 年前三季度保费小幅持平，并非需求走弱，而是公司主动出清高风险保证保险的结构性调整，属于主动优化资产质量。

业务结构持续优化：非车险保费占比从2015 年 20.8% 升至 2025H1 52.5%，健康险、责任险、农险三大险种同步扩容，摆脱单一车险依赖。

2、连续十年承保盈利，综合成本率（COR）可控

承保盈利是产险核心生命线，太保产险2015 年至今从未出现整体承保亏损：

1）COR 长期维持 97%-99% 区间，2025Q1-3 COR 97.6%，仅受信保出清短期扰动；2）费用率持续优化：2025H1 费用率 26.8%，较 2015 年下降 8.2 个百分点，数字化降本效果显著；3）险种盈利分化清晰：车险、农险稳定盈利，2025H1 车险 COR 仅 95.3%，是最大利润来源；健康险、责任险小幅波动，整体风险可控。

3、政保、特色险拓宽业务护城河

农险依托政策红利稳定创收；责任险匹配企业风险保障需求持续扩容；同时布局巨灾、工伤、跨境车险等差异化险种，依托全国网点优势持续提升非车险收入占比，平滑车险周期波动。

四、资产管理板块：固收打底、波动最低，投资端筑牢安全垫

保险企业一半利润由投资收益决定，太保资管以稳健低波动为核心特色，在行业内形成差异化优势。

1、资产规模持续扩张，第三方资管同步发力

2025H1 集团投资资产 2.92 万亿元，十年复合增速 13.6%；第三方管理资产 8482 亿元，十年 CAGR 18.4%，对外资管业务持续贡献增量收益。

2、大类资产配置极致均衡，债券持仓行业第一

1）债券占比持续抬升：2025H1 债券配置 62.4%，显著高于同业，长久期固收资产完美匹配保险长期负债，对冲利率下行风险；2）权益稳步小幅加仓：股票 + 权益基金占比 11.8%，不激进重仓，兼顾收益弹性与回撤控制；3）非标持续压降：非标债权降至 10%，规避地产、城投信用风险，资产质量持续优化。

3、久期拉长 + 高评级债券，风控体系行业标杆

1）固收平均久期从 2020 年 6.2 年拉长至 2025H1 12 年，大幅缓解资产负债久期错配；2）利率债占比接近 50%，AA 及以上高等级债券占比 98.3%，信用违约风险极低；3）非标资产全部配套抵押、担保增信，73.7% 为免增信高等级主体，底层资产安全边际充足。

4、投资收益波动全行业最小，OCI 会计平滑利润

1）2020-2024 净投资收益率均值 4.3%，标准差仅 0.33%，行业波动最低，长端利率下行背景下收益稳定性极强；2）债券 83.8% 划入 OCI 分类，股票 OCI 占比升至 33.8%，资产公允价值变动不计入当期利润，大幅平抑净利润大幅波动，业绩可预测性显著提升。

五、估值深度低估，安全边际充足，维持买入评级

1、纵向对比：估值处于十年历史偏低区间

截至2026 年 2 月 12 日，股价对应2026E PEV 仅 0.64 倍，位于公司近十年估值51% 分位，处于历史底部区域，向下空间有限。

2、横向对比同业，估值折价明显

对比A 股四大上市险企，太保估值全面更低：PEV 仅为人保 74%、平安 87%、新华 80%，同等成长预期下性价比突出；即便采用极端保守精算假设（长期投资回报 3.5%），静态 PEV 仍低于全部同业，安全垫厚实。

3、未来三年业绩预测，成长路径清晰

东吴给出明确盈利与价值预测，增长确定性高：1）归母净利润：2025E 518.42 亿元（+15.31%）、2026E 581.23 亿元（+12.12%）、2027E 640.79 亿元（+10.25%），长期维持双位数增长；2）每股内含价值：2025-2027 分别 63.14/68.35/74.65 元，年复合增速 8.5%；3）新业务价值逐年提速，2027 年 NBV 增速预计 38.4%，寿险价值持续释放。

4、核心风险提示（客观理性看待）

投资需提前认知五大潜在压制因素：1）长端利率趋势性持续下行，压低固收投资收益，产生利差损压力；2）A 股权益市场大幅下跌，拖累当期总投资收益率；3）储蓄险需求不及预期，新单保费、NBV 增长低于预测；4）太保家园康养入住率不及预期，康养业务增收放缓；5）监管下调长期投资精算假设，直接压低内含价值测算水平。

简短总结

综合来看，太保凭借银保先发优势稳定新业务增长，资管低波动配置平滑周期，当前0.64 倍 PEV 深度低估。长期 EV 稳健上行、分红稳定，仅需警惕利率与股市波动风险，保险板块核心配置标的，价值修复空间充足。

以下是部分报告内容截图，

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