市场研究 | 钢研高纳:全品类技术垄断 高温合金“平台型龙头”的价值重估——钢研高纳(300034.SZ)深度投资

大家好，他山之石可以攻玉，我是山石

柔进而上行，得中而应乎刚，是以元亨。

文/山石    2026/06/17

研究对象： 钢研高纳（300034.SZ）

投资评级： 买入/逢低增持（首次覆盖）

报告日期： 2026年6月17日 

投资摘要与核心观点

核心投资逻辑：

钢研高纳是国内高温合金领域当之无愧的绝对龙头——2025年市场份额18.19%位居全行业第一，是国内唯一覆盖铸造、变形、粉末冶金、ODS合金全品类的高温合金企业，主导研发了国内56%的高温合金牌号，掌握80%以上的行业核心技术。2025年是公司业绩的最低点（归母净利润0.87亿元，同比-64.83%），2026年一季度已确认盈利拐点——营收10.10亿元（+7.76%）、归母净利润6739.48万元（+22.42%）、毛利率回升至26.60%。全球“两机”紧缺背景下订单排至2030-2032年，商业航天2026年进入批产元年。这一“技术垄断+盈利拐点+需求爆发”的组合，使公司成为安全边际充足、向上空间广阔的优质困境反转投资标的。

产业跃迁逻辑：高温合金产业正经历从“传统金属材料加工”向“航空发动机/燃气轮机热端材料刚需+商业航天/核电等新兴赛道拓展”的结构性跃迁。市场对钢研高纳的认知仍停留在“利润承压的传统材料企业”，但公司已展现三大积极变化：①盈利能力的触底回升：26Q1毛利率已回升至26.60%，盈利修复趋势确立；②产能的充分储备与释放：“七市十厂”布局、年产5000吨母合金产能为迎接全球“两机”紧缺需求做好了充足准备；③新兴赛道的加速拓展：ODS超高温合金为国内独家量产。公司正从“短期利润承压的传统加工商”向“军民融合高端材料平台型龙头”进化。

估值逻辑切换：市场对公司的估值锚应从“短期利润承压的高温合金加工商”转向“全品类技术垄断+两机高景气核心受益+商业航天新增长极”。2025年利润低谷期过后，机构预测2026年净利润均值为2.55亿元，同比增长191.41%。可比公司2026年平均PE约71倍。综合来看，公司当前估值处于历史低位，存在显著的困境反转投资机会。

关键催化剂：（1）2026年中报验证毛利率持续回升及盈利修复；（2）全球“两机”订单落地或产能利用率提升公告；（3）商业航天领域重大突破或重大供货合同；（4）新型高温合金（ODS合金、粉末盘等）产业化突破；（5）大股东增持、股权激励或资产整合信号。

核心风险提示：（1）产品价格持续下降风险；（2）下游需求不及预期风险；（3）原材料价格波动风险；（4）行业竞争加剧风险；（5）全球“两机”业务拓展不及预期风险。

第一章 行业背景与趋势分析——高温合金产业“两机专项+商业航天+国产替代”三重驱动

1.1 高温合金行业概览：航空航天“黄金材料”的战略地位

高温合金是指以铁、镍、钴等为基，能在600℃以上高温及一定应力下长期工作的一类金属材料。高温合金是航空发动机、燃气轮机、航天飞行器等高端装备极端工况下的核心材料，在耐高温、高强度、耐腐蚀等性能上具有不可替代性。

从材料分类来看，高温合金主要包括铁基、镍基和钴基三类，其中镍基占比最高（约80%），按工艺可分为变形、铸造、粉末等类型。高温合金约占航空发动机成本的17.5%，在发动机整机重量中占比50%-60%，在核心机中比重更高，主要用于涡轮盘、涡轮叶片、燃烧室和导向器四大热端件。

2025年中国高温合金行业产量约6.45万吨，需求量约6.6万吨。中国高温合金市场规模在2025年已达到一定规模，预计2026年将突破520亿美元。2021年至2025年我国高温合金产量持续增长，行业整体保持较快发展态势。

1.2 “两机专项”持续深化：航空发动机与燃气轮机高景气周期

“两机专项”是国家层面对航空发动机与燃气轮机的专项扶持。随着“两机专项”的推进，航空发动机与燃气轮机市场潜力巨大。受“两机专项”、国产大飞机C919批产、燃气轮机国产化突破及“双碳”战略驱动，我国高温合金产业链进入加速阶段。

全球航发供给紧张：根据Safran年报，LEAP发动机订单已超12900台，按2025年生产速度积压订单需排至2032年。

燃气轮机需求爆发：自生成式AI浪潮兴起以来，燃气轮机需求爆发，积压订单已普遍排至2030年。AI大模型应用大幅提升电力需求，数据中心能耗快速增长，天然气发电因其成本与可靠性优势成为重要电力来源。全球燃气轮机销量自2024年起快速上升，2025年预计达71GW，预计2028年全球燃机销量超130GW，市场空间超700亿美元。

预计2024-2028年全球航空航天和燃气轮机高温合金需求复合增速20%，2026年需求量达到45万吨。长期看，航空发动机换代列装、商用飞机国产化、燃气轮机突破等因素将推动2025-2030年行业年均需求超5.65万吨。

1.3 商业航天：高温合金需求的新增长极

高温合金占火箭发动机重量的40%以上。2026年是液体火箭批产元年，朱雀三号、天龙三号等可回收火箭进入规模化发射阶段。2026年是中国可回收火箭的“密集攻坚年”，11款型号同台竞速。

在可回收火箭时代，发动机热端部件从“半永久结构件”转变为“高频消耗品”，直接催生了上游材料端的爆发式需求。高温合金是火箭、航天飞行器在极端环境下服役的关键材料，主要应用于发动机热端部件、重要承力结构与紧固系统、热防护系统等场景。随着火箭发射进入规模化与可回收时代，“箭体不锈钢材料+发动机高温合金”正在成为火箭新材料体系。

商业航天领域的高温合金需求具有高增长、高壁垒的特征，为行业龙头提供了新的成长空间。

1.4 竞争格局：钢研高纳市场份额第一，技术壁垒极深

2025年中国高温合金行业市场份额最高的企业为钢研高纳（18.19%），接近整个市场的五分之一；抚顺特钢（6.94%）排名第二；隆达股份、图南股份分别排名第三和第四。

行业第一梯队（产能5000吨/年以上）包括钢研高纳、抚顺特钢、隆达股份、西部超导。在全球高温合金产业的金字塔式竞争格局中，以PCC、ATI、钢研高纳、航材股份为代表的少数顶尖企业，实现了对变形、铸造、粉末三大主流技术的全覆盖，构筑了极高的技术壁垒。

值得注意的是，2024年至2025年，行业CR3市场份额下降了4.6个百分点，CR5降幅高达9个百分点，市场竞争格局趋于分散。但行业准入认证周期长达5-8年，客户粘性极高。新进入者面临极高的技术、资质和资金壁垒。

第二章 公司情况深度解析——从“钢研院成果转化平台”到“国内高温合金平台型龙头”

2.1 发展历程与战略演进：依托中国钢研，铸就高温合金帝国

阶段一（成立初期）——技术积淀期：公司前身为1958年成立的钢铁研究总院高温合金室，依托中国钢研科技集团的技术积累，从事高温合金材料的研发与生产。

阶段二（2009年上市后）——产业化扩张期：2009年在创业板上市（300034.SZ），逐步扩大高温合金产能和产品品类。公司由中国钢研科技集团有限公司出资于2002年11月8日成立。

阶段三（近年来）——平台化布局期：形成北京为总部的“七市十厂”产业布局，覆盖铸造、变形、粉末冶金、ODS合金全品类。

阶段四（当前）——军民融合与全球化拓展期：深度绑定航空发动机、商业航天、核电等高景气赛道。

2.2 核心业务矩阵与市场地位

表1：钢研高纳核心业务板块与成长逻辑分析（截至2026年6月）

2.3 核心技术护城河：全品类技术垄断+行业标准制定者+深厚研发积淀

全品类技术垄断：公司是国内唯一同时具备铸造、变形、粉末冶金、ODS合金全品类高温合金研发与量产能力的企业。在全球范围内，以PCC、ATI、钢研高纳、航材股份为代表的少数顶尖企业，实现了对变形、铸造、粉末三大主流技术的全覆盖。

行业标准制定者：公司前身是1958年成立的钢铁研究总院高温合金室，60余年技术积淀，主导研发了《中国高温合金手册》中114/201个牌号（56%），掌握国内80%以上的高温合金牌号核心技术。

独家技术产品：ODS超高温合金适配可回收火箭，为国内独家量产。公司已明确表示具备ODS高温合金产品的生产能力。

持续的研发投入：2025年研发费用2.15亿元，占营收比例5.81%。2026年公司在高温合金领域连续取得多项专利突破，包括镍基铸造高温合金、镍基变形高温合金、Co-Cr-W高温合金焊丝、大卷重宽幅高温合金卷板等。

2.4 商业模式与产业布局：“七市十厂”全国化产能+央企平台资源整合

产能布局：公司已形成北京为总部的“七市十厂”产业布局，拥有年生产5000吨航空航天用高温合金母合金及精铸件能力、年产1000余吨变形合金原材料和10000余件航空航天用盘环类锻件能力。

央企平台优势：控股股东为中国钢研科技集团有限公司（持股42.01%），实际控制人为国务院国资委。中国钢研是我国金属新材料及冶金领域实力最强的综合性研发机构和产业化基地。2026年度预计与中国钢研及其下属企业发生日常关联交易金额合计3.80亿元。

治理结构：公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利0.36元，上市以来已现金分红16次，累计分红7.6亿元。

第三章 经营分析及财务透视——业绩低谷已过，盈利修复趋势确立

3.1 最新经营业绩解读：营收稳健增长，利润触底回升

2025年全年核心数据：公司实现营业收入36.97亿元，同比增长4.91%；归属于上市公司股东的净利润8744.73万元，同比下降64.83%；扣非净利润6792.91万元，同比下降70.66%。基本每股收益0.1105元。利润下滑主要系行业竞争加剧、毛利率下降及部分转批产产品阶梯降价所致。

2026年一季度核心数据：公司实现营业总收入10.10亿元，同比增长7.76%；归母净利润6739.48万元，同比增长22.42%；扣非净利润6586.41万元，同比增长29.23%；基本每股收益0.0846元，同比增长20.17%。

经营现金流大幅改善：2025年全年经营现金流净额3.74亿元，同比大增2246.56%；26Q1经营现金流净额-1.31亿元，同比改善53.46%。

分业务收入结构：铸造合金制品24.80亿元（占比67.09%，同比-0.46%）；变形合金制品9.55亿元（占比25.84%，同比+27.31%）；新型合金制品2.39亿元（占比6.46%，同比-9.02%）。分地区看，国内收入28.88亿元（-3.29%）；国外收入8.09亿元（同比大幅增长50.53%），出口业务表现亮眼。

3.2 财务指标深度剖析

毛利率触底回升：2025年整体毛利率23.77%，同比下降7.89个百分点。其中铸造合金制品毛利率29.83%（同比-5.22pct）；变形合金制品毛利率15.60%（同比-7.43pct）；新型合金制品毛利率为-9.34%（同比-33.92pct）。

边际变化已出现：2026年一季度毛利率已见底回升至26.60%，同比增长2.37个百分点，环比增长4.13个百分点；净利率为10.46%，较上年同期上升1.23个百分点，较上一季度上升12.51个百分点。

净利率与ROE：2025年销售净利率5.42%，同比下降50.65%；加权平均ROE为2.37%。26Q1加权平均净资产收益率为1.76%，同比上升0.3个百分点。

资产负债结构：截至26Q1，总资产79.15亿元，归母净资产38.55亿元；资产负债率44.08%，连续多年低于50%；有息资产负债率8.07%。公司杠杆保持温和，财务状况稳健。

3.3 研发投入与技术储备

2025年研发费用2.15亿元，占营收比例5.81%。2026年公司在高温合金领域连续取得多项专利突破，涵盖镍基铸造高温合金、镍基变形高温合金、Co-Cr-W高温合金焊丝、高温合金盘环件残余应力预置等多个方向。

公司是粉末高温合金领域的重要研发和生产基地，在金属间化合物领域保持领先优势，ODS合金解决了齿环供应瓶颈问题，建立了我国第一条完整产线。ODS超高温合金适配可回收火箭，为国内独家量产。

第四章 产业链与生态位分析——全品类技术垄断+深度绑定下游龙头

4.1 上游资源端：战略稀有金属供应链管理

高温合金上游主要是镍、钴、铬等战略稀有金属，以及真空感应炉、单晶炉等高端冶炼装备。镍、钴等核心原材料对外依存度极高，市场由少数海外矿产企业主导，价格波动影响行业利润。高端冶炼装备部分依赖进口，核心设备厂商议价权较强。

公司依托中国钢研集团的平台优势，在原材料采购和供应链管理方面具备较强的议价能力和战略资源保障能力。2026年度预计与中国钢研及其下属企业发生日常关联交易金额合计3.80亿元，包括采购原材料、劳务服务及销售商品等。

4.2 中游制造：“七市十厂”全国化产能布局

公司已形成“七市十厂”的全国化产业布局，深耕镍基高温合金领域，拓展铝、镁、钛铸锻件领域，布局精密铸造、离心铸造、模锻环轧、粉末冶金、精细制造、增材制造等多元产业。公司拥有年产5000吨航空航天用高温合金母合金及精铸件能力、年产1000余吨变形合金原材料和10000余件航空航天用盘环类锻件能力。

在全球两机紧缺背景下，公司凭借领先的技术实力和丰富的产能储备，有望充分受益。

4.3 下游客户：深度绑定国内主流航空发动机与燃气轮机厂商

航空航天领域：客户涵盖中国航发集团等国内主流航空发动机厂商，产品广泛应用于涡轮叶片、涡轮盘等热端部件。

燃气轮机领域：客户涵盖哈尔滨汽轮机厂、上海电气、东方电气等国内主流燃机制造商。

商业航天领域：公司已为蓝箭航天（朱雀三号）、天兵科技（天龙三号）、星河动力等国内主流商业火箭公司提供涡轮叶片、燃烧室等核心部件。

国际化进展：2025年国外收入8.09亿元，同比大幅增长50.53%。但公司暂未与海外发动机厂商建立合作关系，全球化布局尚处早期。

4.4 产业链话语权

高温合金行业下游为航空航天、能源电力、舰船等高端装备主机厂，客户认证周期长达5-8年，客户粘性极高。公司作为国内高温合金市场份额第一的龙头（18.19%），在产业链中具备较强的话语权。但随着行业竞争加剧（CR3市场份额下降4.6个百分点），价格压力客观存在。

第五章 未来展望与财务预测——盈利修复+产能释放+新兴需求驱动业绩反转

5.1 核心增长驱动因素量化分析

1. 铸造合金制品：作为收入占比最高的核心业务（2025年占比67.09%），受益于航空发动机和燃气轮机的高景气，预计保持稳健增长。毛利率有望随规模效应释放和产品结构优化而从29.83%逐步回升。

2. 变形合金制品：2025年收入同比增长27.31%，是增速最快的业务板块。随着航空发动机盘锻件需求的持续放量，预计保持20%以上的增速。

3. 新型合金制品：当前处于放量初期（毛利率为-9.34%），但粉末高温合金、ODS合金等技术壁垒极高的产品具备巨大的成长潜力。伴随新型航发的批产，新型高温合金零件的应用渗透率将大幅提升。商业航天领域2026年液体火箭批产元年有望带来显著需求增长。

4. 出口业务：2025年国外收入同比大幅增长50.53%，全球“两机”紧缺背景下，出口业务有望持续高增长。

5.2 业务拓展战略路径

短期（1-2年） ：毛利率持续修复，盈利拐点确认。26Q1已验证毛利率回升和利润增长。机构预测2026年净利润均值2.55亿元，同比增长191.41%。

中期（3-5年） ：全球“两机”紧缺背景下产能充分释放；商业航天领域需求爆发式增长；新型高温合金（粉末盘、ODS合金等）产业化加速。

长期：从国内高温合金龙头向全球高温合金供应商迈进，打开国际化成长天花板。

5.3 财务报表预测（2026E—2028E）

表2：钢研高纳未来3年核心财务数据预测（2026E—2028E）

*注：基于毛利率持续修复、两机高景气延续、商业航天需求爆发的合理假设。机构预测2026年净利润最高3.29亿元、最低1.52亿元、均值2.55亿元。东方证券预测2026-2028年EPS为0.36/0.46/0.59元。*

第六章 估值分析——业绩低谷已过，困境反转带来估值修复机遇

本节估值分析力求以客观数据探求贴近其实际内在价值，请投资者批判适用。

6.1 相对估值对比

历史估值区间：公司作为高温合金龙头，历史上享受较高的估值溢价。当前股价处于历史低位，与即将到来的盈利修复明显背离。截至2026年6月17日，公司市盈率（TTM）约为144.4倍——这主要反映了2025年利润低谷的影响，而非公司正常的盈利水平。

可比公司估值：可比公司2026年平均PE约71倍。东方证券给予目标价25.56元。国泰海通证券给予目标价28.05元。

机构目标价汇总：近六个月累计4家机构发布研究报告，预测2026年最高目标价为28.05元，最低目标价为18.60元，平均为23.22元。

PEG视角：2026年净利润同比增长191.41%，当前估值对应2026年PEG远低于1，具备显著的成长股估值吸引力。

6.2 机构观点与目标价

近六个月累计机构发布研究报告：

机构一致预期2026年净利润均值2.55亿元，较2025年同比增长191.41%。目标价均值23.22元。

6.3 估值逻辑切换

市场对公司的估值锚应从“短期利润承压（给较低PE）”转向 “全品类技术垄断+两机高景气+盈利拐点确立” ：

• 短期利润承压是结构性的、一次性的：2025年利润下滑主要系转批产产品阶梯降价所致。随着转批产新品生产熟练度和销售规模的逐步提升，以及公司积极推进技术降本和精益生产，降价影响边际递减。

• 技术壁垒和市场份额提供长期价值锚：18.19%的市场份额、56%牌号主导权构成极深的护城河。

• 下游需求景气度确定性强：全球“两机”紧缺订单排至2030-2032年，商业航天2026年进入批产元年。

6.4 DCF绝对估值辅助

关键假设：

FCFF预测：基于第五章财务预测，构建两阶段DCF模型（2026—2030为明确预测期，2031年后为永续期）：

表3：钢研高纳自由现金流预测（2026E—2030E）

注：基于公司营收增长、毛利率修复及产能扩张的渐进式假设。

每股内在价值计算分析：

基于WACC 12.0%-13.0%、永续增长率3.0%-4.0%的敏感性测试：

DCF估值区间与相对估值法（22-28元）基本吻合，部分保守情景下估值略低，但整体指向公司当前估值处于合理偏低水平。

6.5 目标价区间与投资评级

• 目标价区间：基于以上相对估值、机构一致预期和DCF绝对估值综合测算，给予合理目标价区间22-28元，对应2026年PE约55-70倍。

• 投资评级：买入/逢低增持。

• 核心逻辑：2025年是公司业绩的最低点，26Q1已确认盈利拐点。当前股价已充分反映了市场对利润下滑的悲观预期，而向上的弹性——毛利率持续修复、全球“两机”产能释放、商业航天需求爆发——远未被充分定价。

• 修正参考：

  （本节内容为分析师根据市场差异之修正参考，请投资者结合自身估值体系，批判适用）

  基于A股市场投资者的特殊结构，考虑A股市场情绪爆发短期催化因素，结合投资者对行业的认知，分析师特给予修正，赋予该情景下，情绪权重影响因子0.2～0.5【中性～积极】。基于以上模拟估测测算，估值在回调释放压力后，可能短期冲击向上修正，市场可期待值30-37.5（注：该期待值，是市场多方合力向上冲击的短期结果，市场博弈的最终高度取决于短期内资金的推高。）

第七章 公司股价表现与市场情绪

7.1 历史股价走势复盘

2023-2025年，公司股价受利润持续下滑影响（归母净利润从高点持续回落至0.87亿元）经历深度调整。2025年利润降至历史低点后，市场对公司基本面的悲观预期已充分反映在股价中。

7.2 当前市场关注点与核心分歧

关注点：毛利率能否持续回升、全球“两机”订单落地情况、商业航天领域进展、新型高温合金产业化速度。

分歧点：乐观者认为2025年是业绩最低点，26Q1已确认拐点；悲观者担忧产品价格持续下降和行业竞争加剧。

7.3 当前估值水平与市场情绪

当前市值对应2026年预测净利润（2.55亿元）的PE约22-28倍，低于可比公司2026年平均PE（71倍）。

机构评级共识为“强力买入”。近六个月4家机构全部给予“买入”或“增持”评级。随着26Q1业绩拐点的确认和市场对盈利修复预期的强化，有望迎来价值发现和估值修复。

第八章 风险因素全面评估

1. 产品价格持续下降风险：公司应最终客户要求，部分转批产产品需进行阶梯降价。若后续新型号转批产继续面临降价压力，毛利率修复进度可能不及预期。

2. 下游需求不及预期风险：航空发动机、燃气轮机排产进度或商业火箭发射节奏若低于预期，将影响订单释放和产能利用率。

3. 原材料价格波动风险：镍、钴、铬等战略稀有金属价格受国际市场供需影响波动较大，将直接推高生产成本。

4. 行业竞争加剧风险：2024-2025年，行业CR3市场份额下降4.6个百分点、CR5下降9个百分点，市场竞争格局趋于分散。

5. 全球业务拓展不及预期风险：公司暂未与海外发动机厂商建立合作关系，全球化布局尚处早期，拓展进度存在不确定性。

6. 技术迭代风险：高温合金领域技术迭代加快，若公司在新型合金研发方面落后于竞争对手，可能影响长期竞争力。

第九章 投资结论与建议

9.1 核心价值再总结

钢研高纳是国内高温合金领域当之无愧的绝对龙头——2025年市场份额18.19%位居全行业第一，是国内唯一覆盖铸造、变形、粉末冶金、ODS合金全品类的高温合金企业，主导研发了国内56%的高温合金牌号，掌握80%以上的行业核心技术。

2025年是公司业绩的最低点——归母净利润0.87亿元，同比-64.83%。但26Q1已确认盈利拐点——营收10.10亿元（+7.76%）、归母净利润6739.48万元（+22.42%）、毛利率回升至26.60%。全球“两机”紧缺背景下订单排至2030-2032年，商业航天2026年进入批产元年。

这一 “技术垄断+盈利拐点+需求爆发” 的组合，使公司成为安全边际充足、向上空间广阔的优质困境反转投资标的。

9.2 具体操作建议

投资评级：买入。

目标价位：

第一目标：基于相对估值、机构一致预期和DCF绝对估值综合测算，给予合理目标价区间22-28元。

第二目标：30-37.5元，基于商业航天确定性增长前景下的行业博弈；

建议策略：密切观察，逢低点介入配置仓位。严禁追高建仓。

投资者应密切关注以下关键监测指标（KPI），同时动态调整目标价期待值，

关键观察节点与信号：

• 2026年中报披露的毛利率持续回升情况、各业务板块利润贡献数据；

• 全球“两机”领域重大订单或长期合作协议公告；

• 商业航天领域新型号配套合同或供货进展公告；

• 新型高温合金（ODS合金、粉末盘等）产业化突破或规模化量产公告；

• 大股东增持、股权激励或中国钢研集团层面的资产整合信号。

免责声明：本报告基于公开信息、公司公告及行业研究进行分析，力求客观、独立。报告中的观点、结论及预测仅代表分析师基于当前信息的谨慎判断，不构成任何明确的投资建议。投资者据此操作，风险自担。行业存在信息披露不充分、政策变化等特殊风险，敬请投资者注意。

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风险申明

本估值分析基于截至2026年6月17日的公开市场数据，旨在提供专业参考。估值结果受多种假设和风险因素影响，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

本报告基于公开信息分析，仅供参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

（1）权益资产配置：比例提升至55%（占可投资产比例55%），工业制造、新科技、游戏消费方向为主。

（2）固定收益资产配置：债券型基金（债券资产）（0%）、信托非标资产（私募债权）为主（15%）。

（3）另类资产：私募股权资产（15%）

（4）现金资产：现金、货币基金（5%）

  (5) 黄金类资产：10%

他山之石可以攻玉