平台公司消亡，地方国企重生

传统的地方政府平台公司模式发展壮大，起源于1994年国务院进行分税制等财政金融体系改革，分税制改革将原本归于地方政府的主要税种（消费税和增值税）大部分归于中央，但地方政府仍须承担区域发展和建设的主要任务，“财权上移、事权不变”导致地方政府的财权与事权严重不匹配，各地政府纷纷效仿设立融资平台，间接达到地方政府的融资目的，并通过土地资产划拨等政府独有资源方式注入资本，提升融资平台的融资能力。

（一）地方政府投融资逻辑

1、地方政府投资支出代际性、外部性：要求长周期低利率融资

地方政府投资项目有公益性、准公益性、经营性项目三类，其建设项目大部分为基础设施建设和基本公共服务项目。该类项目从经济性和商业性角度考量，具有典型的代际性特点，即一次性投入巨大、回报周期超长（甚至达到30年，一代人的时间），同时此类项目具有外部性特点，即基础设施和公共服务项目很难具有私人产品的排他性，受益群体往往是全体社会公众，大量产品服务属于经济学意义上的公共产品，外部性导致特定受益人的价值变现较为困难。从经济价值和商业回报角度来考量，政府投资项目代际性特点决定了必须匹配长周期、低利率的融资才能实现项目的自平衡。这也是“有为政府”解决市场失灵的关键所在。

2、地方政府投资：适度举债、区域平衡

由于地方政府投资项目具有代际性特点，形成短期内地方政府投资支出大于财政收入的情况。适度举债，注重区域平衡和总量控制成为地方政府投融资的关键逻辑，以政府投资、国有投资带动有效的社会资本投资，带动区域经济社会高质量发展。

3、短中长期财力平衡：短期融资、中期土地、长期产业

近年来，地方政府适度举债投资发展模式之下，其债务平衡短期主要依靠各种融资实现借新还旧，中期来看主要依托土地增值和土地出让金收入来兜底和偿还，而长期主要靠地方产业发展和综合财力增长。“短期融资、中期土地、长期产业”是财力平衡的基本逻辑，而长周期来看，地方产业的发展才是投资平衡的关键措施，也是一个地区经济社会高质量发展的根本所在，尤其是在当前阶段房地产行业下行、土地出让金收入锐减的情况下，“中期土地”模式受阻。

（二）传统平台公司发展模式

1、传统平台公司发展模式：“替政府融资”

在传统的平台公司发展模式下，地方政府采取直接信用支持、资产注入、项目供应等运作助力平台公司多渠道为城市建设进行融资，吸纳了巨额资金，为城市建设做出了杰出贡献，形成了主要的城市基础设施资产。

在城镇化加速周期，地产行业快速发展，“土地财政”大背景下，地方政府主要依靠土地出让收入来平衡经济价值。平台公司经营、投资收益弱，背负大量债务，地产不景气背景下，积累了大量地方政府债务和平台公司经营性债务（包括隐性债）。平台公司从事的大量项目建设开发运营，往往具有弱收益、弱项目信用、弱项目关联的特点，平台公司的主要功能是“替政府融资”，较少考量投资收益、自身财务平衡和债务偿还问题。（模式见图一）

图一：传统平台公司发展模式

2、传统模式的经济价值公式：地方政府视角的多元收益

在传统的平台公司发展模式下，单纯考量其经济价值，站在地方政府视角下，其经济价值具有多元收益的特点。其综合经济价值可以通过以下公式简化体现：经济价值=净收益—融资成本=产业税收+土地出让收入+平台公司经营净收益+平台公司投资净收益—融资成本。地方政府的经济价值收益包括产业税收、土地出让收入、平台公司经营净收益、平台公司投资净收益（并不考虑就业等其它社会价值），其成本主要是融资成本。经济收益体现在地方政府财政的一般公共预算收入、政府性基金收入、国有资本经营收入（也包括社保基金收入）的增加，前些年在“土地财政”大背景下，地方政府的土地出让收入是最重要的收益来源，导致众多地方政府忽略长期产业税收、忽略平台公司投资和运营收益，仍能实现投融资的债务平衡。在当下阶段，房地产下行、土地财政受阻的情况下，地方政府债务问题变得尤为突出，“短期融资、中期土地、长期产业”的中期债务平衡承压。

（三）政策终结传统平台公司发展模式

在本报告第一章地方政府平台公司国家相关政策与趋势中，关于地方政府投融资政策进行了全面梳理分析，本轮地方政府化债相关系列政策实施以来，终结了平台公司“替政府融资”的传统发展模式。

从2023年新一轮地方政府化债工作推进以来，针对地方政府平台公司的投融资政策总体趋势是切断平台公司旧有的融资模式，切断地方政府为平台公司提供的“政府信用”背书，剥离平台公司“替政府融资”的功能，从行政和金融两个方面出台了一系列严格的政策，终结了全国范围内的地方政府平台公司旧有的“替政府融资”发展模式。

总之，一定程度上可以说，地方政府平台公司已经完成了其历史使命，旧有的发展模式会逐渐走向消亡，而转型发展后的政企分开、自负盈亏的地方国有企业将获得重生，进一步为区域经济社会发展做出自己的贡献。

“地方政府-国有企业-社会资本”关系重塑：“替政府融资”转为“替政府投资”

综合前文相关政策分析可以看出，建设现代产业体系、发展新质生产力、实现高质量发展成为中央政策导向，去“土地财政”、转“产业财政”的改革方向越来越明晰；与此同时，在地方政府投融资体制改革方面，“开前门、堵后门”是整体政策导向，专项债、产业基金是前门，三中全会一系列增加地方财力、减少地方事权支出是前门，旧PPP和传统平台公司发展模式是后门，中央控制地方政府债务规模，中央通过特别国债等途径上杠杆成为趋势。

在此背景下，以“项目”为中心，重塑地方政府与平台公司关系，实现平台公司的转型发展，统筹资源、资产、资金、资本，更好的服务区域经济社会发展成为当务之急。

（四）模式重塑：重塑“政府—国企—社会资本”关系

1、约束函数的变化：“替政府投资”的国有资产保值增值

从区域经济社会高质量发展的地方政府视角来看，亟需重塑“政府—国企—社会资本”的关系，改变平台公司“替政府融资”的传统发展模式，关键是实现由原先“融资主体/平台公司”转为“投资主体/国有企业”，从经济价值公式出发（经济价值=净收益—融资成本=产业税收+土地出让收入+平台公司/国有企业经营净收益+平台公司/国有企业投资净收益—融资成本），原先的地方政府约束条件是产业税收+土地出让收入+平台公司/国有企业经营净收益+平台公司/国有企业投资净收益≥融资成本，未来的约束条件是平台公司/国有企业经营净收益+平台公司/国有企业投资净收益≥融资成本，亦即从国有资本经营预算的角度实现追求经济价值最大化，政企分开、自负盈亏、实现国有资产保值增值，由“替政府融资”发展模式转为“替政府投资”发展模式。

2、重塑：“项目”为核心，整合统筹项目、主体、融资工具

与此同时，转型后的国有企业站在当前地方政府投融资体制改革大背景下，仍需充分利用政策资源追求金融杠杆、拓展有效债务，关键是以“项目” 为核心，明确国企定位，整合统筹“项目、主体、融资工具”，追求金融杠杆、提高经营收益、提升经济价值。（见图二：“政府-国有企业-社会资本”关系重塑）

图二：“政府-国有企业-社会资本”关系重塑

统筹提升经济价值为根本，从“平台公司/国有企业经营净收益+平台公司/国有企业投资净收益≥融资成本”条件出发，追求经济价值（产业税收+土地出让收入+平台公司/国有企业经营净收益+平台公司/国有企业投资净收益—融资成本）最大化。从长远发展来看，“替政府投资”发展模式要求国有企业实现企业持续盈利和国有资产保值增值，同时追求长期产业税收收益为主、土地出让收益为辅，并尽可能降低融资成本，追求金融杠杆，实现高质量发展。

以“项目”为核心，“政府—国企—社会资本”的关系重塑后，对政府来说，国有企业承担的角色主要有：项目代建和授权建设主体，政府购买服务和高品质公共服务的提供者，产业发展的主体和载体，专项债申报利用主体和产业基金运营主体。社会资本是政府PPP和招商引资的对象，同时社会资本也是国有企业混合所有者改革等模式的合作对象，弥补国有企业专业化能力不足、提高经营收益，构建产业生态圈、提高国有企业市场化运行效率。

3、有为政府和有效市场：补位不越位

“替政府投资”发展模式要实现政企分开，有为政府和有效市场的充分结合，补位而不越位。充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，有效市场在高效配置生产要素资源、促进市场主体形成、价格竞争降低交易成本、激发市场主体活力、推动企业技术创新、维持国民收入增长、推进高水平对外开放发挥积作用，而有为政府引领经济社会发展、推进体制机制改革、完善宏观经济治理、培育监督保护市场、纠正市场失灵、提供公共服务、促进公平正义、促进创新和长期发展、防范化解各种风险挑战、增进全社会长期福利水平等方面更好的发挥作用。政府要改变传统“替政府融资”发展模式中，对国有企业经营活动干预过多、只管项目融资建设、较少关注企业经营盈利和可持续发展的片面做法，更加关注国有企业的市场化经营和国有资产保值增值。【节选完】