藏匿在财报背后的“利润魔术”——ST葫芦娃案深度解析与上市公司信息披露合规警示

2026年5月20日，海南葫芦娃药业集团股份有限公司（以下简称“ST葫芦娃”）公告披露，公司及相关人员收到中国证券监督管理委员会海南监管局下发的《行政处罚事先告知书》〔2026〕3号，因2023年年报、2024年半年报存在虚假记载，涉嫌信息披露违法违规，公司及时任董事长刘景萍、财务总监于汇、董秘王清涛合计拟被罚款2150万元。这起历时近半年的立案调查终于落地。

就在公告披露的次日，ST葫芦娃股价直线涨停。这种看似反常的市场反应，实则折射出投资者对“靴子落地”后的不确定性消除的解读。然而，对于上市公司实际控制人、董监高以及广大投资者而言，ST葫芦娃案带来的警示远未结束——这绝不是一个“利空出尽”的终结，而是一个关于信息披露合规的全新警示。

本文将从ST葫芦娃案入手，深度解析信息披露违法行为的法律后果，剖析当前“从严监管”态势下上市公司及其“关键少数”所面临的民事、行政、刑事三重责任，并为不同主体提供具有落地实操价值的合规防范建议。

案情全景：ST葫芦娃财务造假案深度解剖

违法事实认定：一年半的财务“伪装”

经海南证监局查明，ST葫芦娃存在多项财务信息披露违规事实，财务造假行为贯穿2023年全年及2024年上半年。具体来看：

其一，部分销售业务提前确认收入，将本应在后续期间确认的收入提前纳入当期财务报表，人为拉高当期业绩数据。

其二，部分销售业务存在通过虚增药品价格虚增营业收入，以价格手段包装虚增收入，使账面收入与实际业务脱节。

其三，未准确计提配送费、仓储费、运输费等，通过费用的不当处理影响利润数据。

上述行为导致ST葫芦娃2023年年度报告、2024年半年度报告存在虚假记载。具体数据触目惊心：2023年年度报告虚增营业收入110,019,632.03元，占当期披露营业收入的5.77%；虚增利润总额89,580,304.46元，占当期披露利润总额的66.11%。换言之，公司2023年披露的利润总额中，超过六成是靠造假堆砌出来的“空中楼阁”。而2024年半年度报告则虚减营业收入42,600,971.32元，占当期披露营业收入的5.03%；虚减利润总额27,661,119.92元，占当期披露利润总额的29.35%。

值得注意的是，2025年4月29日，ST葫芦娃披露了《关于前期会计差错更正的公告》，对上述事项进行了追溯调整，但这一“亡羊补牢”式的举措，并不能豁免其信息披露违法行为的法律责任。

可转债案：虚假财务数据的次生“蝴蝶效应”

本案的一个显著特征在于，财务造假行为所产生的涟漪效应持续延宕。2024年5月14日，ST葫芦娃披露的《向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书》，因引用了存在虚假记载的2023年年报数据，同样构成虚假记载。虽然2024年9月6日，上海证券交易所终止了对该公司向不特定对象发行可转换公司债券的审核，ST葫芦娃最终未成功发行可转换公司债券，但募集说明书的虚假记载事实已被监管认定。

这揭示了一个残酷的法律现实：财务造假从来不是“一次性”的违规行为。 一旦在定期报告中埋下虚假数据，后续所有的融资文件、信息披露文件都将被污染。当这些文件被用于申报再融资、重大资产重组等事项时，就可能触发另一层面的法律责任——欺诈发行。ST诺泰的案例即是前车之鉴：该公司在上市首年即通过一笔缺乏商业实质的技术转让交易虚增利润，并基于虚假财务数据实施可转债发行，最终被认定为欺诈发行，公司及相关责任人总计被处以7620万元罚款，叠加五年再融资禁令。

责任人认定：“签字即担责”的强烈信号

海南证监局对责任人的认定，传递出一个清晰而强烈的信号——“签字即担责”，没有任何侥幸可言。

时任董事长、总经理刘景萍，负责公司整体经营管理，被认定为“组织、策划ST葫芦娃信息披露违法行为”，签字保证相关报告真实、准确、完整，系直接负责的主管人员。

时任董事、财务总监、副总经理于汇，分管财务、营销、产销协同工作，被认定为“知悉、参与ST葫芦娃信息披露违法行为”，同样系直接负责的主管人员。

时任董事会秘书王清涛，负责公司信息披露，被认定为“未对异常情况予以关注”、“未勤勉尽责”，系其他直接责任人员。

这意味着，即便董秘没有直接参与造假决策，只要其在相关报告上签字确认，且未尽到应有的注意义务和核查义务，同样难逃监管追责。

处罚力度：2150万元罚单的背后

依据《证券法》第一百九十七条第二款的规定，海南证监局拟作出如下处罚：

对海南葫芦娃药业集团股份有限公司给予警告，并处以700万元罚款；对刘景萍给予警告，并处以1050万元罚款——其中，对其作为直接负责的主管人员处以350万元罚款，对其作为实际控制人处以700万元罚款；对于汇给予警告，并处以250万元罚款；对王清涛给予警告，并处以150万元罚款。公司及相关人员合计拟被罚款2150万元。

值得注意的是，刘景萍的双重责任认定极具警示意义。其不仅作为公司董事长、总经理对信息披露违法负有直接责任，同时作为时任实际控制人，被认定为“组织、指使ST葫芦娃提前确认收入、虚增部分药品价格，为ST葫芦娃支付药品差价等提供资金”，涉嫌构成《证券法》第一百九十七条第二款所述的“发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事上述违法行为”的情形。对其1050万元的罚款中，700万元系因其实际控制人身份而加重处罚，体现了新《证券法》“追首恶”的立法精神。

叠加ST：监管铁规的精准落地

根据《上海证券交易所股票上市规则（2026年4月修订）》第9.8.1条第一款（七）规定：“根据中国证监会行政处罚事先告知书载明的事实，公司披露的年度报告财务指标存在虚假记载，但未触及本规则第9.5.2条第一款规定情形，前述财务指标包括营业收入、利润总额、净利润、资产负债表中的资产或者负债科目”。据此，ST葫芦娃股票于2026年5月21日起叠加实施其他风险警示，公司股票简称仍为“ST葫芦娃”，日涨跌幅限制仍为5%。

这一定位意味着：即便财务造假未达到强制退市标准，上市公司也将面临叠加ST的信用惩戒。 在资本市场中，“ST”的标签本身就是一种巨大的商业惩罚——融资渠道收窄、合作伙伴信心下降、股价承压，其无形损失往往远超行政处罚罚款本身。

监管态势：从“从严监管”到“精准打击”的制度升级

1、2025年度信息披露违规全景扫描

2025年，中国资本市场在“强本强基、严监严管”总体方针的指引下持续深化发展。数据显示，2025年全年中国证监会及其派出机构共作出556个行政处罚，其中信息披露违规案件为220个，占比约40%，继续稳居各类违法之首。与2024年的219件、2023年的188件相比，案件数量虽仍在高位运行，但同比增速已显著回落，表明经过数年高强度、广覆盖的常态化打击，市场主体合规意识得到初步强化，监管正从“量”的扩张转向“质”的深化。

特别值得关注的是，2025年因财务造假被处罚的案件达124例，占所有信披违规案件的56.36%，保持高频高发态势。违规手法花样翻新，呈现系统化、隐蔽化特征：从传统的虚增收入、虚减成本，演变为第三方配合造假、跨境资金循环等更为复杂的方式。

2、2026年：监管“铁拳”再升级

进入2026年，监管高压态势不减反增。2026年前四个月，已有57单立案调查事项，涵盖上市公司及相关责任人，证监会及其派出机构密集下发68张“罚单”。据统计，截至4月26日，年内43家公司（含退市公司）披露公司或相关方被证监会立案调查，同比增长超五成，其中涉嫌信息披露违法违规数量最多，达38家。

4月24日，中国证监会正式启动了“2026年打击和防范上市公司财务造假专项行动”，这是自2024年新“国九条”发布以来，证监会连续第三年部署财务造假专项整治。截至前两轮专项行动，证监会已累计查办线索263起，作出行政处罚决定107起，罚没金额超33亿元，18家严重造假上市公司完成退市出清。

3、“追首恶”与“双罚制”的双重锁定

新《证券法》第一百九十七条第二款构建了“双罚制”的处罚框架：既处罚上市公司本身，也追究控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等“关键少数”的个人责任。在ST葫芦娃案中，这一制度设计得到了淋漓尽致地体现——罚款总额2150万元中，个人罚款即达1450万元，占比接近七成。

更值得警惕的是，行政责任仅是“行民刑”立体追责体系的一环。在民事责任层面，根据《证券法》第八十五条及《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，因虚假陈述受到损失的投资者有权向发行人及其控股股东、实际控制人、董监高主张民事赔偿。在刑事责任层面，《刑法》第一百六十一条规定了违规披露、不披露重要信息罪，情节严重的，对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑。

法律透视：《证券法》第197条的“道与术”

法律条文的核心要义

《证券法》第一百九十七条是信息披露违法行为的“核心罚则”，其条款设计体现了立法者的阶梯式惩戒思路：

第一款适用于“未按照规定报送有关报告或者履行信息披露义务”的情形，即信息披露义务人存在不报送、不及时报送、不完整报送等问题。对于单位的罚款为五十万元以上五百万元以下，对直接负责的主管人员和其他直接责任人员的罚款为二十万元以上二百万元以下。

第二款适用于“报送的报告或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的情形，即信息披露在内容上存在不真实、不准确、不完整的问题。这一档次的处罚力度显著加重：对单位的罚款为一百万元以上一千万元以下，对直接负责的主管人员和其他直接责任人员的罚款为五十万元以上五百万元以下。同时，如果控股股东、实际控制人存在“组织、指使”该违法行为或者“隐瞒相关事项”导致该违法行为发生的情形，则将面临一百万元以上一千万元以下的罚款。

ST葫芦娃案中，海南证监局正是依据第一百九十七条第二款作出处罚，且对刘景萍的“双重身份”进行了双重处罚——既作为直接负责的主管人员，又作为实际控制人，最终罚款金额分别对应上位区间。

“指使行为”的认定边界

在实际控制人责任认定中，“组织、指使”的边界认定是争议的焦点。根据监管实践和司法判例，“指使行为”的认定不需要实际控制人逐笔指令，只要能够证明其利用控制地位实施了影响、安排、授意等行为，即可被认定为“指使”。

在ST葫芦娃案中，监管查明刘景萍“组织、策划ST葫芦娃信息披露违法行为”，且“为ST葫芦娃支付药品差价等提供资金”。这意味着，实际控制人的“指使”不仅可以是下达指令的行为，还可以是提供资金、资源支持的间接行为。这一认定标准提示所有上市公司的实控人：只要为财务造假提供了任何形式的支持或便利，就可能触及“指使”的法律红线。

董监高勤勉义务的量化标准

新《公司法》第一百八十条首次在法律层面对勤勉义务作出了原则性定义：董事、监事、高级管理人员对公司负有勤勉义务，执行职务应当为公司的最大利益尽到管理者通常应有的合理注意。这一“合理注意”标准的引入，为司法实践中判断董监高是否善意、审慎履职提供了可操作的裁量基准。

在信息披露违法案件中，监管部门对“合理注意”的认定往往采取客观化标准：董监高是否对财务数据的异常变化进行了必要的核查？是否对收入确认、费用计提等关键会计处理进行了审慎判断？是否对募集说明书等融资文件的引用数据进行了交叉验证？对这些问题的否定回答，都可能构成“未勤勉尽责”的认定依据。

以ST葫芦娃案中的董秘王清涛为例，其被认定为“未对异常情况予以关注”，即构成“未勤勉尽责”。这意味着，即便董秘没有参与造假的决策和执行，但未能“提出问题、发现问题”，也难逃监管追责。

延伸警示：典型信披违规案例的多维视角

红相股份案：6年造假、10亿虚增的“系统性造假”

红相股份的财务造假案堪称近年来的标杆案例之一。经查明，该公司2017年至2022年年报均存在虚假记载，累计虚增收入10.01亿元，累计虚增利润总额3.92亿元，涉及6年连续造假，且部分年份的再融资存在欺诈发行。最终，红相股份与时任董事长兼总经理杨成等9人，被合计罚款6556万元，杨成被采取终身市场禁入措施。

红相股份案与ST葫芦娃案形成了鲜明对比：前者是长达6年的系统性造假，后者是贯穿一年半的持续性造假；前者涉及再融资欺诈发行，后者涉及可转债申请文件虚假记载。这两个案件的共同启示在于：财务造假的持续时间越长、涉及范围越广、对资本市场秩序的破坏越大，处罚力度将随之成倍增长。而一旦触及欺诈发行，则意味着跨越了从“信息披露违规”到“证券欺诈”的法律红线。

更值得关注的是，该案的中介机构后续亦受到严厉追责。容诚会计师事务所、致同会计师事务所因对红相股份出具的多份年审报告存在虚假记载，被深交所通报批评。这一追责链条的延伸，表明监管已从单纯的追责发行人，扩展到追责“看门人”——审计机构、保荐机构、律师事务所等中介机构均难逃干系。

ST华微案：资金占用的“隐蔽之殇”

ST华微的案件则将矛头指向了另一种常见的信息披露违规——资金占用。吉林证监局的调查认定，2015年至2023年期间，ST华微控股股东及其关联方以预付设备款等方式非经营性占用资金，未偿还余额高达14.9亿元。同时，公司在交易所问询函回复等临时公告中存在虚假记载。

与收入造假不同，资金占用更隐蔽、更难以被投资者察觉。实控人通过虚构采购、预付工程款等方式，将上市公司资金转移至关联方，公司账面收入、利润可能并无异常，但资产质量严重受损。这种“润物细无声”式地损害上市公司利益的行为，正日益成为监管的重点打击对象。

富煌钢构案：重大资产重组信息披露违法的警示

富煌钢构案是2025年度涉及重大资产重组信息披露违法的典型案例。2025年11月，安徽证监局对富煌钢构、中科视界及相关责任人作出行政处罚决定。该案的核心问题在于重大资产重组过程中信息披露不实——收购标的的财务数据、业务信息与实际情况存在重大差异，但上市公司在重组报告书中作了虚假记载。

并购重组领域的信息披露违规，其危害程度往往甚于一般的财务造假。因为投资者是基于重组方案披露的信息进行投资决策的，一旦这些信息存在虚假，投资者的损失往往是不可逆的。而重组完成后的“整合失败”与“股价下跌”，更是将这种双重打击施加于投资者身上。

实操指南：上市公司的合规防火墙建设

针对实际控制人的合规建议

第一，树立“合规为先”的治理理念。 从ST葫芦娃案来看，实控人刘景萍被处以1050万元罚款，远超公司700万元的罚款金额，其中700万元系因其实际控制人“组织、指使”行为而加重处罚。这意味着，新《证券法》对实控人的威慑力已经远超旧法。实控人应当清醒认识到：公司的违法成本，最终会反噬到个人身上。任何试图通过财务造假“粉饰报表”“美化业绩”的冒险行为，都将以个人巨额的罚款甚至市场禁入为代价。

第二，建立隔离机制，避免个人意志凌驾于公司决策之上。 实践中，大量财务造假案件的根本原因在于公司治理的失效，实际控制人个人意志直接替代董事会决策。实控人应当通过合法、规范的方式表达经营意图——通过董事会提案、股东大会表决，而非绕过所有治理环节直接下达指令。同时，在财务报告等重大事项上，应充分尊重财务总监、董秘的专业判断，不以“老板意志”强制要求调整财务数据。

第三，积极建立“举报机制”与“内控监督”体系。 完善举报人保护制度，鼓励内部员工、合作伙伴就财务造假、收入异常等违规行为进行举报；同时，确保举报渠道独立、有效，切实保障举报人的合法权益。这既符合监管对上市公司建立健全内控制度的合规要求，也是实控人主动识别、阻断潜在违规风险的有力抓手。

针对董监高的合规建议

第一，尽到“管理者通常应有的合理注意”标准。 新《公司法》第一百八十条引入的“合理注意”标准，对董监高提出了前所未有的职业要求。董监高不应仅仅是“签字机器”，而应当主动行使其职责——包括但不限于：对财务报表中的重大波动进行质询；对异常交易的商业合理性进行审查；对关键会计政策变更的正当性进行判断；对募集说明书等融资文件引用数据的准确性进行交叉验证。

实践中有案例表明，独立董事在虚假陈述中即便提出反对意见仍被处罚。但这并不意味着“签字即罚”的不可抗力。真正有效的履职，应当体现在：对财务数据异常提出书面质询并留存证据；要求管理层提供充分合理解释和支撑材料；在必要情况下聘请独立第三方进行专项核查；对存在重大疑问的事项投反对票或弃权票，而非事不关己地一签了之。只有真正将“勤勉尽责”落实到行为上，才能在未来的追责中形成有效的免责抗辩。

第二，财务总监需建立“三道防线”。 财务总监作为财务信息的“第一道关口”，其履职标准应远高于一般董监高。一是事前防线：在收入确认、费用计提、资产减值等关键会计处理环节，严格对照企业会计准则进行判断，对不符合确认条件的业务坚决不予入账。二是事中防线：在财务报告编制过程中，建立多层级审核机制，对数据异常进行交叉验证。三是事后防线：在财务报告对外披露前，确保审计委员会对关键事项进行充分讨论和审阅，保留书面记录。

需要特别强调的是：财务总监不能以“按老板要求做”作为免责借口。根据《证券法》第八十二条第三款的规定，董事、监事、高级管理人员应当保证上市公司及时、公平地披露信息，所披露的信息真实、准确、完整。这一保证义务不因“服从上级指令”而免除。

第三，董事会秘书需升级履职方式。 ST葫芦娃案中，董秘王清涛被认定为“未对异常情况予以关注”、“未勤勉尽责”，尽管罚款150万元相对较低（相较于董事长和财务总监），但董秘的“签字风险”已经用真金白银做了注脚。

董秘的合规履职，应着重在以下几个方面：其一，建立信披信息的交叉验证机制，对财务部门提供的财务数据、业务部门提供的经营数据之间的逻辑关系进行审查，发现异常及时质询。其二，重大事项（募集说明书、重组报告书等）的对外披露，应由财务总监、内部审计、外部审计等多方审核后再行发布。其三，若发现可能存在的信息披露风险，应主动向董事长汇报并要求采取纠正措施，同时保留书面沟通记录。

建立应对监管调查的“快速响应预案”

当公司或实控人、董监高收到证监会《立案告知书》后，时间窗口极为有限，应对措施不当可能面临极为被动的局面。因此，建议上市公司提前建立应对监管调查的“快速响应预案”，核心要点如下：

第一，第一时间启动内部自查，明确违规事实的边界与责任人。 收到立案通知后，建议公司立即组建由内部审计、法务、财务组成的自查小组，对涉嫌违规的事实进行自查，明确造假的时间区间、金额范围、涉及人员。自查结果应当形成书面报告，作为后续应对的基础依据。

第二，主动披露自查结果，争取从轻处罚的可能空间。 从ST葫芦娃案的处罚来看，公司在收到立案告知书之前（2025年4月29日）即主动披露了《关于前期会计差错更正的公告》，对造假事项进行了追溯调整。这一主动纠错的行为，在最终处罚中可能已被监管作为从轻情节予以考量。主动披露并非“自投罗网”，而是合规路径中的最优策略选择。

第三，聘请专业律师团队指导应对，充分行使申辩权和听证权。 《行政处罚事先告知书》下达后，当事人享有陈述、申辩和要求听证的权利。实践中，部分公司在收到事先告知书后直接“认罚”，放弃了申辩和听证的机会。实际上，专业的应对策略可能为当事人争取到从轻处罚的空间——包括对违法情节的量化调整、对责任认定的角度修正等。

投资者保护视角：索赔路径的跟进

ST葫芦娃案行政处罚落地后，相关受损投资者可依法参与索赔。根据相关证券维权律师的判断，于2024年4月27日至2025年3月14日之间买入ST葫芦娃，且在2025年3月15日之后卖出或持有该股票的亏损投资者，符合索赔条件。建议符合条件的投资者关注后续诉讼进展并委托专业律师代理索赔。

这一索赔路径的法律依据在于：因上市公司信息披露违法违规行为导致投资者遭受损失的，投资者有权依据《证券法》第八十五条及《虚假陈述司法解释》的规定，向发行人及其控股股东、实际控制人、董监高主张民事赔偿。在当前司法实践中，已有大量投资者索赔成功案例，确认了证券虚假陈述侵权民事赔偿的可诉性和投资者保护制度的有效性。

结语：诚信是资本市场的“灵魂”，合规是企业的“生命线”

ST葫芦娃案折射出当前资本市场信息披露监管的深层逻辑：2025年全年信息披露违规案件220个，2026年前四个月立案调查57单，监管高压态势持续攀升。在这场没有硝烟的战争中，没有人能够侥幸“蒙混过关”。

对实际控制人而言，财务造假的成本正呈现指数级增长——从行政罚款到民事赔偿，从市场禁入到刑事追责，任意一个维度的打击都足以致命。对董监高而言，“签字即担责”已成为不可逃避的法律现实，唯有真正将勤勉尽责落实到履职行为中，才能在风浪中保全自身。对上市公司而言，合规不是企业经营的“附加项”，而是决定生死的“必答题”。

记住：在法律的长河中，虚假的数字终将还原为真实的数字；在时间的审判下，任何试图操纵真相的投机行为，终将被法律的尺规所丈量。资本市场的透明化与规范化是大势所趋，企业的长远发展，唯有以诚信为基石、以合规为保障，方能行稳致远。

在2026年打击和防范上市公司财务造假专项行动深入推进的当下，我们更应清醒认识到：信息披露的每一处虚假，都是公司信誉的污点和法律责任的雷区。无论是上市公司的实控人、董监高，还是每一名参与信息披露工作的从业人员，都应当将“真实、准确、完整”刻入行为准则，让合规成为企业最坚实的护城河。