中国船舶 vs 中船防务:七年财报拆解,谁在超级周期中真正受益?

核心观点：基于两船2019-2025年七份年报的深度交叉分析，揭示一个关键发现——中国船舶手持订单4,675亿元、均价三年涨22%，量价双击逻辑坚实；中船防务利润虽在修复，但手持订单连续两年收缩、均价不升反降。两家看似同属造船景气周期的公司，底层逻辑正在发生根本分化。数据截至：2026年6月5日  |  数据来源：两船2019-2025年年报、季报

一、券商研报观点全景：13 vs 2的覆盖鸿沟

1.1 中国船舶：13家机构一致看多

▲ 各机构公开研报，同花顺iFinD（2026.06.03）；买入+增持占比100%

1.2 中船防务：仅2家覆盖

▲ 同花顺iFinD，2家机构一致预测

覆盖度鸿沟的启示：

13家 vs 2家不仅是数量差异，更反映了两者在规模、确定性和市场关注度上的巨大差距。卖方分析师的选择本身就是一种信号。

1.3 多空逻辑博弈

▲ 综合各机构研报及公开行业分析

二、中国船舶：七年年报深度拆解

以下分析全部基于中国船舶2019-2025年年度报告公开披露数据。

2.1 收入与利润：一个完整周期的全记录

▲ 数据来源：中国船舶2019-2025年年报（合并口径）

关键解读：2019-2022年，公司在手订单以低价船为主（2020-2021年全球船价低迷期签约），净利率长期低于1%，扣非净利连续四年为负。2023年是明确拐点——前期签约的高价船开始交付，净利从1.72亿跃升至29.57亿。2025年合并中国重工后营收突破1,500亿，但净利率仅5.16%——利润弹性的释放才刚刚开始。

2.2 新签订单：量价齐升的完美曲线

▲ 数据来源：中国船舶2023-2025年年报"新接订单"章节

三年新接均价从5.69亿→7.42亿/艘，涨幅30.4%，这是全球造船超级周期最直观的价格信号。2025年单年新接237艘/1,758亿，超过2023和2024两年之和。

2.3 手持订单：4,675亿的确定性蓄水池

▲ 数据来源：中国船舶2023-2025年年报"手持订单"章节

核心发现：

手持均价7.17亿/艘 ＜ 新接均价7.42亿/艘。这0.25亿的价差说明2025年新签的订单均价更高，拉高均价的过程仍在持续。即使不再接新单，未来2-3年交付船舶的均价也会自然上升（低价老订单逐步消化）。这是利润弹性最坚实的底层逻辑。

2.4 完工交付：产能爬坡与结构优化

▲ 数据来源：中国船舶2022-2025年年报"完工交付"章节

2025年交付量翻倍（93→161艘），单船吨位从7.76回升至8.50万DWT，产品结构向大船优化。交付均价9.44亿/艘已超过手持均价7.17亿——说明当前交付的主要是2022-2023年签约的高价船。2026-2028年交付的将是2023-2025年签约的更高价船，交付均价有望突破10亿/艘。

2.5 年份数据交叉影响推演

低价船时代（2019-2021签约）├─ 2020-2023交付：净利率<1%，扣非净利连亏四年└─ 手持订单中低价老订单占比预计不足30%，持续消化中↓ 2023-2024高价船逐步交付，利润开始释放 ↓高价船时代（2022-2025签约）├─ 2024-2025交付：净利率4-5%，利润释放启动├─ 2026-2028交付：净利率预计6-8%，高价船集中交付高峰└─ 2028后交付：2025年7.42亿/艘订单交付，利润弹性最大化

结论：当前手持4,675亿中，低价老订单占比预计不足30%。2026-2028年交付船舶以2023-2025年签约为主，交付均价将逐级抬升。毛利率从12.58%（2025）→14%（2026E）→15%+（2027E）的修复路径清晰可见。

三、中船防务：军工底色下的三个危险信号

以下分析全部基于中船防务2019-2025年年度报告公开披露数据。

3.1 收入与利润：波动中修复，主业长期偏弱

▲ 数据来源：中船防务2019-2025年年报

营收七年仅从218→203亿（-6.9%），远不及中国船舶的6.6倍增长。2020年高净利来自处置资产的非经常性收益，剔除后主业盈利能力长期偏弱。

3.2 订单数据：三个需要高度警惕的信号

▲ 数据来源：中船防务2023-2025年年报"订单"章节

三个危险信号：

1. 手持合同额连续两年收缩：
   616亿→606亿，而同期中国船舶从2,170亿翻倍至4,675亿
2. 手持均价不升反降：
   4.89→4.31（-12%），与中国船舶的+22%形成鲜明反差
3. 新接单价停滞：
   4.43亿/艘，仅为中国船舶（7.42亿）的60%，且近两年基本零增长

3.3 完工交付：量稳但价不升

▲ 数据来源：中船防务2023-2025年年报"完工交付"章节

交付均价仅为中国船舶的55%，反映了以中小型船舶（单船均吨仅2.86万DWT）为主的业务结构。

3.4 两船核心数据对比：分化已然发生

▲ 数据来源：两船2025年年报

四、估值位置与投资分析

4.1 中国船舶：PE 14x的"低估值+高增长"组合

▲ 数据来源：2025年年报、同花顺iFinD 13家机构一致预测（2026.06.05）

• 13家机构一致预测2026-2028年利润CAGR约45%
• PEG = 14.5 / 45 ≈ 0.32
  ，极度低估
• 申万船舶制造行业PE处于历史2.62%分位

4.2 中船防务：23x PE的合理性与隐忧

▲ 数据来源：2025年年报、同花顺iFinD 2家机构一致预测

军工资质溢价支撑了更高的PE（23x vs 14x），但需关注：若民船业务持续低迷（手持订单收缩、均价下行），利润增速可能低于预期。

4.3 投资建议

中国船舶——强烈推荐。核心逻辑：手持4,675亿订单锁定未来5年收入，均价传导机制清晰，PE 14x处于历史底部。催化剂：Q2及下半年高价船密集交付，单季利润有望再创新高。

中船防务——谨慎推荐。核心逻辑：军船订单保底+民船利润修复。关注点：手持订单连续两年收缩的深层原因——是主动放弃低价单优化结构，还是接单竞争力下滑？

五、风险提示

▲ 数据来源：Clarksons、各行业协会、公司年报

结语

七年年报数据的交叉对比揭示了造船超级周期中一个被市场忽视的分化：中国船舶凭借规模优势和高价船订单的持续积累，正处于量价双击的黄金阶段——4,675亿手持订单如同一座确定性蓄水池，均价传导机制清晰可见；中船防务虽有军工底仓支撑利润修复，但民船业务的手持订单收缩和均价下行是两个不容忽视的警示信号。在造船板块中，两者的差距不是缩小而是正在扩大。

免责声明：本文仅作信息分享与行业分析，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。