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发言人 问：在招商证券的电话会议中，讨论了PCB行业的哪些主要内容？报告对中国PCB产业的整体投资建议是什么？
发言人 答：在招商证券的电话会议中，主要讨论了PCB行业的深度跟踪报告，重点分析了1.6T光模块带动的m shop主线逻辑，包括从m top到PCB的产业链逻辑。报告详细阐述了PCB各细分领域的景气度、技术趋势、竞争格局以及主要公司的投资逻辑，并针对今年MM sap的需求增长和相关厂商的投产情况进行了深入探讨。报告认为，中国PCB产业具备非常不错的长期逻辑，因为北美大模型厂对应KPX的需求增长将带动全球供应链中的中国公司业绩和盈利能力。尤其是光模块和PCB领域的企业，它们深度参与北美核心CSP厂商供应链，今明两年业绩有望保持良好。建议关注那些在m shop体系上投入较多且进展迅速的头部企业，以及在光模块、陶瓷基板等技术创新方面有布局的公司。
发言人 问：对于PCB赛道中的算力PCB和窄板方向，报告有何具体见解？
发言人 答：报告深入研究了算力PCB，特别是针对今年m sup的需求趋势和国内台企厂商在800G到1.6T切换过程中对m sap制程的投产情况。同时，对于窄板方向，报告指出AI算力芯片和存储对窄板的需求提升，以及国内外窄板公司的业绩增长和产能紧张情况，并提到了国内进口替代厂商的逻辑。
发言人 问：在CCL方面，报告揭示了哪些长期成长性的逻辑？
发言人 答：报告指出CCL不仅存在周期性涨价逻辑，更重要的是其在高速计算场景中高板材等级的升级趋势，如从马6到马7、马8甚至即将推出的马9及未来马10等级的升级，这将带来单价大幅提高，形成行业长期成长性。尤其推荐关注未来马9技术路线的发展及其带来的投资机会。
发言人 问：报告对PCB产业链中材料和设备环节有哪些推荐标的？
发言人 答：报告强调了材料等级升级带来的投资机会，例如波布材料，以及配合台厂和韩厂的新品，还有树脂化学品等领域的投资机会。此外，在设备环节，重点推荐了大族数控作为钻孔机领域的核心标的，并提及了PCB设备中耗材、检测、LDI等多个环节的公司。同时，报告虽未直接写入设备部分，但明确指出了大族数控在未来的重要性和持续成长潜力。
发言人 问：在PCB板窄板领域，有哪些国内企业做得比较出色，以及在上游关键环节中哪个最重要？
发言人 答：国内窄板领域，深蓝、新生等企业表现不错。尤其是对于上游基材ABF膜，其重要性不亚于芯片，曾经因日本地震导致全球芯片断供的事件就突显了这一点。在国内能够对标海外AP膜做得较好的是生意科技，他们拥有SF膜，并且在内窄板上游题材上有布局和成长潜力。
发言人 问：上游主原材料方面，有哪些公司值得关注？
发言人 答：上游主原材料方面，强烈推荐关注生意科技及其带动的相关企业，如巨石、福彩飞聚华等。此外，台钢体系中的中财、童博等公司以及化学品、钻孔设备等领域的七八家设备公司也值得关注。
发言人 问：关于PCB细分产业链中的AH公司，你们有何研究和展望？
发言人 答：我们对PCB产业链的AH公司进行了深入研究，并在去年六月份就整理出相关表格，随着行情的发展，包括PCB、CCL、化学品、设备等多个环节都出现了显著上涨。后续我们将联合研究所团队分别详细讲解布、铜箔、化学品和设备等多个方面，以帮助投资者全面理解PCB产业链的标的。
发言人 问：为什么PCB公司能比光模块公司估值更高？以及2025年的行情走势如何？
发言人 答：PCB公司能比光模块公司估值高的原因在于其重要性和资产扩张速度。从2024年下半年开始，高阶HDI需求大增，尤其在AI服务器中的应用增长迅速，导致产能紧张并推高了PCB板块的价值。2025年第一季度，AI占比高的PCB公司业绩保持健康增长，而到了第二季度，上游原物料备货和PCB加工率快速提升，下游如英伟达、谷歌、亚马逊等厂商的新架构备货将对行业注入订单增长动能，业绩环比高速增长可预见，后续仍有较大上升空间。
发言人 问：对于未来PCB行业的发展趋势，尤其是光模块需求方面，有何看法？
发言人 答：光模块需求将从800G升级到1.6T，在这个过程中，大量采用m sap工艺的内载板设计将带来新的需求和产能紧张问题，从而推高利润率。这种初步应用将促使PCB行业进一步提升规格和价值量，使得PCB在服务器中的重要程度增加。预计未来几年，包括2027年在内的增量空间或增速将超过市场目前的认识，因此这一轮PCB行情仍处于主升浪阶段，估值有望继续上升，行情远未结束。
发言人 问：目前PCB板块是否还存在明显的淡旺季划分，以及这一变化的主要原因是什么？
发言人 答：现在的PCB板块已经没有特别强的淡旺季之分，这主要是由于AI技术在PCB下游应用领域的兴起导致的结构性变化。过去手机、电脑、消费电子和汽车等领域的应用占到了PCB市场的80%左右，但现在这个比例压缩到了大约50%到30%，主要是AI相关产品的消费需求在增长。未来几年，AI服务器、交换机、光模块等产品对PCB板块的需求占比可能会接近一半，对产能的虹吸效应非常显著。
发言人 问：近期PCB材料的价格情况如何？
发言人 答：铜价持续走高并呈现破位上行状态，而电子铜箔的加工费用因产能向高速铜箔转移也相应增加，这将导致结构性产能调配和价格上升。目前，铜价高位震动，电子铜箔加工费用上升，同时特种部的价格已经接近十块钱，预计今年还会上涨，可能会出现周期高点。
发言人 问：光模块的发展趋势及其对PCB需求的影响是什么？
发言人 答：光模块从800G到1.6T甚至3.2T的速率不断提升，这要求PCB在布线、高频特性等方面进行升级，线宽、线距需进一步微缩化，材料升级以及整体加工难度加大，从而使得光模块板子的价值量和加工难度大幅增加。封装趋势上，虽然封装工艺持续简化，但PCB的用量和加工难度仍会增加，因此PCB整体价值和利润率将不断上升。
发言人 问：高阶HDI工艺在服务器及数据中心中的应用情况如何？
发言人 答：高阶HDI工艺最初在旗舰消费电子中得到大规模应用，而现在逐渐转型应用于数据中心服务器和交换机。随着AI服务器的发展，原本用于消费电子的微型化HDI工艺开始转向更大尺寸、更高维度的PCB板子。目前，1.6T光模块采用的M8等级材料和更小的线宽间距，对现有的HDI和M工艺提出了更高的要求，同时也带来了供需错配和产能缺口的挑战。从今年四季度开始，M Sam环节出现了溢价涨价的现象，预计今年年底之前，1.6T光模块的m sum工艺PCB板的涨价行情将持续，而明年的走势还需进一步观察。
发言人 问：这款20微米以下的产品在尺寸、层数和材料方面有何特点？
发言人 答：这款产品在尺寸和层数上比现有的光模块更为高端，其成本至少高出一倍以上。从材料角度看，它更接近GPU，需要具有低柔OCTE特性的PCB材料。预计到明年，这类产品将普遍采用更高级别的材料制造，相较于当前1.6T产品的材料，会进一步升级。同时，此类产品的面积远大于光模块，加工难度极高。
发言人 问：这款产品的单个价格预估以及它对产业链的影响如何？
发言人 答：报告中对这款产品的单品价格进行了估算，尽管后续产业链对其价格接受度以及工艺优化仍有待观察，但预计其价格相比现有的五阶、六阶HDI板子（价格约为四五万平米），可能会贵上五倍甚至更多。这将给GPU和GPU PCB板的价值提升带来巨大空间，并对整个PCB行业的产能和价值量产生重大挑战。
发言人 问：AI数据中心中PCB材料体系的升级趋势是什么？
发言人 答：AI芯片功耗和尺寸的增加导致下游封装存在翘曲等问题，加工难度增大，稳定性可靠性面临挑战。因此，材料体系会升级，尤其是散热需求大幅提高。例如，在PCB板子上，英伟达等客户正在探索使用碳、碳化硅甚至全碳等材料来提升散热性能，以及通过创新散热解决方案缩小形变量，陶瓷类材料在HTI板子上可能得到应用。
发言人 问：陶瓷类材料在算力中心和其他领域的应用前景如何？
发言人 答：陶瓷类材料在算力中心中具有广阔的应用前景，特别是在液冷系统中帮助快速传导芯片热量并保持系统温度稳定。此外，陶瓷材料在光模块和AI芯片领域也有散热需求，尤其是在1.6T和800G光模块中已有部分用量。
发言人 问：当前载板市场的情况及未来展望是怎样的？
发言人 答：载板市场当前非常紧张，主要由于AI芯片和存储芯片需求激增，尤其是AI芯片出货量持续高速增长，尺寸扩大，导致ABF窄板和先进封装载板产能紧张、加工困难，从而造成整体供应短缺。此外，原物料如t glass和ABF膜也处于紧张状态并出现涨价趋势。未来，随着国产载板厂商技术进步，有望在下半年至明年取得产业链突破，进一步提升估值。同时，CCL材料升级节奏加快，国内厂商有望凭借对上游原物料的把控能力和产能交付优势，市场份额得到大幅提升。
发言人 问：高级HDI板的投资方案及其对产业链的影响如何？
发言人 答：英伟达正在研发高级HDI板的混压投资方案，市场对其前景关注度较高。该方案的产业化进程取决于产业链打样测试良率等因素。目前，该技术方案正受到密切关注和研究。
发言人 问：在CCL行业中，为什么您认为周期逻辑仍然重要？
发言人 答：周期逻辑之所以重要，是因为目前像健康、国锐金和华政等公司的业绩处于持续爆发状态，这背后的原因在于CCL环节产品贡献能力极强。我们有一个大胆假设，即整个CCL的涨价行情可能会延续到2027年。这个观点基于上一轮CCL涨价行情与当前行情的对比分析。
发言人 问：您如何对比本轮和上一轮CCL涨价行情的不同之处？对于CCL行业未来需求的看法是怎样的？
发言人 答：上一轮CCL涨价主要受5G建设初期的恐慌性备货和基建需求拉动导致的景气度上升影响，当时CCL价格一度涨至约200元/张，而与之相比，本轮涨价中高端CCL产品如马8等级的价格已涨至一千多人民币/张，且普通板子的价格也有所提升。此外，目前行业内高端CCL产品的价格与低端产品的价格差值大约为10倍，这与上一轮周期中两者价格差值的情况不同。尽管现阶段下游需求不振，但供给侧的变化至关重要。AI整体模型的发展，尤其是今年开放AI技术的应用，将带动CCL需求的增长。明年AI大模型迭代产品可能更加令人惊艳，从而产生更大的C端需求，这对非AI领域的CCL价格和材料需求形成支撑。
发言人 问：当前CCL行业公司管理层扩张的核心指标是什么？
发言人 答：管理层扩张的核心指标不是价格，而是盈利能力。当盈利能力趋平时，资源和资本支出（CAPEX）才会更多地投入到非AI领域的CCL生产中，从而可能使得价格趋于稳定甚至回落。
发言人 问：如何看待未来CCL行业的估值变化？
发言人 答：随着业绩持续环比增长，曾经被认为是周期行业的CCL厂商将不再被视为单纯的周期股，而可能转变为成长性行业。龙头公司由于具有高速成长逻辑和估值优势，以及细分领域的产业逻辑，有望成为最佳的投资标的。
发言人 问：对于原材料供需缺口的看法以及相关公司有哪些？
发言人 答：当前原材料如布料存在缺口，主要源于布纱供应和织布机产能限制。具有较大织布机产能的企业如中国巨石、国际复材和中台科技等将因此受益。同时，围绕高速铜箔升级，国内厂商只要能跟上技术和产能扩张，就能获取订单。此外，载体材料如碳氢和PTFE的需求也会因数据中心和AI服务器应用的增长而增加。
发言人 问：关于PCB行业未来发展趋势的看法？
发言人 答：真要背板材料方案将朝着互补方式发展，马八至马九甚至马十等级材料可能会与PTFE混压制作。尽管目前英伟达尚未完全确定方案，但如果良率测试表现良好，采用该方案的可能性将提高。这将对PCB厂商如深南、景旺等产生重大利好，因为他们已经为此做好了产能和技术准备。
