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鱼跃医疗(SZ002223)综合研究报告

日期：2026-06-05 09:29:41 来源：网络整理作者：本站编辑评论：0

研究对象：鱼跃医疗（SZ002223）
研究日期：2026年5月13日

总结

鱼跃医疗是国内家用医疗器械平台型龙头，深耕呼吸、血糖检测、家用健康设备等核心赛道，制氧机国内市占率35%、连续17年登顶，AED、血压计等产品位居行业前列。公司聚焦全球化、数智化、穿戴化三大战略，2025年海外营收同比增长29.86%，CGM、AED分别以47.1%预估复合增速、48.69%营收增速成为核心增长引擎。

财务层面，公司零有息负债、现金流优异、分红率达68%，基本面稳健。现阶段因海外拓展、CGM新品推广投入加大，销售费用率大幅提升，出现增收不增利情况，2026年一季度营收、净利小幅承压。估值方面，公司当前TTM PE处于近五年低位，安全边际充足。整体来看，公司多业务成长动能充足，但需持续关注费用率拐点、CGM市占率提升及ROE止跌回升情况。

一、公司简介

鱼跃医疗成立于1998年，总部位于江苏丹阳，2008年在深交所上市（SZ002223），是中国家用医疗器械平台型龙头企业。公司愿景是成为全球院外（OOH）市场前三的医疗器械集团。

（一）核心业务板块（2025年数据）

1.呼吸治疗解决方案（营收25.49亿元，占比32%）

产品：制氧机、家用呼吸机（CPAP/BiPAP）、雾化器、高流量呼吸湿化治疗仪

地位：国内制氧机市占率35%，连续17年行业第一；全球制氧机三大厂商之一

趋势：2025年同比-1.87%，基数扰动后企稳；毛利率53.24%（+0.70pp），高端呼吸机占比提升

2.血糖管理及POCT（营收12.81亿元，占比16%，+24.34%）

产品：连续血糖监测仪（CGM）Anytime系列、血糖仪及试纸、尿酸等POCT

地位：CGM国内市场份额约7%（2024），UBS预计2030年提升至19%

趋势：CGM为最强增长引擎，Anytime 4/5系列稳居电商热销榜首，CAGR 47.1%（2024-2030E）

3.家用健康检测解决方案（约20亿元+）

产品：电子血压计、体温计、血氧仪等

地位：血压计国产头部（鱼跃+九安合计>30%份额）

4.急救解决方案（营收3.55亿元，+48.69%）

产品：AED自动体外除颤器（全球最轻700g）

地位：京东平台AED销量第一，有望成为10亿级支柱业务

5.临床器械及康复解决方案

产品：手术器械、感染控制、轮椅等康复辅具

（二）战略方向："全球化 + 数智化 + 穿戴化"

全球化：2025年海外营收12.32亿元（+29.86%），占比15.5%；已在荷兰/巴西/越南/印尼设立子公司；战略入股美国Inogen加速北美布局

数智化：AI融入呼吸机压力控制、CGM传感算法；AI健康管家布局

穿戴化：2026年发布智能戒指、智能手表，进军消费级健康监测

二、核心财务数据

（一）核心财务数据（2025年）

（二）各业务板块表现

（三）资产负债质量

（四）分红情况

2025年累计现金分红10.02亿元，分红率~68%

每10股派6元（含半年度每股派1元）

股息率约2.68%（按当前价29.57元计算）

（五）利润承压原因分析

增收不增利的核心原因是销售费用率跳升：

销售费用从13.6亿→17.6亿（+4亿），费率从17.99%→22.17%

主因：海外市场拓展前置投入 + CGM新品推广集中投放

管理层定性为"战略投入期"而非"常态化"

（六）2026Q1表现

营收23.70亿元（-2.69%）

扣非净利4.1亿元（-20%）

高基数 + 费用投入仍在持续

（七）财务健康度评估

优点：

零有息负债，资产负债率极低（16.97%）

经营现金流优异，收现比>100%

高分红、高现金储备

隐忧：

ROE连续下滑（19.22%→11.42%），大量现金沉淀拉低资本效率

销售费用率跳升能否带来长期收益尚需验证

扣非利润增速落后于营收增速

三、行业地位与竞争壁垒

（一）家用医疗器械行业概况

行业趋势：

向"设备+数据+服务"模式演进

国产品牌凭借智能化迭代+线上渠道加速替代外资

老龄化+健康意识提升驱动渗透率持续抬升

（二）各细分领域竞争格局与鱼跃地位

制氧机——"三超多强"格局

全球三强：Inogen、鱼跃、亚适，合计>35%份额
国内鱼跃份额35%，连续17年行业第一
战略入股Inogen加速北美市场突破

CGM——打破外资垄断

曾经雅培独占78%市场
国产MARD精度降至8.11%-8.83%，优于国际一线
电商售价仅为外资产品1/3，进口替代空间巨大
中国1.4亿糖尿病患者渗透率极低
鱼跃份额：2024年~7%，目标2030年19%
竞争对手：三诺生物、硅基仿生、雅培、德康

血压计——国产加速替代

全球欧姆龙35%-40%
国内外资占~45%，国产头部（鱼跃+九安）合计>30%
高端市场国产替代空间显著

家用呼吸机（CPAP）

全球瑞思迈领跑（飞利浦召回后格局重塑）
国内瑞迈特、鱼跃凭性价比+迭代速度抢份额

雾化器

全球前五份额>48%，鱼跃位列其中
网式雾化器因静音便携优势份额快速上升

AED

新兴市场，鱼跃AED全球最轻（700g）
京东平台销量第一，C端+公共设施增量空间大

（三）竞争壁垒总结

四、估值与风险分析

（一）当前估值水平（2026.05.13）

（二）估值历史分位

当前TTM PE 23x处于近5年偏低位置（2021-2023疫情周期PE波动大）
Forward PE 12.5x隐含市场预期利润修复至~24亿元水平
PB 2.16x，对于ROE 11%+的消费医疗龙头而言偏低

（四）成长驱动力

（五）核心风险点

（六）关键跟踪指标

CGM季度收入增速与市占率变化
销售费用率拐点信号（预计2026H2可能改善）
海外营收占比提升节奏
AED业务规模突破（关注10亿级里程碑）
ROE是否止跌回升

五、多策略视角评估

白马股视角 ⭐⭐⭐⭐

治理：实控人吴光明家族，经营稳健；资产负债率极低，分红率~68%

护城河：制氧机17年市占率第一，品牌+渠道+产品线构建多层壁垒

现金流：收现比>100%，经营现金流15亿/年，质量优秀

安全边际：当前股价接近52周低点，Forward PE 12.5x提供一定安全边际

高股息视角⭐⭐⭐⭐

股息率2.68%，分红率~68%，分红稳定性良好

自由现金流充分覆盖分红（10亿派息 vs 15亿经营现金流）

注意：若销售费用投入长期化，可能压缩分红空间

成长投资视角⭐⭐⭐

CGM板块CAGR 47.1%（2024-2030E），为核心增长引擎

急救AED +48.69%，海外+29.86%，多引擎驱动

但当前处于"投入换增长"阶段，利润增速暂时落后于收入增速

被动/资产配置视角 ⭐⭐⭐

医疗器械板块防御属性 + 低相关性，适合组合配置

波动性中等，52周振幅约60%

免责声明⚠️：本报告由AI生成，仅提供信息分析和数据查询服务，不构成投资建议。投资有风险，决策需谨慎。所有数据来源于公开渠道，可能存在误差或滞后。投资者应根据自己的投资原则和风险承受能力做出独立决策。分享研究并非灌输结论,而是希望与各位互相启发、碰撞思路,挖掘经得起验证的机会。

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参考资料

鱼跃医疗2025年报解读—确定性最高的公司（东方财富）
拆解2025年鱼跃财报：CGM爆发+出海成为新增长引擎（东方财富）
鱼跃医疗发布2025年报：深化三大战略布局（经济观察网）
国信证券-家用医疗器械行业专题报告
鱼跃医疗2025营收79.55亿元（证券时报）
鱼跃医疗2025年报业绩交流纪要（雪球）
鱼跃医疗2025年报解读—确定性最高的公司
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