点击上方关注我，一起学投资！
引
言
寒武纪作为国内AI芯片设计龙头，在经历多年战略投入后，于2025年迎来历史性业绩拐点，首次实现年度盈利。2025年营收64.97亿元，同比暴增453.21%；归母净利润20.59亿元，成功扭亏。2026年一季度延续高增长，营收28.85亿元，归母净利润10.13亿元，同比分别增长159.56%和185.04%。业绩爆发主要得益于全球AI算力需求激增及英伟达高端芯片供应受限带来的国产替代窗口期，其主力云端推理芯片思元590/370在互联网大厂及政企市场实现规模化放量。公司核心竞争力在于全栈自研的MLU芯片架构及软件生态，并与字节跳动、阿里、腾讯等头部客户深度绑定。然而，公司仍面临客户集中度高、业务结构单一（99.7%收入依赖云端产品）、市场竞争加剧及下一代旗舰芯片思元690量产进度等挑战。短期看，在手订单饱满（2026Q1合同负债激增）预示高景气度延续；中长期成长性取决于训练芯片突破、客户结构多元化及生态壁垒的构建。
一、公司概况：全栈自研的国产AI算力基石
中科寒武纪科技股份有限公司（股票代码：688256.SH）成立于2016年，于2020年7月在科创板上市，被誉为“AI芯片第一股”。公司是国际上少数几家全面系统掌握了智能芯片及其基础系统软件研发和产品化核心技术的企业之一，致力于打造云、边、端一体、软硬件协同、训练推理融合的智能计算生态。2025年，公司凭借出色的业绩，成为科创成长层首家“毕业”企业（取消股票标识U）。
发展理念：为人工智能的大爆发提供底层算力支持，构建从芯片架构、芯片、板卡到基础系统软件的全栈式能力。
行业地位：根据2026年第一季度数据，在中国AI加速卡销售额市场中，寒武纪以约8%的市占率位居国内第三方供应商前列（华为昇腾37%，英伟达19%），是国产AI芯片赛道的关键领导者之一。
技术路线：坚持自研MLU（Machine Learning Unit）指令集与芯片架构，走独立于英伟达CUDA生态的自主可控路线，构建了从Cambricon NeuWare基础软件平台到集群管理工具链的完整软件栈。
业务聚焦：公司战略已完全聚焦于云端大算力芯片赛道。2025年，云端产品线收入64.77亿元，占总营收比重高达99.7%。
二、财务表现：业绩迎来爆发式增长，盈利拐点确立
1. 2025年年度业绩：历史性扭亏为盈，营收利润双双暴增
营收跨越式增长：实现营业收入64.97亿元，同比增长453.21%。
利润端实现质变：归母净利润20.59亿元，同比成功扭亏（上年同期亏损4.52亿元），增幅高达555.24%；扣非归母净利润为17.7亿元。
毛利率与净利率：毛利率为55.15%，较2024年的56.71%略有下降；净利率大幅提升至31.68%（2024年为-38.91%）。
现金流大幅改善：经营活动产生的现金流量净额同比增加11.2亿元。
研发投入持续：研发投入11.69亿元，同比增长9.03%，但由于营收规模急剧扩大，研发费用率从2024年的103.57%大幅下降至20.79%。
高额分红：拟向全体股东每10股派发现金红利15元（含税），同时每10股转增4.9股。
2. 2026年一季度业绩：增长势头强劲，盈利能力持续提升
营收利润再创新高：实现营业收入28.85亿元，同比增长159.56%；归母净利润10.13亿元，同比增长185.04%；扣非归母净利润9.34亿元，同比增长238.56%。
环比增速加快：营收、净利润、扣非净利润环比2025年第四季度分别增长52.6%、122.6%、166.1%，增长动能强劲。
净利率提升：一季度净利率达35.12%，较2025年全年提升3.44个百分点，盈利能力持续改善。
订单储备充沛：一季度末合同负债（预收款）从2025年底的0.6万元激增至3.96亿元，预付款项较2025年底增长11.5亿元至18.97亿元，显示下游需求旺盛，订单饱满。
3. 近三年财务数据对比与趋势
财务指标 | 2025年 | 2024年 | 同比变化 | 2023年 | 2026年Q1 | 同比变化 |
|---|---|---|---|---|---|---|
营业收入（亿元） | 64.97 | 11.74 | +453.21% | 7.09 | 28.85 | +159.56% |
归母净利润（亿元） | 20.59 | -4.52 | 扭亏为盈 | -8.48 | 10.13 | +185.04% |
扣非净利润（亿元） | 17.70 | -8.73 | 扭亏为盈 | -10.24 | 9.34 | +238.56% |
毛利率 | 55.15% | 56.71% | -1.56pct | 65.90% | 未披露 | - |
净利率 | 31.68% | -38.91% | +70.59pct | -119.6% | 35.12%* | 大幅提升 |
研发费用（亿元） | 13.51 | 12.16 | +11.1% | 待查 | 未披露 | - |
研发费用率 | 20.79% | 103.57% | -82.78pct | 待查 | 未披露 | - |
注：2026Q1净利率根据营收和净利润计算得出。2023年数据为历史参考。
三、业务与产品分析：云端产品驱动增长，客户结构优化
1. 核心产品线：思元系列构筑竞争力
思元590 (MLU590)：当前主力产品，采用7nm制程与Chiplet封装，INT8算力达512 TOPS，FP16算力256 TFLOPS，综合性能约为英伟达A100的80%，而价格仅为其一半。该芯片于2024年发布，2025年实现规模化出货，是驱动业绩爆发的核心引擎。
思元370系列：面向高能效比云端AI推理的芯片，单瓦性能优势明显，成为国内云厂商推理集群的首选国产芯片之一。
思元690 (MLU690)：下一代旗舰训练芯片，据称在数学推理、编程能力等关键指标上已接近甚至部分超越英伟达H100水平。其量产交付（预计2026年下半年）被市场视为公司打开训练侧市场、形成“推理+训练”双轮驱动的关键。
思元220：面向边缘计算的芯片，累计销量已突破百万片。
2. 市场应用与客户进展
互联网大厂深度合作：公司与字节跳动、阿里巴巴、腾讯、百度等头部互联网企业建立了长期合作。例如，字节跳动已累计部署超过十万张思元590/690芯片，用于抖音电商、AIGC等多业务场景；腾讯将思元590批量部署于微信视频号、腾讯云等场景。
客户结构显著优化：2026年第一季度，商业客户收入占比从2024年的约15%大幅提升至55%，政府客户占比降至45%，客户集中度风险有所缓解。
行业渗透深化：产品已在运营商、金融、互联网等多个重点行业实现规模化部署。
3. 软件生态：Cambricon NeuWare
公司构建了完整的基础软件平台Cambricon NeuWare，全面兼容主流深度学习框架（如PyTorch），支持用户模型快速迁移和部署，降低了开发门槛，是构建生态护城河的关键。
四、核心竞争力与护城河分析
1. 全栈自研的技术体系
从自研MLU指令集、芯片架构到基础系统软件、集群管理工具链，实现了全栈技术的自主可控，避免了知识产权风险，并能够进行深度的软硬件协同优化。
2. 产品性能与性价比优势
主力产品思元590/370在推理场景下已具备与国际巨头对标的产品力，且拥有显著的性价比优势，在国产替代浪潮中成为客户的重要选择。
3. 先发优势与生态绑定
作为最早上市的AI芯片公司，在互联网大厂中建立了深度的合作与适配关系。与智源研究院合作研发的DeepSeek-R1多芯片版本，证明了其支持超大规模模型训练的能力。
4. 抓住战略窗口期
在全球AI算力需求爆发与英伟达高端芯片供应受限的背景下，公司凭借产品竞争力迅速填补市场空白，实现了从技术验证到规模化收入的跨越。
五、行业趋势与市场机遇
1. AI算力需求持续爆发
大模型训练和推理所需的智能算力呈指数级增长，各大云厂商、运营商和头部科技企业争相建设万卡级智算集群，为AI芯片市场提供了广阔空间。
2. 国产替代加速深化
在供应链安全与自主可控的政策导向下，国产AI芯片在国内市场的份额持续提升。IDC数据显示，2025年国产芯片在中国AI芯片出货量中的占比从2024年的30%上升至41%。
3. 从“可用”到“好用”的产业升级
国产AI芯片正经历从满足基本需求到追求性能、能效比和生态易用性的阶段。寒武纪的全栈自研路线和软件生态建设，符合这一升级趋势。
六、发展前景与战略规划
1. 短期（2026年）：产能释放与持续高增长
核心驱动：思元590等现有产品的持续放量，以及思元690的预期量产。
产能规划：公司计划2026年交付50万颗人工智能加速器，目标在国产AI芯片市场占据25%份额。
财务展望：多家机构预测其2026年营收有望突破150亿元，净利润实现翻倍以上增长。
2. 中期（2027-2028年）：“推理+训练”双轮驱动
产品矩阵：思元690全面量产，切入高端训练市场，与思元系列推理芯片形成互补。
市场拓展：进一步优化客户结构，降低对单一客户的依赖，并向金融、能源、交通等更多行业渗透。
生态巩固：持续完善软件工具链和开发者生态，提升客户粘性。
3. 长期：成为全球AI算力基础设施的重要参与者
技术引领：持续迭代芯片架构，保持在算力、能效比上的领先优势。
生态构建：打造更具开放性和吸引力的AI计算平台，吸引更多合作伙伴和开发者。
国际化探索：在夯实国内市场的基础上，探索国际市场的机会。
七、风险因素与挑战
1. 客户集中度风险
尽管2026年一季度有所改善，但历史上公司收入高度依赖少数互联网大客户（如2024年字节跳动贡献近80%营收）。大客户采购策略的变动将对公司业绩产生重大影响。
2. 业务结构单一风险
公司99.7%的收入来自云端产品线，边缘和终端产品贡献甚微。过度依赖单一业务线使其抗风险能力相对较弱。
3. 激烈的市场竞争
国内市场呈现“一超多强”格局，华为昇腾凭借全栈能力占据领先地位；同时，海光信息、沐曦、天数智芯等竞争对手也在快速成长。行业价格竞争可能提前到来，压缩利润空间。
4. 技术迭代与产品落地风险
下一代旗舰芯片思元690的量产进度和最终性能表现存在不确定性。AI芯片技术迭代迅速，公司需持续保持高强度的研发投入以维持竞争力。
5. 供应链风险
作为Fabless公司，其芯片生产依赖台积电等第三方晶圆代工厂。全球半导体供应链的波动可能影响其产能和成本。
八、投资建议与估值分析
投资亮点
业绩拐点明确：2025年实现历史性盈利，2026年一季度环比加速增长，验证了商业模式和成长逻辑。
乘国产替代东风：直接受益于AI算力国产化趋势，市场空间巨大。
产品竞争力获验证：思元系列芯片在头部互联网公司的大规模部署，证明了其产品实力。
订单饱满预示高景气：激增的合同负债和预付款项显示下游需求强劲，短期业绩确定性高。
技术生态壁垒深厚：全栈自研的技术体系构建了长期竞争护城河。
风险提示
估值较高：经历大幅上涨后，公司估值处于高位，反映了市场的高预期。
竞争加剧：行业参与者众多，技术路线竞争激烈，未来市场份额存在不确定性。
客户依赖：尽管在改善，但对大客户的依赖度仍高于行业平均水平。
宏观与行业周期：AI投资热潮可能放缓，影响下游资本开支。
估值与展望
当前市场给予寒武纪高估值，反映了对其在国产AI算力赛道龙头地位及高成长性的认可。高盛等机构已上调其目标价。其估值核心在于市场对其未来在数百亿美元AI芯片市场中份额的预期。
关键观察点：
季度营收与利润增速：能否持续超预期增长。
思元690量产进展：下一代训练芯片的交付时间表与客户反馈。
客户结构变化：商业客户收入占比能否持续提升。
毛利率变化：在可能的价格竞争下，盈利能力能否保持。
研发成果：新芯片迭代与软件生态的进展。
投资建议：寒武纪正处于从技术突破到商业成功的业绩兑现期，国产替代与AI算力需求的双重浪潮为其提供了历史性机遇。尽管面临竞争和客户集中度等挑战，但其先发优势、产品力及全栈能力构成了核心壁垒。对于能够承受高波动、看好中国AI算力产业长期发展的成长型投资者，可予以积极关注。考虑到当前估值已包含较多乐观预期，建议在紧密跟踪上述关键观察点的前提下，逢市场情绪波动寻找配置机会。
数据来源：寒武纪2025年年度报告、2026年第一季度报告、公司官网、上海证券交易所公告、腾讯新闻、证券时报、新浪财经、高盛研究报告等公开信息。
- END -
点击下方关注，别走丢：
免责声明：本报告基于公开信息分析，仅供参考，不构成任何投资建议。投资者应结合自身风险承受能力谨慎决策，并密切关注公司动态和行业变化。
