文丨英英 编辑丨百进
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为1600字）
【正经社“医药新动力”观察之29】
“药中茅台”的神话，在2025年迎来了历史性的拐点。
4月29日，片仔癀同步披露2025年年报与2026年一季报，两份成绩单共同勾勒出这家中药龙头的罕见困境：
2025年，营收90.01亿元，同比下降16.56%；归母净利润21.59亿元，同比下降27.49%。
这是2003年上市以来，首次出现年度营收与净利润双双下滑的局面。
2026年一季度，颓势未改，营收、净利分别同比下滑12.74%、25.64%，利润降幅持续大于营收降幅。
公开资料显示，片仔癀是国家级中药保护品种，凭借“国家绝密配方”的稀缺性，长期占据中药高端市场；现任董事长为林志辉，总经理为黄进明。过去22年，无论是原材料价格波动还是行业周期调整，除个别年份外，始终保持营收、净利双增长。
如今，曾经牢不可破的“药茅光环”，正遭遇前所未有的考验。核心症结在于，高度依赖的片仔癀单品遭遇“量价双杀”。
作为营收支柱，肝病用药板块2025年实现营收42.68亿元，同比减少19.63%；毛利率同比减少6.62个百分点，降至61.29%，创下近年新低。据华泰证券研报估算，片仔癀单品2025年内销销量同比下滑约20%，自2024年第二季度起，单品收入增速已连续六个季度为负。
正经社分析师注意到，量价齐跌的背后，是市场泡沫的破裂与消费需求的收缩。回溯2021年，片仔癀锭剂一度被黄牛炒至1600元/粒，远超当时590元的官方零售价（2023年5月上调至760元）。
渠道疯狂囤货、投机炒作，让这款药品被赋予强烈的金融属性。
然而，不同于茅台“越存越醇”，片仔癀保质期仅5年，过期后药效流失，“炒药”逻辑暗藏致命硬伤。泡沫终有破灭之日。随着经济环境变化、高端礼品消费降温，终端价格体系彻底松动。有回收商透露，2024年产锭剂回收价跌至每粒460元，较高峰近乎腰斩，投机性需求消退。
库存方面，2025年，肝病用药生产量、销售量分别增长41.39%、25.81%，但库存量同比激增265.53%，形成“产销量增长、营收下滑”的矛盾。
这背后，是其长期依赖的“压货式增长”模式失灵：终端动销放缓，厂家仍向渠道铺货，导致库存积压、货款难收，经营活动现金流净额暴跌94.14%至7702.66万元。
如果说消费端换挡是“慢刀子割肉”，原材料成本剧烈波动则是业绩失速的核心导火索。片仔癀核心原料为天然牛黄、麝香等，其中天然牛黄占成本大头。2023年至2025年间，天然牛黄价格从65万元/公斤飙升至165万元/公斤，涨幅超150%。即便2025年下半年回落，年末仍维持在110万元/公斤左右的高位。
尴尬的是，2025年生产所用牛黄多为前期高位采购的库存，直接挤压盈利空间。
面对成本压力，片仔癀以往屡试不爽的“提价保利”策略失灵。自2003年上市以来，其产品累计提价约20次，但2023年5月将零售价从590元提至760元、创近二十年最大涨幅后，不仅未能带动量价齐升，反而导致2024年肝病用药销量同比下降7.63%。
2025年，终端折价压力进一步显现，提价预期从催化剂变成了紧箍咒。
在业内人士看来，片仔癀的困境表面是库存高企、成本承压，根源则是长期研发缺位与第二增长曲线的缺失。2025年研发投入仅2.52亿元，同比下降6.44%，占营收比重2.8%，在已披露的同业公司中排名第51位。长期低水平研发导致产品结构单一，肝病用药占医药制造板块营收95%以上，抗风险能力薄弱。
为摆脱单品依赖，片仔癀近年布局化妆品、医药流通、安宫牛黄丸等业务，但效果甚微。2025年化妆品业务仅创收5.67亿元，同比下降24.64%；医药流通营收37.55亿元，同比下滑。创新药管线仍处研发早期，远水难解近渴。
资本市场反应印证了信心下滑。至今，股价较2021年7月触及的473.05元/股高点跌幅约为70%。
正经社分析师认为，当提价的神话失灵，当化妆品和安宫年年“陪跑”，当核心单品进入“量价双杀”周期，尽管片仔癀国家绝密配方和天然麝香配额垄断的竞争底牌还在，但靠稀缺性构筑的护城河，已经受到冲击。
在4月30日的业绩说明会上，片仔癀管理层将2025年业绩“双降”定性为“阶段性调整”，但市场不禁追问，当“稀缺性”不再能掩盖经营短板，“药茅”光环褪色，这真的只会是一场阵痛吗？我们真的希望如此。欢迎评论区留言，说出你的看法。【《正经社》出品】
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