国信证券： 《教育行业：国家育人战略、个人需求共振下的教育行业投资框架解析》 （完整版.pdf ） 以下仅展示部分内容 下载方式见文末
政策与需求共振，教育行业正迎来新一轮投资机遇
在“双减”政策落地四周年之际，教育行业正经历着深刻的结构性变革。国信证券最新发布的教育行业投资框架解析报告指出，AI技术的应用正在打破教育行业长期存在的“不可能三角”，为行业带来新的增长动能。
一、行业概况：从“不可能三角”到AI破局
教育行业曾凭借刚需属性和预付款模式，孵化出多家千亿市值企业。好未来、中公教育、高途集团、新东方都曾达到超过2000亿元人民币的历史最高市值。
然而，教育行业长期受困于 “大规模、低成本、个性化”的不可能三角。大班制虽然能提高人效、降低成本，但会导致教学质量下降；一对一教学个性化程度高，但毛利率仅30%-40%，远低于班课的50%-60%。
此外，教育行业普遍存在集中度低的问题。2017年K12教培行业CR5仅4.7%，众多中小型机构占据绝大部分市场。教学效果易被学生规模稀释——当机构进行规模化扩张时，录取率/通过率将无可避免地收敛于社会平均水平。
AI教育的出现为破解这一困局提供了新思路。以多邻国为例，公司为用户提供大量免费内容，付费用户仅占月活跃用户的7.60%，但毛利率仍维持在70%以上。AI凭借极低边际成本，不仅能作为引流产品积攒流量池，还可作为分层产品设计中的引流产品，实现规模扩张同时减少对核心产品口碑的稀释。
二、政策导向：从国家人才战略理解监管逻辑
“双减”及配套改革并非短期冲击，而是服务于国家人才战略的顶层设计。核心逻辑在于破除与 “新质生产力” 需求相悖的 “解题套路”式教育，引导资源流向创新人才筛选与培养。
中高考改革持续推进：取消考试大纲、增强试题开放性，使纯“刷题”培训失效，在需求端倒逼教培产品向思维培养、能力提升转型。北京2025年新中考政策将总分从670分降至510分，统考科目从10科减为6科；陕西自2026年起，生物、地理、化学三科退出中考。
普通高中持续扩招：按出生人口规模测算，普通高中毛入学率已从2018年的约48%提升至2024年的65%。这将对中职、民办高中造成生源竞争压力，补差为目的的学科培训也面临“刷题套路提分弱”、“焦虑缓解而削弱培训动力”等问题。
政策边际趋于常态化：2024年《校外培训管理条例（征求意见稿）》明确对非学科类培训及高中学科培训未采取限制措施，允许其以市场化形式参与学校课后服务。2024年《促进服务消费高质量发展的意见》明确教育培训消费为激发改善型消费活力的重要一环。
三、需求分析：以日为鉴，学历需求穿越周期
参考日本经验，学历服务需求展现出强抗周期属性。1990年代日本进入“就业冰河期”后，经济形势急剧下行，失业率大幅攀升，但高中与高等教育升学率仍保持上升态势。日本本科就读率自1990年的53.7%迅速提升至2000年的70.5%。
K12课外培训需求同样刚性。日本虽经历“宽松教育”，但初三培训班参培率自1985年的47%提升至2007年的65%，表明需求客观存在。2002年日本实施宽松教育后，PISA排名迅速下降，“学力崩塌”论渐起，家庭焦虑感再度上升，寻求校外培训。
日本公考热与薪酬相关。日本曾出现两轮明显的“公考热”：第一轮在1970-1980年代，公务员年调薪幅度频繁达10%以上；第二轮在1990年代初，经济泡沫破裂后公务员相对薪酬优势突出。后续公务员调薪幅度持续收窄，报考热随之降温。
对比韩国，参培率仍有提升空间。韩国出生人口下滑背景下，K12教培市场规模仍有增长，主因参培率提升——2023年韩国K12教培参培率已从2014年的58.6%提升至78.5%。我国K12学科培训参培率仅17.4%（2022年ICIFR调查），合规转型后预计仍有较大提升空间。
四、中国现状：五重趋势重塑教育需求格局
1. 学历需求强劲，追求更高学历意愿强烈
我国高等教育入学率自2018年的48.1%提升至2024年的60.8%，硕士研究生招生人数自2018年的76万人提升至2024年的119万人。面对就业结构性矛盾，提升学历以提升就业竞争力、延后就业竞争成为主流选择。
2. 五五分流政策调整，普高扩招挤压中职/民办高中
普通高中毛入学率持续走高，2018年以来从约48%提升至2024年的65%。中等职业学校招生面临压力，民办普通高中也面临公办普高扩招带来的生源竞争。
3. 技能培训需求旺盛
人社部2024年调查显示，52.2%的大学毕业生认为“回炉”学习技能有助就业，43.2%认为多个技能多条路。港股中国东方教育受益于此趋势，2025年上半年15个月课程招生高增，1-2年课程增速领先。
4. 公考报考维持高景气度
2026年国考报考人数创新高达371.8万人（+9%），上岸率进一步走低至1.0%。考试通过难度加大，备考周期拉长，更多学生选择二战、三战多年备考。2026年国考报考年龄限制放宽至38岁，有望进一步扩大潜在考生基数。
5. 考研报名下滑但招生提升，回归真实需求
2025年考研报名人数下滑，但研究生招录人数提升。这一现象应解读为考生群体决策的成熟化——考生不再将考研视为唯一出路，而是根据自身条件、竞争强度和替代路径进行综合权衡。
五、细分赛道投资逻辑
K12教培：线下扩张放缓，聚焦质量提升与AI布局
经过2023-2024年门店快速扩张后，门店扩张速度边际放缓。2025年10月，K9线下非学科营利性机构出现自“双减”后首次净关店。
头部机构重视发展质量及股东回报：新东方宣布三年股东回报计划，拟将前一财年归母净利润不低于50%用于回馈股东；好未来持续推进股票回购；卓越教育集团三年分红计划持续兑现。
AI成为新增长点：豆神教育、好未来、有道、凯文教育、高途集团、思考乐教育、盛通股份等积极发展AI业务。豆神教育2025Q3毛利率提升至78.6%（+28pct），AI教育产品收入占比已达15.3%。
民办高中：招生增速放缓，提升办学质量应对竞争
外部环境导致招生增速放缓，2025年秋季天立国际控股高中服务学生人数同比增长11%，增速边际放缓。但办学质量坚实的集团仍具吸引力——天立国际控股2025年培养28位清北学子，本科率维持约90%，一本率约58%。
民办高教：转营仍待推进，关注边际变化
存量民办高教转营此前进展较缓，但近期湖南、广东释放积极信号。若转营落地，预计具备一定估值修复弹性。同时，高职院校办学条件常态化检测，对生均资源数进行定量考核，上市公司加大资本开支提升办学质量。
公考招录：差异化创新有望修复市占率
华图山鼎大单品战略：推出“考编直通车”，将不同课程体系的相同科目合班授课，符合考生多线备考趋势。2025年前三季度公司归母净利润2.49亿元，同比增长92%。
粉笔AI赋能：推出AI刷题系统班，搭载粉笔AI老师2.0，实现数字人导师从“被动应答”到“主动引导”的功能跃迁。AI刷题系统班毛利率可达94%，远高于传统系统班的62%。
职业教育：中国东方教育龙头地位稳固
2025年上半年公司收入21.86亿元（+10.2%），经调净利润4.16亿元（+49.6%）。区域中心建设成效显著，利润率快速修复。受益于“回炉”学技能趋势，长训课程表现良好，1-2年课程增速领先。
六、投资建议
综合行业竞争格局和外围经营环境宽松度：
优先推荐与就业关联度最高的公考招录及职业教育赛道：华图山鼎（线下头部竞争优势）、粉笔（AI布局）、中国东方教育（蓝领技术培训龙头）；
学历服务需求刚性依旧，但面临需求结构性调整：优选能够积极顺应变化、提升办学质量的K12教培龙头，如卓越教育集团、新东方-S、学大教育、豆神教育等；
关注民办高教转营进展：若转营落地，预计具备一定估值修复弹性。
七、风险提示
政策趋严风险、股东减持风险、核心人才流失风险、宏观经济承压风险、招生人数低于预期风险、学费提升受阻风险。
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