101.89亿元营收，1.55亿元净利润。这是三只松鼠交出的2025年年报成绩单。

营收勉强守住了百亿门槛，但净利润暴跌61.90%，从上年同期的4.07亿元直接腰斩。更刺眼的是销售费用——全年砸下20.11亿元，其中平台服务及推广费高达13.12亿元。这意味着，每赚1块钱利润，三只松鼠要花掉将近13块钱的推广费。

这不是某一年份的偶然失速。从2020年营收破百亿登顶，到此后连续三年下滑，再到2024年艰难反弹、2025年再次回落——三只松鼠的轨迹，像极了某种上瘾后的戒断反应。

问题的根源，不在于管理层不努力，而在于这家企业从诞生的第一天起，就与一套它无法掌控的流量机制深度绑定。

算法的锁链

理解三只松鼠的困境，先要理解电商生态的游戏规则正在发生根本性转变。

过去是"人找货"。消费者带着明确需求去搜索，品牌只需要让自己的名字出现在搜索结果里。这是搜索广告的逻辑，品牌权重依然有效。

现在是"货找人"。平台根据用户行为数据，决定把什么商品推到什么用户面前。品牌要想被看见，必须持续购买流量——付费推广、达人分销、直播坑位费，每一环都是真金白银的投入。

在这个机制里，一个悖论始终存在：品牌越成功，流量依赖越深；流量依赖越深，品牌的议价能力越弱。

三只松鼠的财报数据印证了这一逻辑。2025年，抖音是其第一大渠道，营收22.72亿元，占比22.30%；天猫17.19亿元，京东15.13亿元。线上渠道贡献了71.76亿元营收，占比超过70%。

问题在于，当线上渠道占比如此之高，平台的每一轮算法调整，都会在利润表上掀起波澜。2025年获客成本均值已达800元，行业投流ROI普遍在1:2.5到1:3之间。钱越砸越多，效果越来越贵。

这不是三只松鼠一家的问题。2025年主流电商平台的获客成本均值已经来到800元区间，而零食行业的平均毛利率不过30%-35%。刨去仓储、物流、客服等成本，线上品牌能留下的利润空间，正在被算法一点点蚕食。

越努力，越被动

三只松鼠不是没有挣扎过。

线下渠道，章燎原早在2019年就提出"双百目标"，计划线上线下各100亿元。2025年年报显示，门店数量为366家，但门店收入仅3.49亿元，单店年产出不足百万元。对比之下，坚果品类的门店规模化运营显然没有跑通。

供应链整合，章燎原提出要构建"超级供应链"，打造从供应链到零售终端的闭环。这条路是对的，但研发投入泄露了真相——2025年研发投入仅3308万元，占营收的0.32%。不足一个点的研发费用，难以支撑真正的供应链壁垒。

甚至跨界尝试，比如近期的瓶装水业务，也被市场解读为流量焦虑下的仓促布局。

这些动作的共同特征是：都是在既有流量框架内的修补，而非对流量依赖模式本身的突破。

创始人章燎原倒是坦诚。他说过"第一次成功就是命好"，承认"创业九死一生，就是运气"。这种清醒认知没有转化为战略转向，反而暴露了一个更残酷的事实——他知道问题在哪，但解法不在他手里。

新消费的集体困境

把镜头拉远，会发现这不是三只松鼠一家的故事。

对比同行可以看得更清楚。盐津铺子、洽洽等以线下渠道为主的零食品牌，销售费用率约在10%左右，净利率能达到5%-13%。三只松鼠的销售费用率约为20%，净利率却只有1.28%。

差距不在产品，不在品牌，而在于渠道结构。线下渠道的流量是相对稳定的，品牌与经销商、终端的关系是长期的、可以积累的。而线上渠道的流量是即时的、转瞬即逝的，每一天都需要重新购买。

这不是三只松鼠选择了电商，而是2012年淘宝创立时，章燎原敏锐地抓住了流量红利。65天做成天猫坚果品类第一，2019年创业板上市，巅峰市值超300亿元——这是押对赛道的奖励。

但红利从来不会永久。2020年至今，抖音、快手、小红书轮流成为新流量入口，每一轮洗牌都伴随着获客成本上涨和品牌预算重新分配。三只松鼠2024年抖音收入从12亿增至22亿，看起来是二次崛起，但代价是更高的流量采购成本和更薄的利润。

2024年的反弹，终究没能转化为可持续的商业模式。2025年，营收再次回落至101.89亿元，利润暴跌，似乎在验证一个规律：依赖算法流量的品牌，增长本身可能就是陷阱。

困局之下，问题比答案更多

港股上市招股书于2025年6月失效，至今未重新递交。短期借款从3.60亿元增至7.01亿元，增幅近95%。这些财务信号指向同一个现实：三只松鼠的现金储备在消耗，而新的融资渠道尚未打开。

2026年Q1的数据暂时让人松了口气——营收38.35亿元，同比增长3.01%，净利润2.73亿元，同比增长14.35%。但一个季度的回暖，是否意味着根本性转变，还需要更多时间验证。

回到核心问题：三只松鼠的困境，究竟是一家企业的战略失误，还是整个新消费时代的结构性困境？

如果答案是前者，那解法相对清晰——降低流量依赖，重建品牌溢价，优化渠道结构。但如果答案是后者，那意味着中国新消费品牌的集体困境才刚刚开始。当算法成为基础设施，当流量成为核心资产，品牌本身的价值究竟在哪里？

章燎原说"最终要构建超级供应链"。这或许是对的，也可能只是一厢情愿。因为真正的供应链壁垒需要时间和资本去打磨，而算法永远在追逐下一个流量洼地。

留给三只松鼠的时间窗口，或许比想象中更窄。

（全文完） 链接作者，健康领域，开启合作，留意私信，必有回复。