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一、公司简介：
乐鑫信息科技（上海）股份有限公司成立于2008年4月29日，注册地址位于上海市浦东新区御北路235弄3号楼1-7层，法定代表人TEO SWEE ANN（张瑞安），公司于2019年7月22日在上海证券交易所科创板上市，股票代码688018。公司是一家专注于物联网领域的技术生态型企业，采用Fabless（无晶圆厂）经营模式，具备从芯片、硬件、操作系统、软件方案到云端与AI的全栈工程能力，为全球企业与开发者提供一站式AIoT产品与服务。公司主要产品包括物联网芯片、模组及开发套件，核心产品为ESP32系列芯片，广泛应用于智能家居、智能照明、工业控制、充电桩、便携式储能、光伏逆变器、智慧农业、3D打印机、智慧医疗、车联网等众多领域。公司采用B2D2B（Business-to-Developer-to-Business）商业模式，通过构建全球开发者生态，将开发者的采用转化为长期的企业客户关系。截至2025年末，公司总股本为167,143,010股，员工总数898人，其中研发人员629人，占比70.04%。
二、公司目前所处的发展阶段：
乐鑫科技目前处于快速成长期向成熟期过渡的关键阶段，具体表现为：第一，产品矩阵从单一的Wi-Fi MCU扩展至覆盖Wi-Fi、蓝牙、Thread/Zigbee等多协议的AIoT SoC全系列产品；第二，技术代际从Wi-Fi 4向Wi-Fi 6/6E升级，并已启动Wi-Fi 7研发；第三，业务重心从"连接驱动"向"功能驱动"转型，边缘AI能力成为新的增长引擎；第四，全球化布局持续深化，在中国、印度、新加坡、捷克、巴西、日本等地设有研发中心；第五，2025年成功完成向特定对象发行A股股票，募集资金约17.66亿元，用于Wi-Fi 7路由器芯片、Wi-Fi 7智能终端芯片、基于RISC-V自研IP的AI端侧芯片研发及产业化项目以及上海研发中心建设。公司正处于技术升级、产能扩张和生态强化的多重叠加发展期。
三、财报及研报要点：
1、业绩情况：
2、核心竞争力：
（1）优秀的半导体芯片设计能力：公司独立设计开发芯片产品，核心IP皆为自研，包括大功率Wi-Fi技术、高度集成的芯片设计技术、低功耗电路设计技术、Wi-Fi基带技术、设计协处理器技术、多核处理器操作系统、Wi-Fi物联网异构实现方法、基于组MAC地址的多Wi-Fi物联网设备分组集体控制、Wi-Fi Mesh组网技术、AI压缩算法技术、基于RISC-V指令集MCU架构、AIoT云计算软件技术等12项核心技术，均为自主研发和原始创新。
（2）全栈工程能力：公司拥有从IP开发到完整的芯片设计、操作系统（ESP-IDF）、固件、软件框架、应用方案、硬件设计、边缘AI、云（ESP RainMaker）和APP的全栈工程开发能力。
（3）RISC-V架构自主可控：公司基于开源RISC-V指令集自主研发32位MCU架构，大幅降低处理器特许权使用费支出，相关产品进入高增长阶段。
（4）边缘AI能力：公司已发布ESP-WHO（图像识别）、ESP-DL（深度学习推理）、ESP-SR（语音识别）等端侧AI框架，推出ESP-VoCat（喵伴）智能AI开发套件、ESP-Brookesia UI开发框架、ESP Private Agents私有化智能体平台。
（5）开发者生态壁垒：2025年第四季度GitHub上ESP32系列项目日均新增164个创历史新高；GitHub上ESP32、ESP8266项目数量总计183,300个；Reddit ESP32小组会员159,689人；全球可搜索到逾300本学习书籍，涵盖13国语言；Bilibili最热ESP32视频播放量135万次，YouTube最热短视频播放量2,000万次。
（6）研发投入强度：2025年研发费用6.03亿元，占营业收入比例23.52%，研发人员629人，人均薪酬76.23万元。公司在研项目包括ESP-IDF 5X、RISC-V多核应用处理器、云平台升级、无线互联芯片技术升级、M5Stack新一代智能硬件、Wi-Fi 7路由器芯片、Wi-Fi 7智能终端芯片、基于RISC-V自研IP的AI端侧芯片等8个项目，预计总投资26.50亿元。
3、重要财务指标分析：
1）营业总收入：
2025年营业总收入为 25.65亿元，相较于2024年的20.07亿元，增长27.82%。评价：公司营收保持较快增长，虽较前三季度增速（30.97%）略有回落，但全年增速仍处于较高水平，显示主营业务持续扩张，市场需求良好。
2）归母净利润：
2025年归母净利润为 4.98亿元，相较于2024年的3.39亿元，增长46.72%。评价：利润增速显著高于营收增速，表明公司盈利能力增强，规模效应或成本控制见效。全年增速虽略低于三季报（50.04%），但仍属强劲增长。
3）净资产收益率(ROE)和投入资本回报率(ROIC(TTM)）：
2025年ROE为 17.33%，ROIC为 14.94%；2024年ROE为17.06%，ROIC为16.52%。评价：ROE略有提升，显示股东回报能力增强；ROIC有所下降，可能与资本结构或资本效率变化有关。整体来看，盈利质量仍较优秀。
4）销售毛利率：
2025年销售毛利率为 46.63%，高于2024年的43.91%。评价：毛利率持续改善，表明产品附加值提升或成本控制良好，为利润增长提供了坚实基础。
5）期间费用率：
2025年期间费用率为 29.76%，低于2024年的30.63%。评价：费用率略有下降，说明公司在扩张过程中费用控制较好，运营效率提升。
6）销售成本率：
2025年销售成本率为 53.37%，低于2024年的56.09%。评价：成本率下降，与毛利率提升相呼应，反映公司成本控制能力增强或产品结构优化。
7）净利润现金含量：
2025年净利润现金含量为 104.98%，远高于2024年的64.97%。评价：现金流覆盖净利润的能力显著增强，盈利质量高，经营现金流健康，有助于支撑未来发展。
8）存货周转率和应收账款周转率：
2025年存货周转率为 2.46次（2024年为3.09次），应收账款周转率为 8.32次（2024年为7.04次）。评价：存货周转率下降，可能为备货增加或销售节奏变化；应收账款周转率提升，说明回款效率提高，信用管理加强。
9）应收账款和存货：
2025年应收账款为 2.98亿元（2024年为3.18亿元），存货为 6.28亿元（2024年为4.86亿元）。评价：应收账款减少，回款良好；存货增加较多，需关注是否与销售增长匹配，避免积压风险。
10）资产负债率：
2025年资产负债率为 11.05%，显著低于2024年的17.74%。评价：负债水平极低，财务结构非常稳健，偿债风险小，但也可能意味着杠杆利用不足，未来可适度提升财务杠杆以支持扩张。
总体评价：
该公司2025年整体财务表现优秀。营收和利润均实现较快增长，且利润增速高于营收，盈利能力持续增强。毛利率提升、成本率和费用率下降，显示出良好的成本控制和运营效率。经营现金流质量大幅改善，净利润现金含量超过100%，盈利扎实。应收账款周转加快，资产负债率极低，财务结构非常健康。需注意的方面是存货周转率下降且存货金额上升较快，未来需关注存货管理及销售匹配情况。总体来看，公司处于良性成长通道，财务质量较高，抗风险能力强。
4、品牌质量及客户资源：
品牌影响力：ESP32品牌在开发者社群中具有极强的认同感和口碑效应，是全球物联网开发者首选的Wi-Fi MCU平台之一。根据谷歌搜索热度数据，ESP32搜索热度从2019年7月至2025年12月持续攀升，2025年末达到历史峰值；Espressif品牌搜索热度同样呈现指数级增长。公司被工信部认定为"单项冠军示范企业"（2020年、2024年），产品为Wi-Fi MCU物联网通信芯片及模组。
质量水平：公司产品符合REACH、RoHS、Prop65、Halogen Free、CFSI等多项国际认证标准，核心IP自研，性能与品质可控，在Wi-Fi MCU细分领域达到国际领先水平，是少数能够在该领域与联发科、高通、瑞昱等国际巨头直接竞争的中国企业。
客户分布：公司产品应用于泛IoT领域，具体包括智能家居（主要收入来源）、智能照明、工业控制、充电桩、便携式储能、光伏逆变器、智慧农业、3D打印机、智慧医疗、车联网等。由于公司采用B2D2B模式，直接客户包括品牌厂商、OEM/ODM厂商、授权经销商等，终端客户极为分散。年报中前五名客户名称因商业秘密豁免披露，但披露前五大客户销售额5.72亿元，占比22.3%，其中客户四为新增前五大客户，系上年度前十五大客户，说明客户结构动态优化且持续有新客户进入核心层。
四、行业情况及公司的市场地位和竞争格局：
1、行业的总体情况：
物联网芯片行业属于集成电路设计行业，涵盖多种无线通信技术，包括Wi-Fi、蓝牙、Thread/Zigbee等。上游为晶圆制造（台积电等）、封装测试、模组制造等；下游为各类智能终端设备制造商。行业发展经历了三个阶段：2014-2019年的"连接驱动周期"，从不联网到联网，增长极快但对宏观需求敏感；2019-2023年的"规模复制周期"，产品同质化、价格竞争，IoT模组成为BOM标配；2024年至今的"功能驱动升级周期"，AI节点价值提升，设备从"被动连接"向"主动智能"转变。
2、行业的市场容量及未来增长速度：
根据Statista预测，2026年全球物联网市场收入将达到1.18万亿美元，2026-2030年间将以9.19%的年复合增长率增长，至2030年市场规模将达到1.68万亿美元。IDC预计，2029年中国物联网投资约为2,515.1亿美元，2025年至2029年的复合年增长率（CAGR）为11.5%。IDC预测全球边缘计算支出将在2025年接近2,610亿美元，预计以13.8%的复合年增长率增长，到2028年支出预计将接近3,800亿美元。无线芯片行业将持续受益于物联网设备连接数增加和各行各业智能化渗透率提高。
3、公司的市场地位：
根据半导体行业调查机构TSR发布的《Wireless Connectivity Market Analysis》，乐鑫在Wi-Fi的分支领域Wi-Fi MCU市场中市场份额为第一，在整个Wi-Fi市场位居全球第五，仅次于MediaTek（联发科）、Qualcomm（高通）、Realtek（瑞昱）和Broadcom（博通）。随着产品矩阵逐步丰富，公司目标将不再局限于Wi-Fi设备领域，正积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能SoC等新的市场领域。
4、公司的竞争对手：
主要竞争对手包括：瑞昱（Realtek，台湾）、联发科（MediaTek，台湾）、高通（Qualcomm，美国）、恩智浦（NXP，荷兰）、英飞凌（Infineon，德国）、Silicon Labs（美国）、Nordic（挪威）。这些国际著名芯片设计商拥有较强的研发资源和市场开发能力。
5、公司对于竞争对手的竞争优势：
（1）开发者生态壁垒：全球300万+开发者，GitHub项目18万+，形成难以复制的社区护城河；
（2）B2D2B商业模式：从开发者切入，锁定长期企业客户，客户生命周期5-10年，复购率高；
（3）全栈自研能力：从芯片设计到操作系统、开发框架、云平台、AI工具链全部自研，迭代速度快；
（4）RISC-V开源架构：降低特许权使用费，提升性价比，避免ARM架构授权风险；
（5）性价比优势：长期坚持核心技术自主研发，产品以优越的性价比著称；
（6）软硬件一体化平台价值：不仅是硬件供应商，更是开发平台型产品，软件服务与技术支持带来溢价能力；
（7）全球化研发网络：中国（上海、无锡、苏州、合肥、深圳）、印度、新加坡、捷克、巴西、日本等地研发中心，贴近全球客户需求。
五、AI分析的未来三年（2026年、2027年和2028年）的利润可能的增长情况：
基于年报披露的在建项目、产能规划、行业发展趋势及公司现状，对未来三年利润增长进行推测：
2026年利润增长预测：
增长驱动因素：第一，行业自然增长，全球物联网市场2026年预计增长约9-11%，中国物联网投资CAGR为11.5%，边缘计算支出增长13.8%，行业β带来基础增长；第二，2024-2025年新增潜力客户持续放量，进入量产爬坡期；第三，ESP32-C5（2025年4月量产）、ESP32-C61（2025年6月量产）等新产品全年贡献收入；第四，Wi-Fi 6E芯片完成工程样片测试，预计2026年推出系列产品，打开高速数传新市场；第五，模组及开发套件毛利率提升趋势延续，经营杠杆持续释放；第六，M5Stack并表后协同效应显现。预计2026年归母净利润约6.5-7.2亿元，同比增长30%-45%，其中约15个百分点来自行业自然增长，15-30个百分点来自新产品放量和客户扩张。
2027年利润增长预测：
增长驱动因素：第一，Wi-Fi 7路由器芯片（预计总投资3.99亿元，2027年9月达到预定可使用状态）和Wi-Fi 7智能终端芯片（预计总投资2.50亿元，2027年9月达到预定可使用状态）开始量产出货，贡献增量收入；第二，基于RISC-V自研IP的AI端侧芯片（预计总投资4.32亿元，2027年9月达到预定可使用状态）产业化落地，切入边缘AI高增长赛道；第三，上海研发中心建设项目（预计总投资5.98亿元，2027年4月达到预定可使用状态）投入使用，研发产能和效率提升；第四，存量客户产品生命周期内的持续复购和型号升级；第五，Matter生态和智能家居渗透率提升带动连接芯片需求。预计2027年归母净利润约8.5-9.8亿元，同比增长30%-40%，其中约10个百分点来自行业自然增长，20-30个百分点来自Wi-Fi 7和AI端侧芯片新项目产能释放。
2028年利润增长预测：
增长驱动因素：第一，Wi-Fi 7产品线全面放量，在家庭与企业级路由器、边缘网关、高端智能终端等领域形成规模销售；第二，AI端侧芯片在智能家居设备、智能控制终端、工业物联网设备、边缘AI终端等领域广泛应用，单芯片价值量显著提升；第三，RISC-V架构产品占比持续提升，成本结构进一步优化；第四，ESP Private Agents等AI平台服务形成经常性收入；第五，全球化布局深化，日本等新兴市场贡献增量；第六，行业进入"功能驱动升级周期"深水区，设备智能化能力从可选变为标配，单机算力需求持续增长。预计2028年归母净利润约11-13亿元，同比增长25%-35%，其中约8-10个百分点来自行业自然增长，15-25个百分点来自Wi-Fi 7和AI芯片项目全面达产及平台服务化转型。
三年年均增长率（CAGR）推测：以2025年归母净利润4.98亿元为基数，2028年预计11-13亿元，三年CAGR约为30%-37%。若取中值12亿元，则CAGR约为34%。
预测公司发展速度：
1、PEG估值法：
静态PE、动态PE、最新价分别为：56.87、52.18、169.38
注：$乐鑫科技$非为亚思维持仓股。
注意：
1、本股是按《科学投资法------价值投资4.0》选择产生，未来不可预测，没有人可以押中一支股一定挣钱，投资需要组合来规避押宝的风险，股票评估报告只是完成了股票投资的第一步，用本方法选择的股票，也只适合科学投资法来进行投资操作。
2、文中的K线图以及“今天最新市场估值”均为亚思维撰写此报告时的即时数据，可能与当天的收盘行情有出入，敬请注意。
3、估值并不是恒定不动的数据，而是会随着时间的推移而发生变动，这是亚思维最新的研究成果，道理很简单：市场风险偏好对估值有一定的影响------理论上最科学的估值方法自由净现金流折现法的折现率就是因为人们的风险偏好而发生变动的，并非一个定值，尽管在一定时期内变化不大，但是随着时间周期的拉长或者市场风险偏好的变动；同时随着人们对股票三年发展预期的变化，等等因素的影响，估值就会发生较大的偏移。
