洞见价值(上市公司财报分析)第一章 财报分析入门 投资：以深入分析为基础，确保本金的安全，并获得适当且满意的回报。 财务分析能最真实地反映一家公司的经营情况，但财报分析并不完全等同于对财务数据的分析，最终的目的是找到值得投资或跟踪的优秀企业。财报分析能帮我们获得的信息有：1）识别公司是否存在风险，风险较大的特点：连续多年货币资金规模小于有息负债，偿债能力差，利息支出费用占比净利润比例极高，经营现金流净额多年为负（主营业务赔钱），利润中现金含量极低，坏账计提比例高等等。2）体现公司的盈利能力，从毛利率到净利率，到现金与应收款。（茅台在A股的独特性：毛利率超90%，净利率稳定在50%，净利润几乎全部是现金。）3）体现一家公司商业模式是否优秀，行业竞争是否激烈（通过毛利率，净利率，费用率，行业现状，产量量占比分析北新建材的亮点：竞争格局稳定，毛利率稳定，竞争格局稳定，客户忠诚度高）（通过毛利率，净利率，销售费用对比珀莱雅，上海家化和丸美股份）公司固定资产情况（分析折旧对净利润的影响，爱美客2022年总资产62.59亿，流动资产占比66.05%，非流动资产占比33.95%，21.25亿的非流动资产中包括长期股权投资9.35亿，债券投资2.83亿，商誉2.45亿等，固定资产仅有1.95亿，折旧仅有1292玩，对10亿元规模的净利润几乎无任何影响；顺丰控股总资产2168亿，非流动资产占比58%，其中固定资产规模436亿，还包括在建工程111亿，每年支出必需的折旧费用35-58亿元，同期的净利润水平69-70亿元）4）财务分析能告诉我们一家公司的营运能力如何，体现在公司存货，应收账款，应付账款，固定资产等科目的周转速度上，多长时间完成一轮完整的生产周期，多长时间能够收回所有应收款。如存货周转利率反映企业产品卖得好坏，但也需要具体行业具体分析（低毛利率，高周转速度，如速冻食品行业，安井食品，三全食品，海欣食品，存货周转率在2022分别是3.43,4.3和3.43，净利率为9.17%，10.78%和3.96%。高毛利率，低周转数独，例如高端白酒行业，茅台，五粮液，泸州老窖的周转率分别是0.28,1.21,0.39，净利率分别为51.25%，37.81%，41.44%） 第二章 上市公司的三表一注 第一节：利润表，最直观，容易理解，投资者最感兴趣。要点：盈利状况，利润增速（成长性），判断利润质量如何（现金含量，赚钱难易，费用产出比等）。 1）营业收入，分行业，分产品，分地区，分销售模式等多个角度分析，（如伊利分产品液体乳，规模849亿，毛利29.11%，增速0.02%，奶粉及奶制品，规模262亿 ，毛利41%，增速62.01%，冷饮产品，规模95亿，毛利率38.48%，增速33.61%。），另外需要注意分析：主营业务收入占比尽量高（注意营业外收入对收入的影响），营业收入同比增长率很重要，营收增长率的变化趋势如何（周期性？），大客户，关联方营收占比是否过高（如乐视网通过关联方交易造假，营收前五大客户全是子公司，营收占比44.56%，大部分为应手帐款。） 2）营业成本，需要注意的是销售费用，管理费用和财务费用不能直接或间接归入营业成本，而是直接计入当期损益的各项期间费用。分析营业成本关键点：拆分公司的成本结构（例春秋航空，航空燃油占营业总成本的34.03%，工资及福利费用占19.33%，飞机及发动机租赁折旧费占比18.87%，油价对总成本影响大。例圆通速递，派送服务支出占比达49.03%，人力成本是大项。例养元饮品（六个核桃）直接材料成本占比82.84%，而其中易拉罐的采购成本占55%，核桃仁占比18%，易拉罐占比最高。），分析营业成本增速（对比营收增速，看成本控制） 3）销售费用，包括广告费，促销费，保险费，装卸费，运输费，差旅费，折旧费等等。 不同行业的销售费用规模不同，代表了各自不同的商业模式，同行业內不同企业能看出采取的不同经营策略（例对比科沃斯，石头科技的销售费用率和研发费用率，科沃斯重销售，石头科技重研发；对比伊利股份，天润乳业的销售费用明细和销售费用率，投入和构成上差别极大） 过多的销售费用支出让看似赚钱的生意也不那么赚钱（例珀莱雅，丸美股份和上海家化，销售费用率高达42.98%，41.48%，38.54%） 判断公司的经营状况是在好转还是恶化（伟大的生意是投入有限，产生无限的生意，1，销售费用率不能过高，一般来说销售费用率超过30%的话就无法判断公司一旦放弃或无力维持高强度营销投入的话，是否还能保证增长，例步长制药，2020年销售费用率为52.31%，是营业成本37.41亿的两倍还要多，2021年暴雷在销售费用上做手脚；2，较高时要和同行业内其他公司做横向对比分析（例洋河股份，五粮液，贵州茅台销售费用率2021年为13.94%，9.82%和2.58%）；3，如费用率高是行业自带属性，就需要分析哪一家公司费用投放最有效率。 4）管理费用，构成非常琐碎，各种名目的支出，费用调节都可以放在管理费用中。2018年以后，研发费用作为一个独立的科目从管理费用名下移除，和销售费用，管理费用和财务费用一起构成企业的四项主要费用支出。拉长时间看，优秀企业的管理费用率一定保证稳定或逐步减少。例天喻信息，2016年16亿的营业收入，28.26%的毛利率，净利率0.28%只有452万元，各项费用占比太高，管理费用率达到14.06%。 5）研发费用，分析两点：研发费用的投入力度和研发费用的处理方式。不同行业，对研发投入的需求程度不同，科技股和医药股（创新药）在研发方面的投入力度就至关重要。例如贝达药业，2018-2021年，研发费用率的平均水平在20%以上，五年研发投入前10名的医药股，最高的达到45.906%（舒泰神）。研发费用的处理方式：费用化处理和资本化处理，采用不同的方式对企业最后的费用支出总额，利润规模产生完全不同的影响。研究阶段支出，由于无法确定是否能够为企业带来回报，所以全部按周费用化处理；开发阶段的项目，形成成果的概率大，则可将其确认为无形资产，不再计入当期损益，而是把费用分几年来进行摊销。投资者应该擦亮双眼，尽量避免研发费用资本化率过高的企业，因为这种公司可能在利用这种方式让自己账面上的利润变得更好看。如乐视网在2015-2018四年间，将研发费用资本化处理的比例都超过60%，恒瑞医药2016-2019年对所有研发费用都采用了全额费用化的处理，是对利润和自身实力非常自信的表现，不需要修饰自己的利润。同期的净利润也保持了高增速。 6）财务费用：企业为筹集生产经营所需资金等而发生的费用，包括利息收入，利息支出，手续费，还包括一部分涉外企业的汇兑损益等。2022年，A股市场上净利润小于财务费用的公司一共有1147家，听起来很荒谬，但确实是存在的。财务费用为负的公司一共有2416家，说明公司利息收入大于利息支出。例青岛啤酒自2011以来，财务费用一直保持在负数水平，说明账面上资金非常充足，多年来负债水平极低，几乎没有什么借款。东方航空2017年净利润大增37.36%达到68.2亿元，源于财务费用支出中的汇兑损益大幅变化，2016年损失35.74亿，2017年收益20.01亿元，形成了55.75亿元的差额。 7）投资收益：需要衡量投资收益是否过高，和净利润做比值，比例过高的企业要格外重视，大概率不是不务正业就是主营业务遇到问题。 8）公允价值变动损益：如果一家公司账面上以公允价值计量的投资性资产过多，那么即使公司不对这些资产进行真正的处置，也有可能因为其账面价值的变动而影响最终的利润水平。如美凯龙，2019年公允价值加量的资产规模达到824.5亿元，其中理财产品占比极少，绝大多数是投资性房地产，一共785.33亿元，2019年，公允价值变动带来了16个亿的账面收益，而公司全年净利润才46.86亿，公允变动贡献了34%的利润。 9）资产减值损失，涵盖存货，应收账款，固定资产，无形资产，生产性生物资产等，本质原因是资产的账面价值高于可回收价值，如果这部分资产被处理了，就计入资产减值损失，如果仅是账面价值的变化，就计入资产减值准备。所有资产都可能发生减值损失。热衷对外并购的公司，计提商誉减值的风险较大，科技类公司，计提存货减值的可能性较大，下游客户不稳定的时候，计提应收账款减值的可能性更大。常见的通过资产减值损失来调节利润的方法：如中国船舶，每年资产减值损失基本是在10个亿以下，2016-2017迅速增加到37.56和26.92亿，2018又大幅减少到3.92亿，对净利润的影响是2016亏损30.22亿，2017年亏损25.44亿，2018年实现6.07亿净利润。做了一次财务洗澡。 第二节 资产负债表 1）货币资金：分为现金，银行存款和其他货币资金，2022年，A股账面上货币资金最多的是中国平安，中国建筑，中信证券等，大多处于保险，证券行业，很多中字头的央企国企。需要观察货币资金中是否存在受限制的资金及其占比如何，如乐视网2017年半年报货币资金29.82亿（其中受限制的资金规模有21.53亿），对应21.11亿短期借款和29.77亿长期借款，货币资金无法覆盖负债，差距巨大，资金链情况非常差，偿债风险高。 2）交易性金融资产：企业购买的短期理财产品，体现在“公允价值变动收益”“投资收益”两项科目，如果连续多年占比较高的话，可能是企业进取心不足，投入主营业务开发的确定性不高。上海莱士2018年一季度持有的理财产品公允价值发生大幅变动，产生8.98亿元的亏损。 3）应收票据，应收账款：短期内收回则增加流动资金，如不能及时收回则可能变成坏账，造成负面影响。优秀企业不会存在太多应收账款，面对下游客户的话语权较强，有竞争力。很多企业会在应收账款上做手脚，粉饰利润。应收票据的安全性高于应收账款，由银行等金融机构的承兑票据为主。分析要点：1，看规模，增速。如欣泰电气，2013-2016年，应收账款规模连续增长，超过营收，说明公司的营收和利润不是真金白银。2015年辽宁证监局调查公司连续四年虚构应收账款7000万到2亿元不等。2，看结构，主要是指应收账款的账龄，账龄较长基本可以认为是坏账了。3，看周转效率，体现应收账款转换为现金的平均次数。 4）应收款项融资，将自己的应收款转让给银行，向银行申请贷款，大部分是用来短期贴现的应收票据。 5）预付款项，企业提前付给上游供应商的钱，需要分析规模，增速，账龄，去向（供应商名单） 6）其他应收款，内容繁琐，规模应该小，但也有特别的。如兔宝宝，2015-2017年，其他应收款从395万，快速增加到5.22亿，9.19亿，绝大部分都是委托贷款。 7）长期应收款，指企业融资租赁产生的应收账款，以及采用延递方式进行的分期付款。A股市场上长期应收款规模前十家公司，大部分是中字头通过租赁实现销售的企业。如中国交建，中国建筑，中航产融等。 8）存货，不仅包括已经生产好的产品，原材料，半成品，包装物等都要算在存货这一科目下。如茅台2022年存货规模388.24亿包含原材料，产品，库存商品，自制半成品等。注意分析：1，占总资产比重，过多则有库存积压，存在大额计提减值准备，如獐子岛，2014年存货规模占总资产46.687%，2，存货的结构，如2019年东阿阿胶库存暴增至13.8亿，同比翻倍。3，存货的周转速度。 9）其他流动资产：同质化属性比较差，不同企业各种不同的特点，需要具体问题具体分析。如美的集团2021年其他流动资产规模达到331.56亿，从构成上有个236.9亿的固定收益类产品。 10）在建工程：尚未完工的工程支出，尤其是制造业企业，要提高营收就要扩大生产规模，需要注意；1，规模，时间过长不转入固定资产，目的是避免转入固定资产计提折旧影响到利润水平，另外一种是通过在建工程，将资金转移给供应商，再让供应商以采购公司商品等名义，将这部分资金以收入的形式转移回公司，虚增收入。2，增速与资金储备，现金流情况，通过高举负债的形式大幅扩产需要小心。3，在建工程明细项目，同行纷纷扩充，产能集中释放，可能造成供需大幅失衡。 11）固定资产：使用时间超12个月的，价值达到一定标准的非货币资产，需要每年计提一定比例的折旧。不足12个月直接计入单期费用。如占比过高则是重资产属性的企业，反之则为轻资产属性。如京东方，固定资产占比过半，每年几百个亿的固定资产折旧，导致净利润极其不稳定。重资产行业需要选择其产能规模，成本优势足够明细的龙头公司，如北新建材，中国巨石，万华化学等。分析中注意：1，资产规模与折旧规模呈正比，其同行业内折旧年限，比例应该相差不大，例三安光电及其设备折旧年限8-25年，但同行华灿光电是5-10年，乾照光电2-10年。拉长折旧年限摊薄折旧金额，以减少利润的压力。2，固定资产规模应该和营收，利润规模成正比，如尔康制药，2013-2016固定资产增速非常快，从3.94亿增加到17.69亿元，营收规模则增速不在一个量级，从10.11亿到27.06亿，17年公司被曝财务造假，通过虚构固定资产来转移虚增的应收利润。 12）无形资产，其中土地使用权为我国特有的无形资产，其他国家股市没有这个说法。不同类型企业的无形资产不同，2022年茅台无形资产规模为70.83亿元主要由土地使用权构成。山西路桥无形资产119亿元，来自高速公路的特许经营权。无形资产也要按一定年限计提减值，分析时要注意避免大额减值计提直接影响当年度的利润水平。例东菱国际2015年增发收购中农国际，导致无形资产（来自中农国家的采矿权）大额增加，2017年，公司对采矿权计提减值，导致净利润大幅亏损，年报被审计机构出具了无法表示意见的审计报告。乐视网2017年净亏损138.78亿元，其中无形资产（主要是影视版权）计提减值32.8亿元。加速摊销和直线平均摊销对利润影响不一样。 13）长期股权投资，计量方法上，分为成本法（宣布分化后算作投资收益，计入利润表）和权益法（按照持股比例确认持股对象的经营盈亏，计入利润表）。例赤天化2003与另外四家公司共同设立赤天纸业，直到2007都按权益法核算，每年盈亏都影响到赤天化的利润水平，2008年受金融危机影响，赤天纸业面临严重亏损，赤天化将该笔长期股权投资由权益法核算改为成本法核算，避免利润受到严重影响。 14）商誉，在公司并购过程中产生的资产，是被收购企业相对于其净资产溢价的部分。溢价收购是考虑企业未来带来的潜在经营利润，本质是对未来的主观推测，无法准确计算，有极大的操纵空间。商誉需要每年至少进行一次商誉减值测试，如果被收购企业经营情况不达预期则需要计提减值准备，影响利润，如果没有减值则一直放在账面上无法消除。在A股市场上，商誉暴雷的例子数不胜数，普遍会在年末四季度或年报季时集中披露商誉减值。如天神娱乐，2017年账面上有65.41亿商誉，占净资产比例68.54%，2018年计提40亿商誉减值，净利润变成巨亏。商誉也是上市公司常用的操纵股价的工具之一。 15）长期摊销费用，这部分费用应该越小越好，需要查看明细，摊销方法及年限等信息。如保千里（财务造假已退市）2016年将1565万元长期摊销费用按10年期限摊销，不惜一切给当期报表多弄点利润出来。 16）短期借款，长期借款：1年以内属于短期，2-5年为中长期，5年以上为长期，分析中注意：1,规模不能太大，优秀企业的主要资金来源于经营活动所获得到利润和现金，合理范围内使用一定程度的杠杆；2，看结构，抵押，质押，保证和信用借款，首先分析货币资金的结构，再分析借款的结构 财务暴雷的前兆：存贷双高，1，货币资金中受限制的比例高，被冻结的比例高，被大股东占用的比例高；2，货币资金完全是虚增的；如康美药业，总资产中一半是货币资金（2012-2016分别为61.06亿，84.97亿，99.85亿，158.18亿，273.25亿），有息负债率34.74%，财务费用超7个亿（ 59.81亿，62.2亿，97.92亿，134.17亿，226.8亿），明明不缺钱，也不买理财，还借那么多的有息负债迟迟不偿还，任由利息支出蚕食不多的利润。另外其他应收款暴增，对象均为关联方，2018年年报无法确定其他应收款的准确性，审计机构出具了保留意见的年度报告。另外高杠杆行业如地产公司也存在存贷比双高的属性，主要是以贷款买地造成，其他供应链生意，水泥等中资产生意也有类似情况，另外如果公司旗下子公司众多，有的存款多，有的借款多，合并报表后也体现为存贷双高，如中石化，中石油。 17）应付票据，应付账款：企业对外欠的钱，企业面向上游供货商的欠款，本质上属于负债，属于无息负债（幸福的负债），反而代表了企业的竞争力，如茅台，美的，海天味业都躺着大量的应付账款，分析时注意规模，趋势和周转率，如果存在长期大量的应付账款也可能暗示企业无力偿还，经营状况非常危险。 18）预收账款，合同负债：提前收到下游客户的订单，也是一种“幸福的负债”，转入合同负债科目下，总体来说，预收款越多越好，说明企业产品热销，如茅台2014-2016预收款规模是14.76, 82.62, 175.41亿元，而同其的应收增速只有3.69%， 3.82%，20.06%，隐藏的利润就藏在预收款里，在2017年，公司营收增速达到52.07%，扣非利润增速达到60.57%，在手订单开始真正体现在营收和利润上。 19）其他应付款：包含的内容比较杂，普遍规模较小，如果规模较大，需要仔细分析其构成，如企业是否将本来在本报告期内支付的广告款，销售返点等计入其他应付款内，拖延到下次支付，以此达到减少本报告期内费用支出，修饰利润的目的。例如上海家化，2018-2022年，其他应付款分别是14-17亿元间，其中11亿为应付营销类费用，而公司毛利率60%，销售费用占去了40%，导致净利率仅为个位数，如果把这个费用再加到当年度的销售费用中，会导致净利率更低，所以通过这种方式修饰了利润水平。 第三节 现金流量表 现金流是企业造血能力最直观的体现，一家上市公司可以长期处于微盈利或盈亏平衡的状态，但只要它拥有非常健康的现金流，能持续造血，仍然有成为大牛股的可能。如亚马逊，多年来账面利润没有亮眼的增长，但是却保持了极其健康的现金流。从财务造假的角度考虑，利润表和资产负债表都是权责发生制，而现金流量表是收付实现制，前二者很容易被美化，而现金流量表却不能，所以现金流量表是三张报表中最接近真实的一张报表。 1）经营活动产生的现金流量 ：现金流净额=流入-流出，结合利润表和资产负债表中的科目分析两个指标：收现比-销售商品，提供劳务收到的现金和营业收入的比值，净现比-经营活动现金流净额和净利润的比值。二者都是以1为分界值，越接近1，说明企业的营收，利润中现金含量越高，客户赊欠的应收款越少，经营状况越好。如太阳鸟2016年营收规模5.87亿，同比增长32.96%，现金流量表中销售商品，提供劳务收到的现金却是0，原因是公司当年度销售的产品主要以商务游艇和特种作业游艇为主，下游客户是政府，政府并没有以现金形式及时结算货款，而是改用赊账的方式。同时公司2016年应收账款规模同比增长44.96%达1.76亿元。 2）投资活动产生的现金流量：投资活动为构建或处置固定资产，无形资产和其他长期资产等经济活动。大多数制造业企业现金流出都是以购建固定资产，无形资产及其他长期资产所支付的现金为主，这样可以帮助企业扩大产能，发挥规模效应，降低成本，提高利润。投资现金流入中有一项重要来源是处置固定资产，子公司等带来的现金流入，这是不可持续的，规模不要太大。 3）筹资活动产生的现金流量：大体可以分为两种：借款和募资。我们希望企业筹资现金流出的主要用途是分红，如果筹资现金流净额长期大幅流入，就要质疑公司的主营业务经营情况如何？是否赚钱？ 4）关于现金流量表结构的讨论：1，+++企业，三项活动都是净流入，可能企业的现金利用率差，没有加大分红，也没有增加对业务的投入，需要通过借款或募资来实现筹资现金。2，++-企业，整体来说不错，能够有钱偿债或分红，如果多年呈现这种结构说明公司处于业务稳定期或行业整体增速放缓了，是追求稳健的投资者追求的理想型股息标的。3，+-+企业，说明公司处于扩张期，将赚到的钱和筹资而得的现金用于投资扩张，要分析公司的投资项目，经营战略，发展前景等。成长股，科技股的现金流很多是这种结构。同时无数事实也证明，很多企业的失败发生在手里有前后进行快速扩张的时期。4，+--企业，说明主营业务现金足够充沛，可以覆盖新增产能，扩张业务所需的投资流出，是一种现金奶牛类型的企业。5，-++企业，主营业务不赚钱，依靠投资活动获取现金。6，-+-企业，依靠投资活动现金流入来维持经营，资金链断裂的风险。尽量回避。7，--+企业，可能出现在一些高新技术企业，互联网企业，创新药企业的报表，在经营现金流净额为负，依然能从银行借款，从资本市场融资，都源于对公司未来发展前景的看好。8，---企业，这种结构的数量不多，基本没有任何投资价值。 第四节 财务报表附注 附注不会提供新的财务科目信息，但是会对三大报表中每一项财务科目给出更具体的数据和解释。 第三章 一个常用的财务指标—净资产收益率 第一节 净资产收益率 净资产=总资产-总负债 平均净资产=（年初净资产+年末净资产）/2 净资产收益率=（净利润/平均净资产）✖️100% 贵州茅台2013-2022年ROE平均值为31.43%，股价从200元上涨至最高2627元，近十年年化投资收益率28.27%，美的近十年平均ROE为25.95%，股票年化收益率为21.45%。芒格说从长期看，一只股票回报率与企业发展息息相关，如果一家企业40年盈利一直保持在净资产的6%，那么40年后你的年化收益率不会和6%有什么区别。 杜邦分析法 净资产收益率=净利率✖️总资产周转率✖️权益乘数，刚好对应上市公司最重要的三项能力：盈利能力，营运能力，偿债能力。 第二节 盈利能力 上市公司想要提高自身的ROE，可以通过提高盈利能力（净利率）来实现，提高净利率的主要途径是增加营业收入，降低营业成本，降低营业费用等，例泸州老窖2014-2022年净资产收益率从9.55%提高到33.33%，净利率从18.23%提升到41.44%。 第三节 营运能力 提高营运能力即提高总资产周转率=营业总收入/平均资产，如恒瑞医药的总资产周转率水平和ROE基本保持了相同的变化趋势，2021，2022年公司营业能力下降的最主要原因是收入增长放缓，而总资产规模增长了，因此整体营运能力有所下降。苏泊尔在2016-2018年净利率基本在9.49%-9.22%波动，盈利能力没有太大变化，而ROE从23.7%增长到30.05%，快速提高的动力来自营运能力的提升，总资产周转率分别为156.68%，1666.66%，180.27%。 第四节 偿债能力 调节使用杠杆的程度 权益乘数=总资产/股东权益，权益乘数=1/（1-资产负债率）背后的驱动因素可能是资产负债率提高，总资产规模扩张，股东权益占比下降。第一种情况 意味着企业负债压力的增加，债务风险和偿债压力更大，这并不是投资者希望看到的。第二种情况例如重庆啤酒，2020年总资产规模增幅达到1.73倍，主要是大股东嘉士伯完成了重庆啤酒重大资产重组项目，注入了优质资产。 第四章 估值的艺术 第一节 几种估值方法 在绝大多数时间内，股票的实时价格和其所真正包含的内在价值并不对应，甚至有时候二者还相去甚远。格雷厄姆说：股票市场短期来看是投票器，长期来看则是称重机。 第二节 相对估值法 市盈率估值法（PE估值法）股价/每股收益=总市值/净利润，根据净利润的选取时间段不同，市盈率分为三种：静态市盈率，滚动市盈率（最近四个季度的净利润），预期市盈率。市盈率直接反映了市场对于上市企业的预期，市盈率越高，说明市场和投资者越看好公司未来的发展。缺点是：需要注意非经常性损益对于净利润的影响，在计算过程中，应该将不可持续性的收益从净利润总额中去除，以主营业务所能带来的稳定利润为主。 市净率估值（PB估值法）股价/每股净资产=总市值/净资产，对钢铁，煤炭，建筑，银行业，房地产业，保险业，投资公司，周期股进行估值时，市净率更具有参考意义，避免了利润波动带来的影响。 市销率估值（PS估值法）股价/每股销售收入=总市值/销售收入总额，解决了那些净利润，净资产都不稳定的公司估值问题。缺点是企业在销售额上做手脚的空间大得多，另外无法衡量成本上涨对企业的影响。适合于处于快速发展时期，跑马圈地型的企业。 第三节 绝对估值法 现金股利贴现模型（DDM）适用于分红力度较大且稳定的公司，一般为非周期性行业，通常是行业龙头公司，投资这种企业通常为防御性仓位配置，往往成长性都一般。 自由现金流贴现模型（DCF）自由现金流=税后净利润+折旧及摊销-营运资本变动-资本开支 简化为 自由现金流=经营活动现金流净额-资本开支 企业的永续经营价值=自由现金流/（折现率-永续增长率） 关键在于对企业未来自由现金流的增长率，贴现因子，永续增长率等关键因素进行预测，而微小的预测差别有可能导致估值水平的极大差距，因此估值的本身就是一门艺术，并没有标准答案可言。 下篇：上市公司案例分析（略） 青岛啤酒 ，伊利股份，迈瑞医疗，美的集团，海尔智家
