高盛:中际旭创财报大超市场预期,上调目标价至1187 元【国金计算机/通信】中际旭创：26Q1高增兑现，业绩与扩产共振，AI光模块景气延续事件：中际旭创发布26年一季报，26Q1实现营业收入194.96亿元，同比+192.12%；归母净利润57.35亿元，同比+262.28%；扣非归母净利润57.18亿元，同比+264.56%；经营活动现金流净额33.68亿元，同比+55.58%。Q1毛利率约46.06%(环比+1.58pct)，销售净利率约为32.40%(环比+2.10pct)，盈利能力维持高位。业绩高增核心来自AI算力基础设施投入持续、产品出货放量。算力基础设施持续投入：AI Agent在26Q1大范围推广，带来推理tokens使用量暴增，从而进一步带动AI算力基础设施投入持续增加。推理服务器对光模块需求稳定增长：PD分离带来对服务器芯片互联要求增加，进而保障光模块放量持续。预付款、在建工程、存货同步抬升，反映“备料+扩产+交付”三线并进。26Q1末公司预付款项达到14.88亿元，较年初1.34亿元大幅提升，主要系预付材料款增加；在建工程达到23.60亿元，其他非流动资产亦明显增长，主要系预付设备采购款增加；存货达到156.72亿元，保障交付能力。我们认为，这组科目变化显示公司一方面正积极锁定上游材料资源，另一方面也在持续推进产能和设备投入，为后续更高交付节奏做准备。未来1-3年，推理服务器互联需求推动光模块进一步升级。27年800G+1.6T光模块需求乐观，市场总规模预计达到800亿美金。同时公司在NPO/CPO/OCS上全面布局，NPO接到需求指引，CPO已卡位多个无源器件环节，OCS也已积极研发测试有望27年量产出货。投资建议：中际旭创已经进一步验证AI光模块龙头在高景气阶段的成长韧性与业绩弹性：一是收入、利润、现金流继续高增，二是毛利率维持高位，三是预付款、存货、在建工程与资本开支同步上行，说明公司对后续交付和扩产准备充分。往后看，只要全球AI算力基础设施建设维持较高强度，公司仍有望持续受益于高速光模块升级与核心客户资本开支扩张，继续看好公司中期成长逻辑。风险提示：全球AI资本开支不及预期、上游核心器件及原材料供给波动、汇率波动带来财务费用扰动、行业竞争加剧导致盈利能力波动。 高盛：中际旭创-财报大超市场预期，上调盈利预期，12个月目标价至1187 元 我们持续看好公司，核心逻辑：AI 光互联需求增长、向 1.6T/3.2T 的规格升级、快速迭代周期与光源短缺共同构筑良性竞争格局。正如我们光网络专题报告所述，AI 数据中心将呈现多种网络架构共存的格局，以适配不同 AI 任务下的效率最优；伴随 AI 服务器放量与单机柜算力密度提升，各类架构均将在未来数年实现强劲增长。维持买入评级。 盈利预测调整高盛将 2026-2028 年净利润预测分别上调7%/24%/29%，主要因收入与毛利率上调。同期收入预测上调11%/19%/22%，主因出货量上调，反映 AI 服务器与光模块市场空间上修，以及高端 AI 服务器（如 Rubin 整机柜）出货结构提升。 公司 2025 年四季度毛利率升至44.5%，为 2024 年一季度以来连续第 8 个季度毛利率提升，我们认为主要系硅光与高速（1.6T+）光模块产品结构升级所致。我们上修 2027-2028 年毛利率预测，支撑因素： 硅光光模块收入占比提升（2025 年 92%→2028 年预测 98%） 高速光模块收入占比提升（1.6T+：2025 年 32%→2028 年预测 92%，受益于 Rubin Ultra 向 3.2T 升级、更多 ASIC 方案采用 1.6T+） 2026-2028 年期间费用率基本保持不变。净利润上调幅度低于营业利润，以反映过去三个季度少数股东损益占比提升。 高盛预测 vs 彭博一致预期我们 2026 年净利润预测与彭博一致预期基本持平，2027 年净利润预测高出 15%，主因收入与毛利率更高。这反映我们更乐观判断：公司将充分受益于 AI 服务器出货放量与规格升级，带动光模块终端需求增长与向 1.6T 及以上的技术迭代。 估值：我们继续以短期市盈率为基础确定 12 个月目标价，目标市盈率取自网络设备可比公司交易市盈率与未来年度基本面（净利润同比、营业利润率）对比。为反映市场对即将到来的 CPO 升级周期中上游供应商（如连续波激光器厂商）的溢价，我们在计算目标 PEG&M 比率时剔除异常值，得到0.4 倍（维持不变）。 结合公司未来年度净利润同比（2027-2028 年平均48%）与营业利润率（2027-2028 年平均41%），我们得出目标市盈率34.2 倍（此前为 28.0 倍）。 对比公司历史交易区间，34.2 倍市盈率位于均值 + 1 倍标准差（31 倍）与峰值（42 倍）之间，反映我们对公司持续成长的乐观判断： AI 服务器出货放量与规格迭代驱动公司光模块出货增长与产品结构升级 高速光模块领域领先地位，叠加快速迭代与光源短缺，带来更健康的竞争格局 基于更新后的目标市盈率与盈利预测，我们将 12 个月目标价上调至1187 元。维持买入评级。 【算力深度前瞻：订单能见度直指 2027，供应链开启“保供”模式】 中际旭创最新披露的2026 年 Q1 强劲业绩以及“订单已排至 2027 年”的表态，标志着 AI 算力基建已从“逻辑验证期”全面步入“长周期兑现期”。当前行业核心痛点已由下游需求强度转向上游供应链的响应速度。旭创提到的“原材料紧张”与“物料准备”，本质上揭示了高端光模块（1.6T/800G）核心组件产能的结构性短缺，具备稳定供货能力的上游厂商将获得更强的议价权与份额增量。?我们对产业链价值链拆解：1. 精密光学元器件（确定性基石）： 天孚通信： 作为光引擎及多种无源器件的领军者，是模块大厂扩产的先决条件。在“物料紧张”背景下，其全球化产能布局和极高良率成为产业链的稳压器。 腾景科技： 专注于 CWDM 滤光片等核心精密元件，受益于 1.6T 模块内部光路复杂化带来的单机用量倍增。2. 当旭创提到2027年订单时，实际上是在规划下一代AI集群（如英伟达下一代X100平台）。 沃尔核材、神宇股份： 未来的超大规模集群中，224G甚至更高速率的铜缆（DAC）将与1.6T光模块并行。旭创提到需求提升太快，说明整个算力互联的基数在翻倍。铜缆作为机柜内性价比最高、损耗最低的方案，其订单能见度也将同步拉长到2027年。3. 核心设备与封装材料（扩产先行指标）： 罗博特科： 模块厂订单能见度拉长将直接转化为对高端自动化测试与封装设备（ficonTEC）的资本开支，设备环节通常领先于业绩释放。 中瓷电子： 1.6T 模块对散热和信号屏蔽要求的提升，拉动了高端陶瓷外壳的需求，国产替代逻辑在紧缺环境下进一步强化。?中际旭创的指引验证了算力板块极高的确定性。投资逻辑正从关注“单一龙头”演变为关注“全产业链协同”，建议关注具有核心技术壁垒、产能准备充足且深度嵌入全球头部大厂供应链的各环节隐形冠军。☎️风险提示： 全球供应链扰动风险；地缘政治影响资本开支；原材料成本上涨。 【中泰通信】关注补涨和龙头供应环节0417昨日光模块龙头中际旭创发布业绩，Q1净利润超市场预期，光通信景气度/风偏进一步抬升，建议关注板块内有边际变化的补涨机会； 此外，光芯片等#物料仍然紧缺，#新技术方向继续把握龙头&存在预期差的标的。建议关注：1）光模块龙头：中际旭创、新易盛；2）二线光模块：剑桥科技（Q1预计平稳，Meta近两周二次验厂，全年预计持续增长，物料保供强，此前利空基本已被消化）、 联特科技、汇绿生态等；3）光芯片：源杰科技、长光华芯（MOCVD及产能充足，cw/eml出货海内外拓展积极）、永鼎股份等；4）上游：云南锗业（磷化铟扩产，量价齐升）；5）CPO&ocs：罗博特科 （NV和台积独家卡位的先进封装封测耦合设备龙头）、炬光科技 （器件端核心技术优势与卡位）、蘅东光（lite&cohr FTA/FAU产品用于CPO中 els）等；风险提示：产业进展不及预期。 【银河机械】高速光模块放量，掘金测试仪器新机遇AI算力需求爆发、光模块迭代进入加速期。 随着大模型技术迭代，海内外CSP厂商资本开支显著增加。AI集群对带宽的极致追求使光模块迭代周期从3-4年缩短至约2年。目前800G已成主流，1.6T步入商业化，3.2T预期2028年起量。Lightcounting预测，2026年全球数通光模块市场将达228亿美元，其中800G及1.6T占比将达64%。Lumentum产能供不应求，订单已排至2028年，产业链高景气度持续验证。高速率驱动测试升级、电子测量仪器迎来量价齐升。 光模块是AI网络端关键环节，其速率升级直接带动测试仪器向高带宽、高速率迭代。全球龙头是德科技（Keysight）26Q1订单同比大增30%，充分证明AI基建的强驱动力。光模块测试涉及采样示波器、误码分析仪等多种高价值量设备。Frost&Sullivan预计，2029年全球光通信测试仪器市场将达20.2亿美元，较2024年实现规模翻倍。国产化进程提速、核心厂商有望实现弯道超车。 国产电测仪器品牌份额已从2020年的8.4%提升至2024年的16.8%，替代空间广阔。 我们推荐： 联讯仪器：全球第二家具备1.6T核心测试能力，已实现批量供货； 普源精电：唯一实现自研ASIC示波器商业化，光通信大客户收入高增长 鼎阳科技： 拥有四大类全方位解决方案，产品矩阵持续高端化； 华盛昌、优利德：通过并购伽蓝特、信测通信，快速切入光通信自动化测试与运维赛道。☎️投资建议： 看好AI驱动下高速光模块放量带来的测试需求增量，建议关注具备高带宽自研能力及全产业链布局的国产电测龙头。 【旭创链更新】光模块设备奥特维（AOI设备，旭创2-3亿）普源精电（测试仪器仪表，旭创1亿）科瑞技术（贴片、耦合机，H）罗博特科（耦合设备，英伟达等）联讯仪器（拟上市）（测试仪器&测试ATE）凯格精机（封装、贴片机，潜在天孚通信）博众精工（贴片、耦合机，刚收购中南鸿思做）【旭创链更新】薄膜铌酸锂铌奥光电（已投）极客光电（已投）天通股份（治谈量产合作）♞ 中际旭创的财报反应了两个重要信息☛ 上游物料紧缺 （光库科技 云南锗业等）☛ 扩产需要设备 （科瑞 罗博 燕麦 九州等） 薄膜铌酸锂：单波400G的必选项！电光调制器升级决定下一代光互联！材料体系升级是光通信突破单波400G的关键！ 当前业界对CPO与可插拔光模块的讨论多聚焦于功耗、成本与部署灵活性的权衡，我们认为这仅是光通信演进的议题之一。真正的技术分水岭在于单波长通道带宽的代际跃升——从单波100G到200G，再到亟待突破的单波400G（需支持60GBaud以上符号速率与64QAM等高阶调制）。这一跨越对电光调制器提出极限要求：超宽带宽（>70GHz）、极低啁啾、高线性度与低驱动电压，而材料体系的革新正是破局关键。 现有主流方案面临显著瓶颈： 1）磷化铟（InP）：虽具备直接调制能力，但材料载流子迁移率与器件寄生效应限制其带宽进一步提升；高制造成本、晶圆尺寸小、与CMOS工艺兼容性差，难以支撑400G所需的高集成度与规模化部署。 2）硅光（SiPh）：依赖载流子色散效应实现调制，电光效率低导致调制器长度长、半波电压高（>3V），带宽普遍受限于50GHz以下；同时线性度不足易引入信号失真，难以满足高阶调制对低误码率的严苛要求，且温度敏感性进一步制约稳定性。 破局之道在于薄膜铌酸锂（LNOI）与硅光的异质集成：LNOI凭借铌酸锂本征的强电光效应（系数较硅高2–3个数量级），可实现>100GHz调制带宽、亚伏级驱动电压与优异线性度，完美适配单波400G+的高速高阶调制需求；而通过异质集成技术，将LNOI高性能调制器与硅光平台的低损耗波导、探测器及CMOS电子电路协同封装，既保留硅基工艺的高集成度与成本优势，又规避单一材料的物理局限。 持续看好：安孚科技（异质集成+硅光芯片设计）、天通股份（铌酸锂晶圆）。 台积电正推动CoPoS封装，重点推荐TGV产业链【长江机械】事件：根据4/16日台积电法说会，台积电表示正在建设CoPoS板级封装产线，并推动在未来几年内量产！1、台积电在26Q1法说会上明确正在研发CoPoS技术，建设了CoPoS试验线。根据此前海外媒体报道，新一代封装技术CoPoS（Chip-on-Panel-on-Substrate）已在今年2月开始向研发团队交付设备，整条产线预计今年6月完工。与此同时，台积电可能会在台南嘉义建立首条CoPoS试点产线，有望在当地展开量产，整合CoPoS、SoIC等先进技术生产能力。2、CoPoS是台积电专为超大型AI晶片设计的面板级先进封装技术。传统CoWoS是在12寸晶圆上进行封装，而CoPoS将其换成方形面板（如515mm x 510mm或更大的600mm面板），并将导入 玻璃基板。 3、海外巨头加速布局，TGV产业链逐步走向商业化！结合近期苹果公司测试玻璃基板（三星提供）用于AI芯片封装、台积电推动CoPoS产线建设等事件来看，我们认为TGV产业链正逐步走向成熟，相关标的有望受益于0-1产业大趋势。 TGV重点标的：激光钻孔（帝尔激光、大族激光、德龙激光等）、基板（沃格光电）、曝光设备（芯碁微装）、电镀（东威科技、三孚新科、捷佳伟创）、PVD镀膜（汇成真空）、固晶机（新益昌）等。 【申万计算机】国产AI算力链继续推荐！我们4月初发布的国产算力思考：1）国产芯片份额快速提升；2）国产超节点成熟即将出货，成为本轮国产算力交易的主线。当前位置继续看好！基于四点逻辑1）需求爆发。Token消耗：豆包目前已经日均120万亿，3个月翻一倍；商业化收入：Kimi 2月单月收入与25全年相当；应用形态：丰富，Openclaw或许只是开胃菜，后续Hermas、多模态形态产品百花齐放。2）算力硬件通胀向Token传导的路径更为畅通。Claude 更改订阅制为按照Token消耗收费，模型、云厂Capex提升的痛点，推理算力投入变成运营成本。国内目前按照Token消耗阶梯定价，智谱等高端Token也有持续的涨价预期。3）国产超节点产业的全面Ready。从服务器机柜，到交换芯片，到连接系统，已经为国产超节点放量打下基础，预计Q3开始超节点出货，国产算力能力系统级提升，ROI变化驱动大厂采购国产意愿升级。4）26H2，预计国产芯片厂商新品推出，能力最高对标Blackwell。包括但不限于华为950DT、海光信息DCU 4、天数智芯天垓Gen4、摩尔线程花港新架构产品等，整体Spec上升到对标 NV Blackwell系列产品水平。重点关注标的寒武纪、海光信息、天数智芯、壁仞科技、沐曦股份、摩尔线程、芯原股份、百度（昆仑芯）华为链：杰华特（电子）、泰嘉股份（电子）、航天电器（军工）、长川科技（机械）、银轮股份（汽车）交换系统：盛科通信、锐捷网络服务器：浪潮信息、华勤技术（电子）、联想集团 以史为鉴——北交所正快速扩容中，投资价值显著 以史为鉴板块成长速度取决于制度完善速度、产业支撑力度和政策引导强度、北交所进入快速成长期： 1）0~300家公司积累期： 科创板凭借注册制与硬科技扶持，耗时最短约2年；创业板依托科技/新兴产业耗时3年；港交所受初期本地资源限制耗时达24 年，北交所相对适中耗时5 2）300~500家公司成长期： 此阶段各板块行业、资金及估值结构优化，成长速度加快，科创板/创业板/港交所分别耗时约2/4/6年。在300-500家扩容阶段，科创板聚焦硬科技扩容，创业板转向高新多元，港交所以传统经济为主，各板块估值呈现分化。 3）北交已过积累期即将进入突破成长阶段： 北交已突破300家迈入300-500家成长阶段。从全球发展经验看，新兴资本市场在规模扩容、质量提升的关键阶段孕育着结构性投资机遇，北交所“专精特新”定位与制度优势使其投资价值凸显。 北交所迈入高质量扩容期、流动性拐点即将出现。 1）政策端再融资政策放宽、扶优扶科、包容破发与未盈利企业： 26 年2月9日，沪深北交易所同步宣布优化再融资一揽子措施，对于优质公司优化审核，允许破发公司与未盈利科创企业进行再融资。 2）供给端扩容明显加速、基本面远优于之前水平： 26 年A股新股上市41家，北交上市20 家为年内A 股新股供给核心增量，扩容节奏稳步加快，同时上市公司 25 年平均归母净利润约1亿元，助力北交所高质量扩容。 3）投资端政策提振市场情绪、北交所流动性改善： 机构投资者对北交关注度持续攀升，公募基金配置力度显著增强；北证50ETF 有望出台，将成为板块流动性提升的重要催化因素。 投资建议：基于北交所当前处于高质量扩容期、流动性拐点即将出现的阶段，我们建议投资者重点关注北交所拥有高壁垒优质龙头及低估值公司， 建议关注：五新隧装、万通液压、易实精密、开特股份、灵鸽科技、星图测控、康农种业、富士达、捷众科技、美德乐、纳科诺尔、戈碧迦、广信科技、民士达、天工股份、蘅东光等。 风险提示：政策推进不及预期；流动性风险；企业盈利不达预期风险 欢迎加入星球圈子学习盘前盘中盘后实时更新的机构研报（以上内容即是圈内小部分研报案例），￥580元/年，可试用1天不满意24小时内可全额退款。 声明：本文涉及个股、数据和内容绝不构成任何投资建议、引导或承诺，仅供学术研讨，切勿阅读之后直接买入操作。市场有风险，投资决策需建立在理性的独立思考之上。
