行业研究 | 从美伊战争看化肥行情

氮肥是本轮美伊冲突中受直接物理冲击最为严重的品种。其核心逻辑在于：中东不仅是全球最大的氮肥出口源，其生产高度依赖天然气，而战争直接摧毁了天然气开采与化肥生产的物理闭环。

（1）国际市场：供需断裂引发价格暴涨

国际尿素价格在冲突爆发后呈现出极其陡峭的上涨曲线。中东小颗粒尿素港口离岸价（FOB）迅速攀升至490-500美元/吨，部分地区甚至飙升至650-700美元/吨，北非尿素价格更是触及700美元/吨的高位。

伊朗作为全球第二大尿素出口国，年出口量约450万吨，受军事打击影响，其天然气供应中断，尿素生产瞬间停摆。更为严重的是，地缘政治风险外溢导致周边国家产能受损，例如全球最大的单体尿素工厂——卡塔尔能源公司年产能560万吨的尿素设施，因天然气原料供应中断而被迫关停。

同时，霍尔木兹海峡承载着全球30%-35%的尿素贸易量，该海峡的实质性关闭导致中东地区的尿素无法运往国际市场。

当前正值北半球春耕旺季，尿素作为提升农作物单产的最核心肥料，其需求具有极强的刚性。印度作为全球主要的尿素进口国，其40%以上的尿素依赖中东进口，在面临国内库存低位和中东断供的双重压力下，印度被迫紧急向中国寻求货源，进一步加剧了国际市场的供需紧张格局。

（2）国内市场：表现“免疫性”

与国际市场的狂热相比，国内尿素市场表现出显著的“免疫性”，价格仅受情绪带动出现温和上涨，整体涨幅处于绝对可控区间。国内尿素价格在冲突初期上涨至1760-1840元/吨，环比涨幅约20.6%，但随后受政策压制而企稳。

中国是全球最大的尿素生产国，且国内尿素生产以煤炭为主要原料（煤头尿素），而非国际上普遍采用的天然气（气头尿素）。这种底层能源结构的差异，使得中国尿素的生产成本完全免疫于中东天然气危机的冲击。国内庞大的产能足以覆盖本土农业需求。

政策方面，出口配额绝对锁死。为了保障国内春耕安全，国家发改委等部门实施了极其严格的保供稳价机制。在春耕期间，尿素出口配额被实质性冻结，国内第二季度指导价与3月持平，彻底锁死了国内价格的上涨空间。

尽管国际尿素价格远高于国内，但由于出口通道被政策切断，国内尿素企业无法兑现海外高价的暴利。因此，国内尿素价格的微涨更多是受国际大宗商品普涨氛围的情绪传染，而非实质性的供需失衡。

如果说氮肥受到的冲击是“断供”，那么磷肥受到的冲击则是深度的“成本塌方”。磷肥的生产高度依赖硫磺（用于制备硫酸，进而萃取磷酸），而中东正是全球硫磺的心脏。

（1）国际市场：成本驱动，被动提价

国际磷肥价格在冲突后迅速跳涨，摩洛哥磷酸二铵（DAP）离岸价突破704美元/吨，沙特达到684美元/吨，美国新奥尔良进口枢纽的化肥价格在一周内从516美元/吨跳涨至683美元/吨。

中东地区贡献了全球约42%的硫磺产量与45%以上的贸易量，霍尔木兹海峡承载了44%的硫磺海运量。硫磺主要作为石油炼化和天然气脱硫的副产品，中东炼厂的停产以及海峡的封锁，导致全球硫磺有效流通量骤减10%以上。

全球约50%的硫磺供应被切断，导致国际硫磺价格创下历史新高。对于国际磷肥生产商而言，硫磺成本占磷肥总生产成本的50%左右，原料价格的飙升迫使生产商必须大幅提高磷肥出厂价以维持微薄的加工利润。

（2） 国内市场：高进口依赖下的成本倒挂与利润挤压

国内磷肥市场是本轮地缘冲突中受损最为严重的环节。国内磷酸一铵（MAP）和磷酸二铵（DAP）价格虽然在成本推动下坚挺上探（例如湖北地区55粉一铵主流出厂价达到3950-3980元/吨），但企业却陷入了“增收不增利”甚至亏损的泥潭。

中国是全球最大的磷肥生产国，但硫磺却高度依赖进口。我国硫磺进口依赖度超过50%，其中中东货源占比高达44%-61%。

受物流梗阻和运费保险费暴涨（航运保险费暴涨300%以上，船只绕行好望角增加15-20天航程）影响，国内硫磺现货价格从战前的3900元/吨暴涨至4800元/吨左右，国际硫磺到岸成本甚至突破4300元/吨。根据测算，硫磺每吨上涨100元，磷肥单吨成本将相应增加45元。硫磺价格的剧烈拉升直接导致磷酸一铵生产企业的亏损面急剧扩大。

对于国内磷肥企业来说，一方面是暴涨的硫磺成本，另一方面是国内严厉的农资保供稳价政策。磷肥企业被要求全力生产发运、平价销售，严禁惜售涨价。这种“原料市场化暴涨+产品行政化限价”的错位，使得国内磷肥企业无法将高昂的成本顺畅传导至下游农业端，盈利空间遭到严重挤压。

在磷肥成品出口受限且国内利润受损的背景下，具备“磷酸出口”资质的企业将迎来结构性机遇。当前国内磷酸出口不受管制且免税，在海外磷肥供给偏紧的情况下，海外客户倾向于采购中国出口的磷酸作为肥料酸的替代品。因此，海内外价差的扩大将显著利好具有磷酸出口业务的化工企业。

相较于氮肥和磷肥，钾肥在中东的产能暴露相对较小，其价格走势更多受到物流成本上升和市场心理博弈的间接驱动。

（1）国际市场：物流扰动与心理博弈推升价格

国际钾肥价格呈现温和上涨态势，东南亚进口标准氯化钾招标价较1月初上涨10美元/吨，整体价格维持在380-400美元/吨区间。

但是，国际钾肥仍然存在产能威胁，以色列化工集团（ICL）和约旦阿拉伯钾肥公司（APC）在中东地区拥有约750万吨/年的钾肥产能，占全球供应量的9%-10%。虽然目前尚未出现大规模的物理断供，但战争的持续演进使得这部分产能随时面临停工停产的潜在风险。

从海运成本来看，钾肥是全球贸易量占比极高的品种（贸易量占比在80%以上），因此对海运费极其敏感。原油价格的暴涨叠加红海航线受阻，导致全球干散货运费大幅攀升。数据显示，温哥华到中国的运费已上涨13%，红海到印度的运费上涨20%。

此外，氮肥和磷肥价格的翻倍式暴涨，极大地拉开了与钾肥的价差（例如北非尿素价格达700美元/吨，几乎是钾肥价格的两倍）。在农业种植中，虽然钾肥的刚需性弱于氮肥，但这种巨大的比价落差从市场心理和卖家挺价诉求的角度，必然会带动钾肥价格的被动跟涨。

（2）国内市场：CFR定价机制与国储缓冲下的平稳运行

国内钾肥市场受到的冲击微乎其微，价格以持稳为主，局部地区甚至出现小幅下调（如60%大红颗粒自提非主流市场均价下降25元/吨）。

中国进口钾肥普遍采用含运费的CFR（成本加运费）定价模式。这意味着在长协合同框架下，海运费用的暴涨风险主要由海外卖家承担，国内进口成本在短期内被有效锁定。

同时，中国从以色列和约旦的钾肥进口量仅占总进口量的8%-10%，对中东货源的依赖度较低。同时，俄罗斯和白俄罗斯的钾肥在受到欧美制裁后，大量转向中国和东南亚市场，有效填补了潜在的供应缺口。

此外面对国际市场的波动，中国迅速启动了国家化肥商业储备机制。相关承储企业按照要求将储备钾肥陆续投放市场，极大地平抑了市场恐慌情绪，稳定了国内钾肥价格预期。

中化化肥的基础业务（主要为钾肥和磷肥的贸易与生产）是公司的“压舱石”，其核心逻辑在于不可复制的央企资质与向上游延伸的资源禀赋，这为公司提供了极高的业绩确定性。

我国钾肥资源相对匮乏，高度依赖进口。中化化肥作为中化集团旗下的直属农化央企，承担着国家钾肥战略储备的重任，并且是国家钾肥进口谈判小组的核心成员之一。公司拥有钾肥进口资质，且是获得国家进口配额最多的央企之一。这种稀缺的资质赋予了其钾肥贸易业务极强的“牌照经营”属性，构筑了极高的行业准入门槛。

作为进口主渠道，公司不仅保障了国内钾肥进口的“价格洼地”地位，还能充分享受国内外钾肥价差带来的贸易端利润弹性（例如当前国内外钾肥存在明显价差）。这一业务模式受宏观经济周期波动影响较小，能够持续、稳定地为公司贡献庞大的现金流和基础利润。

氮肥方面，尿素现在不让出口，但最终还是会放开出口配额。出口配额套利的空间会加大，中化化肥在拿到尿素出口配额绝对有优势。

与单纯的化肥流通商不同，中化化肥积极向上游资源端布局。公司目前掌握约2亿吨的磷矿资源储备量，现有磷矿石开采产能维持在60万吨至80万吨/年。在近年来磷矿石价格持续坚挺、成本高企的背景下，自有磷矿资源极大增强了公司磷肥产业链的抗风险能力和成本优势。

同时，公司正稳步推进磷矿产能的扩张计划，旗下中化云龙的没租哨220万吨/年采选一体化项目正在建设中，目前矿区范围扩大、地质勘探储量等相关手续已整理完毕，县级审批已结束，正申报昆明市，初步判断预计2026年6月左右可完成采矿权办理。未来两到三年内，随着新增产能的逐步释放，不仅将进一步夯实公司的资源自给率，更将在全球磷资源景气周期中贡献显著的业绩增量，成为基础业务板块的核心看点。

当前传统化肥的粗放式增长已触及天花板，中化化肥前瞻性地全面推进“生物+”战略，致力于转型为生物肥料和土壤健康的创新引领者。依托大股东先正达集团的全球顶尖科研背景，以及公司自有的“耕地保护国家工程研究中心”等国家级平台，公司在生物固氮、生物解磷、合成生物学等前沿领域取得突破。其研发投入远超国内同行，形成了难以逾越的技术护城河，成功推出了一系列具备强产品力的高端生物肥大单品（如蓝麟、科得丰、智养、焕丰等）。

“生物+”高端产品的市场认可度极高，销量呈现爆发式增长。数据显示，2024年公司生物肥料销量达135万吨，同比增长24%，2025年上半年高端类复合肥产品销量更是同比大增51%。

当下更为重要的是，当前公司估值处于洼地，契合红利资产配置主线。综合多家券商的盈利预测，其2026年动态市盈率（PE）普遍仅在6倍至9倍区间。在当前市场资金积极寻找偏内需、偏防守方向的背景下，中化化肥集“低估值、高股息、强资源、稳护城河”于一身，完美契合了红利资产的配置逻辑，具备显著的估值修复空间和极高的安全边际。