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事项
公司发布25Q4业绩，实现营收921.0亿元，yoy+4.1%；利润端：毛利率实现26.2%（去年同期37.8%），实现经调整净亏损150.8亿元，同比转亏（去年同期盈利98.5亿元）。经调整净亏损率16.4%，环比亏损略有收窄（25Q3经调整净亏损160.1亿元）。
评论
核心本地商业利润因竞争激烈亏损；新业务亏损扩大受海外扩张影响。分业务来看：① 25Q4核心本地商业收入达648.3亿元（yoy-1.1%）。其中，配送收入为235.9亿（yoy-9.9%）；佣金收入为237.8亿（yoy-1.2%），收入下降主要是由于公司加强营销及推广力度以提升品牌影响力及价格竞争力，使得收入中扣除的补贴增加；在线营销收入131.4亿；其他服务43.2亿 。核心本地商业的经营亏损为100.5亿元（去年同期盈利129.0亿元，25Q3亏损140.7亿，环比亏损收窄），主要原因是外卖行业竞争激烈导致的补贴与营销费用增加。②新业务收入272.6亿（yoy+18.9%），尽管受到关停“美团优选”的影响，仍主要受食杂零售业务和海外业务的推动保持高增；亏损46.5亿元（去年同期亏损21.8亿元，25Q3亏损12.8亿元），亏损同比及环比扩大主要来自于对海外业务投资的增加 。
核心本地商业分业务线来看：外卖竞争边际缓和、闪购深化供应链布局、到店在竞争中加固防线。近期市监总局转载《外卖大战该结束了》传递了明确的监管信号，有望倒逼行业回归理性，为美团外卖后续的利润修复提供政策托底。此外，闪购加速向“仓网基建”演进，筑高非餐即时零售壁垒；到店酒旅在抖音冲击下展现韧性，策略是保持核心品类市占优势，降低非核心领域（如近场零售）的资源投入，力争长期利润率回到 30% 以上。
新业务：小象、Keeta扩张加速，AI赋能全面展开。①食杂零售方面，小象超市在四季度加快了城市扩张节奏，通过前置仓构建了行业领先的产品竞争力和运营能力。②出海方面，Keeta加快全球布局，在香港地区于Q4实现单位经济效益转正；同时在沙特阿拉伯订单高速增长，并在下半年进军卡塔尔、科威特、阿联酋及巴西市场，展现强劲增长势头。③ 科技战略方面，全面拥抱AI，推出独立App智能生活助手“小美”及内嵌AI助手“小团”，推动物理世界的AI转型
投资建议：考虑到即时零售的竞争烈度仍需紧密跟踪竞对动态，对公司的收入和利润均有一定压制；以及来自抖音的到店竞争、宏观压力等因素可能对线下餐饮产生一定影响，我们调整公司26-28年营收分别为4,014/4,378/4,698亿元（前值26-27年为4,277/4,895亿元），同比增长+10%/9%/7%。调整后归母净利润预测至20/263/436亿元，（前值26-27年为158/385亿元），同比+111%/1191%/66%。采用SOTP估值法进行分析，中性情境下给予到店业务26年12x PE，即时零售业务（外卖+到店）26年营收2x PS，合计2026年目标市值6358亿元，按汇率港元/人民币为0.88，对应目标价116.53港元，维持“推荐”评级。
风险提示：即时零售竞争格局恶化、新业务上线后不及预期、监管政策影响等。
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团队介绍
首席分析师：姚蕾
同济大学学士，香港大学硕士。曾任职于方正证券、国海证券、国联民生证券，2019年开始担任团队首席分析师，2025年加入华创证券研究所。2019-2020、2022-2023年新财富传播与文化行业第4/5/入围/入围，2019-2020、2022-2023年卖方水晶球分析师第3/3/入围/5名(2019-2020年为公募类)，2023年金牛奖第5名，2023年金麒麟菁英分析师第1名，2023年choice最佳分析师前3名，2022年上证报最佳分析师第4名。作为团队核心成员，2014-2017年新财富传播与文化行业第4/1/2/2名，2015-2017年中国保险行业协会最受欢迎卖方分析师第2/1/1名，2014-2017年卖方水晶球分析师第1/2/2/1名。
高级分析师：郭子萱
哥伦比亚大学硕士，曾任职于瑞银证券，2023年加入华创证券研究所。主要研究方向为互联网。
分析师：丁子然
美国罗切斯特大学金融硕士，曾任职于华安证券、国联民生证券。2025年加入华创证券研究所。主要研究方向为游戏、AI等。
分析师：刘玉洁
新加坡国立大学硕士，武汉大学学士。曾任职于招商证券，2026年加入华创证券研究所。主要研究方向为泛娱乐、IP、出版等。
分析师：程泽惠
上海财经大学硕士，南开大学学士。曾任职于国海证券，2026年加入华创证券研究所。主要研究方向为AI、营销等。
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