对范式智能2025年财报观察，及未来价值认知
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范式智能是港股上市公司，原来叫第四范式。
管理层改名为范式智能，认为是与公司业务的战略级跃迁相适应。
我理解第四范式可能给人的直观印象是单一产品或业务，而范式智能就显得“大而全”，包罗万象。
说实话，我个人更喜欢“第四范式”，这个名字更具个性和冲击力，而“智能”二字已经烂大街，加上它反而有“泯然众人矣”的负面印象。
范式智能是一家充满争议的公司，喜欢它的投资者认为它是中国的“Palantir”（Palantir公司目前市值超过3000亿美金，是AI政企应用的明星企业），不喜欢它的投资者认为它就是一家项目制软件企业，难以扩张与复制，没有成长性，因此没有价值！
我对范式智能的观点中性偏正面：
第一，我不认为范式是一家项目制软件企业，它搭建的先知AI平台、软硬一体的交付模式，早就超越了一般软件企业的商业及产品形态。
第二，我也不认为目前的范式竞争壁垒很高、可以高枕无忧。对应AI产业、对于新兴行业，技术的护城河往往是最靠得住的，但范式虽然有自己的研发和技术，但并没有建立起技术的护城河。范式的生存法则，其实是在平台化、资源整合、AI效率上做文章。
第三，关于范式的未来，一定是要形成与科技大厂差异化产品、且这种产品要可扩展、可复制。目前范式正在往这个方向努力，但尚未有理想结果实现。未来，如果范式做成功了，目前的估值一定会被修复；但如果做失败了，将沦为一家低附加值的AI集成商，估值还可能继续打折扣。
第四，观察范式成功或失败的指标，我认为就是要看在保持收入持续高增长（如保持30%左右甚至更高增速）的同时，能否稳住毛利率？至少不能趋势性大幅下滑。
近日，范式智能发布了2025年财报：
2025年，范式智能实现营业收入71.35亿元，同比增长35.64%，这个增速比2024年的25.13%提高了10个百分点，看起来还是相当不错的！
公司经调整归母净利润达1784万元，成功实现全年盈利。
公司表示：
范式正式进入收入增长与盈利改善并行的全新周期！
这个判断是否客观准确呢？
我认为要打个问号！
01 增长与盈利质量辨析
虽然范式2025年“收入增长”是事实，“盈利改善”也是事实，但这个“增长与改善”的质量似乎并不高。
因为，公司收入虽然增长了，但毛利并没有同比例增长，甚至Q4的毛利还出现了同比下滑的情况！
2025年公司毛利24.83亿元，同比增长10.6%，明显低于35.6%的收入增速！
2025年公司毛利率是34.81%，比2024年的42.67%下降7.86个百分点。
2022年-2025年，公司的综合毛利率分别为48.23%、47%、42.67%、34.81%，呈现逐年下滑状态。
近两年呈现加速下滑态势！
从季度数据看：2025Q1-Q4，收入的增速分别为30%、49%、31.5%、33.8%，毛利的增速分别为30%、21.6%、12.7%、-3.7%，毛利率分别为41.2%、35.2%、35.5%、31.5%。
后三个季度，范式的毛利在滑坡！
问题就来了：
既然公司毛利率滑坡，那经调整净利润凭什么能转正呢？
只有一种可能：
压缩费用开支！
果然，2025年，公司销售费用2.05亿，同比压降23.6%！
财务费用0.76亿，同比压降66.8%！
管理费用（含研发）24.92亿，同比增长5.45%；虽然是增长的，但相比35.64%的收入增速显然低了很多，也低于上年11.94%的管理费用增速。
2025年，公司的管理费用率（管理费用/营业收入）是34.92%，比2024年的44.92%下降10个百分点！并创历史新低！
2024年，范式的三费合计是25.86亿元，占营业收入的49.15%。
如果2025年三费与毛利同步增长10.6%，那将是28.6亿元，而实际是
26.21亿元，可以粗略认为2025年费用端“压降”2.39亿元！
这才是范式2025年实现扭亏为盈的真正内在原因。
说白了就是：
2025年，公司实现扭亏为盈主要是靠“减少费用开支”实现的，而不是靠“主营业务盈利提升”。
既然如此，是不是说范式的2025财报一无是处了呢？
甚至可以定性为“暴雷”了呢？
我认为也不是！
02 范式的财报亮点
仔细扒范式2025年财报，我们还是可以看到一些亮点的：
从客户层面看，公司累计签约客户超过1,000家，深度覆盖能源、制造、金融、零售、运营商等20多个高价值行业，积累了广泛坚实的客户基础。
从订单层面看，截至2025年年底，范式的在手订单金额超过人民币89亿元，超过2025年公司营业收入总额！
从技术水平看，根据IDC最新报告，范式连续七年稳居中国机器学习平台市场份额第一。
从应收账款看，公司应收账款余额23.4亿元，比2024年末的30.86亿元大幅下降。
从产品架构看，公司形成三大产品：
一是AI Platform（PaaS）。
以先知平台为核心，涵盖PhanthyCloud、HAMi vGPU、ModelHub XC、先知SageAIOS、先知Ontology、先知SHIFT、先知AIGS等全栈式端到端产品矩阵，全面覆盖AI模型开发、部署落地、算力支撑全流程。
这里面重点是ModelHub XC（信创魔盒）、HAMi vGPU（GPU资源管理）、PhanthyCloud（云服务）三大核心！
我们知道：
英伟达CEO黄仁勋提出的“AI五层蛋糕”理论，他将人工智能产业划分为五个自下而上的层级：能源、芯片、基础设施、模型和应用。
对应到范式：
HAMi vGPU是芯片层；
ModelHub XC（信创魔盒）是基础设施和模型层；
PhanthyCloud是应用层。
二是API业务（万神殿）。
以Phanthy万神殿平台为核心载体，搭配PhanRouter、PhanClaw，搭建完善的Token付费生态，三款产品各司其职、协同联动，依托先知平台的技术优势，实现Token与核心产品的深度联动，助力场景化变现落地。
我翻译一下就是：依托范式现有客户资源，卖模型算力、卖token，按使用量收费。
注意，这里面的模型和算力，包含范式自家的，也包含集成自外部的。
三是 Agentic AI 业务。
依托公司全栈AI能力，可快速适配不同行业的个性化需求，实现从单一场景到多场景、从单一行业到多行业的快速复制，推动Agentic AI业务规模化增长。对客户是按结果收费，后续不排除收益分成模式。
我总结一下范式的这三大业务：
第一大业务先知平台是基本盘，第二大业务API业务是典型的“流量生意”，追求规模与收入，不追求附加值与利润，第三大业务Agentic AI 业务一定追求附加值与利润，中和一下第二大业务的低毛利！
03 范式的未来价值认知
回到第一部分的探讨：
2025年，公司收入高增，毛利增长滑坡。
如何理解这种现象呢？
到底是公司商业模式的致命伤，还是阶段性的外部因素扰动呢？
这一点事关范式的根本价值，必须搞清楚。
关于毛利率下滑，公司在财报中给出的解释是：
主要是由于公司产品组合与上年相比发生变化。
说白了，就是硬件卖的更多了，但硬件毛利率较低，拉低了公司总体毛利率。
为什么硬件毛利率低呢？
因为公司自己不做硬件，从上游采购芯片、设备，目前是硬件价格上行期，抬高了范式的成本；而下游是大型企业客户，范式的提价能力有限。
还有一点需注意：
大型企业客户预算在年初就已确定，而范式主要交付在Q4，不可能要求企业客户提价，所以在Q4毛利很惨！
按这个逻辑推演，2026年，公司有可能会将上游硬件成本上升压力向下游客户传导一些。2026年毛利率可能会环比改善，但不能期待大幅趋势性改善，毕竟公司对下游的议价权有限，且公司还在业务拓展期，主要追求的是收入增长和市场份额。
下面我们要进行更深层次的思考：
范式商业模式的本质到底该如何认知？
范式的未来到底有没有价值？
我先给结论：
1、范式商业模式的本质是“AI平台集成商”，它创造的价值是为客户集成AI资源、优化提升AI效率，它不是AI生产力的创造者，而是AI生厂力的整合者和优化者！
2、考察范式的未来价值，一定是看公司的规模化扩张能力，看规模效应下的降本能力，而不是看技术护城河、产品附加值这些。
在此思考框架下，我认为范式目前的产品战略方向没有错：
先知平台就是在聚合AI资源，HAMi vGPU、信创魔盒都是在做AI集成、做效率优化，API业务是规模化扩张的通道， Agentic AI是同类行业解决方案的推广复制，同样在追求规模化扩张与降本。
我们看一组数据：
2022年-2025年，范式的营收增长率分别为52.7%、36.4%、25.1%、35.6%，整体保持高增长。
2022年-2025年，范式的毛利率分别为48.2%、47.1%、42.7%、34.8%，总体下行趋势明显。
费用端，范式三大费用中95%是管理费用。
2022年-2025年，范式的管理费用率（管理费用/营业收入）分别为70.6%、50.2%、44.9%、34.9%，呈现明显下降趋势！
这是明显的规模效应体现！
2022年-2025年，范式的人均营业收入分别为300万元、433万元、751万元、1153万元！呈明显上升趋势！
以上数据充分说明：
范式的营业收入保持高速增长，毛利趋势性下降，费用率趋势性下降。
范式的规模化扩张在持续，规模化降本已显著出现，只不过，这个降本集中体现为费用端（偏固定成本）。
问题是：
范式未来的毛利趋势该如何认知呢？
我认为是有底的，即使范式的价值不是技术，不是AI生产力，但平台集成商也在为客户创造价值，这个价值是“资源撮合与效率优化”，范式最终的毛利率中枢将与这个价值量相匹配！
我认为范式最终的毛利率中枢水平可能在25%-30%上下。
如果我的分析认知正确，对范式的未来就可以做如下预见：
1、范式的收入仍将保持高速增长，预计不会低于30%的水平；
2、范式的毛利率仍会趋势性下降，但是有底，范式智能硬件相关业务的毛利率约为25%左右，这就是范式毛利率的底；
3、范式的真正看点是在保持营收高增的同时，费用率能否持续下降，从而推动净利润（或净利率）水平持续提升。
在2025年中期业绩会上，公司提出在2029年前实现约200亿元的营收，并将利润率稳定在8%-10%。
我认为这个业绩目标不低，但是有希望实现！
最后提示各位小伙伴一定一定要注意：
我的认知和判断可能完全错误，甚至错得离谱！
本文完。
文章仅代表个人观点，不构成任何投资建议；
各位小伙伴一定要独立思考，为自己的钱包负责。
最后，请文末点赞“在看”，谢谢支持~
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