（严正声明：本文内容仅为作者个人观点分享，不作为买卖股票的投资建议，请保持独立思考。）
今天花了点时间看了下中国神华2025年财报。
我不喜欢中国神华这种周期性、重资产型公司，今天有兴趣看看财报，是因为段永平持有中国神华。
但今年2月份，段永平已经卖了一些神华换了一些茅台（见下图）。段永平目前有没有彻底清仓神华不清楚。
看完中国神华2025年财报，让我很诧异的是，这货的估值凭什么比五粮液还高，跟茅台差不多。
也许中国神华在煤炭行业是国内绝对龙头，煤炭生产→煤炭运输（铁路、港口、航运）→煤炭转化（发电及煤化工）的一体化产业链的运营模式也很厉害，在行业内具有较强的竞争优势，我不否认中国神华在行业内是好公司。
但投资并不是仅在行业内进行比较，跳出行业，跟所有的投资机会进行比较，才是正确范式。
中国神华的商业模式，有两个致命弱点：
1、虽然现在有电煤中长期协约机制，可以缓解煤炭价格的周期性对经营业绩的影响，但消除不了行业的周期性，中国神华的业绩仍受煤炭价格影响较大。周期性带来的是不确定性，而股票投资厌恶不确定性。
2、中国神华的业绩增长要依靠巨额的资本投入，利润并没有全部转化为可回报股东的现金，真实PE要比名义上的PE高。
我们可以看下中国神华2025年财报中披露的几组数据，你就明白了。数据如下：
（1）2025归母净利润人民币（币种下同）528.49亿，经营现金流750.59亿，资本开支高达446.86亿，自由现金流远低于归母净利润人；
（2）2026年计划的资本开支仍高达380.23亿；
（3）2025年非流动资产已经增长到4807亿，固定资产已经增长到2721亿；
（4）中国神华2026年拟通过发行A股股份及支付现金的方式，收购控股股东国家能源集团旗下12家核心企业股权，总对价1335.98亿。该笔巨额交易对小股东是否有利我不清楚，也没有兴趣研究。但发行A股股份会稀释小股东权益，支付现金会产生实实在在的现金流出，中国神华的扩张、业绩增长要依靠巨额的资本投入，这点并无争议。
大投入小产出，也许就是重资产型公司的宿命吧！好生意一般是小投入大产出，从这点看，显然中国神华离好生意还有点远。
买股票就是买公司，买公司买的是公司创造现金的能力，与茅台、五粮液相比，中国神华创造现金的能力是被吊打的，估值远低于茅台、五粮液才是合理的。
除了茅台、五粮液，股票市场上商业模式、创造现金的能力比中国神华好的公司还有很多，而且有些估值还比中国神华便宜。所以对我来讲，要不要投20倍左右PE的神华是一道非常简单的选择题。你觉得呢？
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