根据高盛《聚焦中国互联网》报告整理，仅供参考，不构成投资建议。
2026年开年以来，中国互联网板块经历了阶段性调整，恒生科技指数年初至今下跌15%，与纳斯达克指数12%的跌幅形成呼应。当前板块市盈率中值仅14倍，处于历史相对低位。
核心结论：AI驱动行业重构，三大子行业成投资焦点
高盛明确将云与数据中心列为最看好的子行业（偏好度第一），其次是电商&货运平台（从第四位上调至第二位），游戏&娱乐从第二位微调至第三位。
AI技术的全面渗透——To-B智能体爆发、To-C助手普及，叠加监管环境趋于理性，成为驱动行业分化与重构的核心力量。
一、AI成行业"增长引擎"，四大趋势不可忽视
AI对互联网行业的重塑已从概念走向落地，成为贯穿各细分领域的核心主线。
Token需求爆发。字节跳动过去三个月token日均调用量翻倍至1000亿，阿里巴巴MaaS业务百炼同期增长6倍，直接带动阿里云收入增速有望从36%进一步提升至40%。
模型竞争升级。行业竞争焦点转向智能体功能，编码、多模态、3D世界模型等成为技术攻坚方向。中国模型在全球保持价格竞争力，DeepSeek、MiniMax等产品token使用量跻身全球前列。
入口争夺加剧。To-C端，字节豆包、阿里千问、腾讯元宝等AI助手依托超级App生态展开角逐；To-B端，阿里"悟空"、腾讯Cloud Media等产品加速企业级渗透，未来或向OS级助手演进。
基础设施扩容。AI推理与训练需求推动数据中心双轨扩张，东中西部算力集群加速落地。中国企业capex/经营性现金流比仅58%，显著低于美国同业的89%，扩张空间依然充裕。
二、三大子行业投资机会深度解析
云与数据中心（偏好度 #1）
核心逻辑：企业级智能体、消费级AI助手带动token需求激增，推动云服务定价能力提升，数据中心算力缺口持续扩大。
关键标的：阿里巴巴（云业务龙头，全栈AI布局）、万国数据GDS（5.4GW可开发算力储备）、世纪互联VNET（批发IDC业务高增长）、金山云（小米600亿AI投资核心受益方）。
行业趋势：西部算力枢纽加速建设，存量项目因电力配额优势优先获批，数据中心批发价格保持稳定。
电商&货运平台（偏好度 #2，从第四位上调）
核心逻辑：板块估值处于历史低位，拼多多、满帮集团等企业剔除现金后市盈率仅为中个位数，2026年下半年行业盈利有望同比回升。
关键标的：拼多多（Temu GMV预计突破1000亿美元，海外业务价值待重估）、满帮集团（FTL领域龙头，交易服务收入增长+股东回报确定性强）。
行业趋势：电商竞争从流量争夺转向供应链价值创造，货架电商稳健增长，直播电商增速放缓；外卖行业"反内卷"政策持续发力，美团、饿了么单位经济效益改善。
游戏&娱乐（偏好度 #3）
核心逻辑：AI降低内容创作成本、提升运营效率，App Store、Google Play下调佣金率（移动端从30%降至25%/20%），行业盈利能力提升。
关键标的：腾讯（《王者荣耀世界》等新游储备丰富，微信AI助手即将落地）、哔哩哔哩（高粘性内容生态+AI广告驱动，2026Q1广告增速预计达26%）。
行业趋势：PC/主机游戏全球化加速，移动游戏常青IP焕发新生，迷你游戏赛道受益于渠道成本下降，市场规模保持20%+增长。
三、龙头企业投资价值盘点
高盛对多家互联网龙头给出明确"买入"评级，核心逻辑各有侧重。
腾讯（市值6000亿美元）：混元3.0模型4月即将发布，微信AI助手与Claw智能体有望成为新增长极，游戏IP与广告业务具备长期韧性。
阿里巴巴（市值2900亿美元）：云业务加速增长，闪购业务亏损收窄，全栈AI布局价值尚未充分定价，预计FY27E/FY28E EPS增速分别达44%/38%。
拼多多（市值1500亿美元）：手握700亿美元净现金，TMEU本地发货模式落地提升盈利能力，当前估值对海外业务价值反映不足。
小米（市值1080亿美元）：三年600亿AI投资布局"人车家"生态，物理AI+芯片+OS的整合优势显著，长期价值有望重估。
估值在历史低位，AI催化剂在加速落地
根据高盛这份报告传递的信号，中国互联网的下一轮重估，可能比大多数人预期的来得更早……
