营收翻了一倍多，亏损却比收入还多6倍——这就是“大模型第一股”智谱的首份成绩单。
3月31日，智谱（02513.HK）发布2025年财报：营收7.24亿元，同比增长131.9%；年内亏损47.18亿元，比收入还多出40个亿。
这到底是喜是忧？我们请来几位专家，帮你把这笔账算清楚。
01 财务专家：营收翻倍但亏损扩大，钱烧哪儿了？
先看硬数据。智谱2025年营收7.24亿元，连续三年翻倍增长。但与此同时，年内亏损47.18亿元，同比扩大59.5%。
钱烧哪儿了？研发。
财报显示，2025年智谱研发投入31.8亿元，同比增长44.9%，是全年营收的4.4倍。截至2025年末，公司员工1094人，总薪酬成本（含股份支付）达13.63亿元。
中国电子商务专家服务中心副主任郭涛评价道：“智谱在本土大模型技术实力、开源生态布局以及政企本地化落地能力方面具备优势，有望受益于中国大模型行业从本地化部署向云端服务转型的长期趋势。”
金句：大模型这门生意，不是“烧钱就能赢”，是“不烧钱连牌桌都上不去”。
02 技术专家：AI的“智能上界”，才是真护城河
财报里有个新词火了——“智能上界”。
智谱在财报中给出了一个AGI商业价值的定义公式：AGI商业价值 = 智能上界 × Token消耗规模。
什么叫“智能上界”？简单说，就是模型能力的上限。张鹏在业绩电话会上解释：“谁掌握了上界，谁就掌握了定价权。”
这个判断不是空话。2026年第一季度，智谱API调用定价提升了83%，但调用量反而增长400%，市场依然供不应求。这就是“智能上界”带来的议价能力——高阶智能是当下的稀缺资源，客户愿意为生产力付费。
摩根大通研报认为，中国AI需求加速扩张，模型能力成为核心竞争要素。凭借上市首份财报的亮眼表现，智谱展示出强劲的技术实力与商业化落地能力。
金句：降价能抢市场，涨价还能抢市场，这才是真本事。
03 商业模式专家：智谱要当“中国版Anthropic”
张鹏在财报电话会上明确了一个目标：对标“中国版Anthropic”。
Anthropic是全球AI行业最受关注的公司之一，核心模式是把最强的模型通过API交付给企业和开发者。张鹏说：“当模型足够强，API本身就是最好的商业模式。”
这个模式正在智谱身上得到验证。2025年，智谱开放平台及API收入1.9亿元，同比增长293%。截至2026年3月，MaaS API平台年度经常性收入（ARR）达到17亿元，同比提升60倍。
更关键的是，智谱的API毛利率从2024年的3.3%跃升至2025年的18.9%。这意味着，API业务不仅收入在涨，赚钱能力也在涨。
金句：卖Token比卖模型赚钱
——因为Token是消耗品，模型是一次性交易。
04 市场观察家：9家互联网巨头都在用，400万开发者已上车
财报里还有一个数字值得玩味：中国前10大互联网公司中，有9家已深度集成GLM模型。字节、阿里、腾讯等巨头都在列。
截至2026年3月，智谱平台注册用户突破400万，覆盖全球218个国家和地区。付费开发者规模突破24.2万，Claw Plan及产品付费用户超40万。
这些数字说明什么？说明智谱的“生态护城河”正在形成。当越来越多企业基于GLM构建应用，迁移成本就会越来越高，用户粘性越来越强。
金句：400万开发者的选择，比100亿融资更有说服力
——因为开发者的时间，是用真金白银投票的。
写在最后：亏损47亿，但资本市场投了信任票
3月31日，智谱股价收盘693.5港元，市值超3000亿港元。中金公司给出900港元目标价，维持“跑赢行业”评级。
市场在赌什么？赌的是智谱“智能上界”的持续突破和Token消耗的指数级增长。
张鹏在财报中写道：“2026年，智能范式将从轻量化的氛围编程向工业级的智能体工程演变，最终实现具备逻辑一致性的长程任务闭环执行。”
翻译成大白话：未来的AI，不是给你写首诗、画幅画，是替你干活、替你赚钱。而谁掌握了这个能力，谁就掌握了下一代计算的定义权。
亏损47亿，是智谱的“现在”。
但市场看的，是它的“未来”。
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